海外宏观及大类资产周度报告

国泰君安期货研究所戴璐Z0021475刘雨萱Z0020476俞臻洋（联系人）F03131108孙嘉良 （联系人）F03129093日期：2025年04月13日 CONTENTS 周度重点宏观逻辑追踪及FICC观点 大类资产周度表现及市场高频数据 宏观数据全息图及基本面高频数据 •实时经济动能 – 实时GDP模型、GDP分项和板块惊喜指数•金融条件 – 央行资产负债表及金融条件指数•财政支出 – 美国联邦政府支出明细及债务占GDP比重•就业市场 – 美国就业市场周频、月频追踪•通胀 – 通胀拆分、核心驱动及通胀预期•消费需求 – 美国消费数据周频、月频追踪•消费需求 – 收入端：个人收入、工资收入和储蓄•消费需求 – 负债端：家庭资产负债表、负债率、逾期率•周期定位 – 工业、制造业及库存周期性指标•周期定位 – 美国零售商分品种库存•信贷周期 – 信贷总量同比、估值和信用市场高频追踪•交通物流 – 航空、供应链指数、卡车和航运•大宗商品 – 宏观商品高频•房地产市场 – 美国房地产权益市场和信用利差•房地产市场 – 美国商业地产•Eurozone – 欧元区经济数据•Beige Book Takeaways •固定收益 – 海外固收周度表现•固定收益 – 美债收益率曲线和信用利差•固定收益 – 不同评级信用债相对强弱及欧元区利差•固定收益 – 美国国债发行量及一二级市场供需•汇率市场 – 主要汇率周度表现•汇率市场 – 主要国家国债收益率与美债利差走势•汇率市场 – 中国货币政策框架演进•汇率市场 – 人民币汇率月频指标•汇率市场 – 人民币汇率高频指标•大宗商品 – 主要大宗商品周度表现•大宗商品 – 主要大宗商品比价及产业链相对强弱•海外权益 – 全球主要指数及美股各行业周度表现•海外权益 – 周度美股风格表现、估值及盈利追踪•海外权益 – 盈利周期定位 – EPS季度同比趋势•海外权益 – 波动率与风险情绪指标•海外权益 – 美股量化因子表现追踪•加密货币 – 加密货币及相关衍生资产•资金流量 – 主要大类资产ETF资金流量追踪•BOJ后YCC时代 – 日元Carry交易体系市场高频数据 •Thoughts of the Week•Macro at a Glance•周度FICC资产观点 周度重点宏观逻辑追踪及FICC观点 Thoughts of the Week 美债无法避险，背后是“流动性”问题还是“美元信用”问题？ 上周美债市场大幅波动，其中10年期美债收益周度上行60bp，最高值4.58%，30年美债期货周度上行54标普，最高至5%。从曲线形态上看，美债曲线一度较1Q整体下移、走平，但4.11较4.2（关税冲击前）整体显著走陡，长端（10、20、30年）利率上行更为显著。 而美债市场下跌背景也在于特朗普关税政策冲击全球市场，导致全球风险资产普遍下跌。但在市场涌入避险资产之际，美债市场作为最为重要的、最具深度的避险资产和风险对冲平衡工具，其避险效用的缺失加剧了市场波动。 美债市场的下跌，市场目前有几个解释：1）Basis trade unwind；2）境外投资者抛售美债；3）“滞胀”环境的总基调；4）美债供需忧虑。从各种归因上看，无非一是指向美债市场的“流动性”问题；二是指向美债市场的“美元信用”问题。 Thoughts of the Week 2025年上半年美债到期较为集中，催生市场对美国政府偿债压力及一级市场供需平衡担忧 美国国债在2025年尤其是上半年到期额度较为集中，其中4月（1.61万亿）、5月（2.25万亿）、6月（1.24万亿）、7月（1.22万亿）。年度范畴看，2025年美债到期额度8.9万亿，2026年则明显缩减至4.17万亿。美国政府债券到期加权平均年期4.5年，加权平均固定票息2.79%。 美债供给上看，由于财长贝森特明确表示，维持美债总量和结构的发行节奏，比如并没有向市场担心的从耶伦时期依赖短期融资转为长期融资，贝森特的表态，避免了美债一级市场出现大幅变化，目前美国政府长期国债供给量整体维持稳定。 美债集中到期并不天然的会使得美国政府偿债出现压力，并导致美债出现抛售下的“流动性”问题。但由于上周首先由于3年期美债发行数据欠佳，市场担心一级市场需求疲弱，随后在更为关键的10、30年美债发行数据表现稳定后，一级市场风险被移除。 Thoughts of the Week 基差交易（Basis trade）系统性离场导致美债暴跌？主要集中在互换市场而基差交易 对于美债市场下跌，上周市场一个广泛流行的解释是Basis trade系统性离场。但我们发现，相比现货-期货市场，上周反而是互换（Swap）市场的波动更为剧烈，从4月1日开始至4月9日中午抛售高峰期间，SOFR（隔夜融资利率）互换利率上升远高于现货利率和期货YTW，背后原因更是微观的——由于交易员前期押注银行补充杠杆率(SLR)放宽而建立的交易头寸被平仓，美国国债表现大幅落后于利率互换，这随后触发了止损机制并引发了连锁性抛售。 市场对国债现货/期货基差交易中多头头寸大规模平仓的担忧似乎被过分夸大了，因为现金国债与期货的相对表现并未显示出大规模清算的迹象。此外，国债期货的未平仓合约量也并未出现以往市场崩盘时常见的急剧下降，但很可能国债期货市场的杠杆净空头头寸并未发生实质性变化。当前的市场动荡更多源于互换市场头寸的被动出清，而非传统基差交易的系统性离场。 Thoughts of the Week 中、日卖出导致美债暴跌？至4日的数据显示日本机构对美债净卖出较强，但中国缺乏周度数据，日方否仍“武器化”美债 Thoughts of the Week 截止4月13日关税政策梳理：美对中162.3%，但近20%占比在赦免框架中，中对美125% 大类资产周度表现及市场高频数据 固定收益 - 海外固定收益周度表现一览 主要发达国债收益率周度变化 固定收益 - 美债收益率曲线和信用利差追踪 固定收益 - 不同评级信用债相对强弱及欧元区国债利差 固定收益 - 美国国债发行量及一二级市场供需指标 汇率市场 - 全球主要汇率周度表现一览 汇率市场 - 主要国家国债收益率与美债利差走势 汇率市场 – 中国货币政策框架演进 汇率市场 - 人民币汇率月频指标 汇率市场 - 人民币汇率高频指标 汇率市场 - 人民币汇率高频指标 大宗商品 - 全球主要大宗商品周度表现一览 大宗商品 - 主要大宗商品比价及产业链相对强弱 大宗商品 - 大宗商品价格与其在权益、债券市场的映射 海外权益 - 全球主要指数及美股行业周度表现一览 海外权益 - 周度美股风格表现、估值及盈利追踪 海外权益 – 美股各板块BEst PE与EPS跟踪及与1Q前对比 海外权益 – 美股各板块现价PE与EPS跟踪及与1Q前对比 海外权益 - 盈利周期定位 - 主要指数 EPS 季度同比趋势 海外权益 - 波动率与风险情绪指标 海外权益 – Tracking Factors 加密货币 - BTC、ETH及相关衍生资产 资金流量 - 主要大类资产ETF资金流量追踪 BOJ 后 YCC 时代 - 日元 Carry 交易体系市场高频数据追踪 宏观数据全息图及基本面高频数据 实时经济动能 - 实时GDP模型、GDP分项和板块经济惊喜指数 金融条件 - 央行资产负债表及金融条件指数 财政支出 - 美国联邦政府支出明细及债务占GDP比重 就业市场 – 美国就业市场周频、月频追踪 通胀 – 通胀拆分、核心驱动及通胀预期 消费需求 – 美国消费数据周频、月频追踪 消费需求 - 收入端 - 个人收入、工资收入、储蓄和其他收入 消费需求 - 负债端 - 家庭资产负债表、负债率、逾期率 周期定位 - 工业、制造业及库存等周期性指标追踪 周期定位 - 美国零售商分品种库存跟踪 信贷周期 - 美国信贷总量同比、估值和信用市场高频追踪 交通物流 - 航空、供应链指数、卡车和航运 大宗商品 - 宏观商品高频数据 房地产市场 - 美国房地产权益市场和信用利差 房地产市场 - 美国商业地产 Eurozone – 宏观概览 Eurozone – 周期定位 Eurozone – 相对强弱 本公司具有中国证监会核准的期货交易咨询业务资格 本内容的观点和信息仅供国泰君安期货的专业投资者参考。本内容难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本内容不构成具体业务或产品的推介，亦不应被视为相应金融衍生品的投资建议。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的期货标的的价格可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的研究服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 版权声明 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安期货研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的期货品种。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 THANK YOU FOR WATCHING