海外宏观及大类资产周度报告

国泰君安期货研究所戴璐Z0021475刘雨萱Z0020476俞臻洋（联系人）F03131108孙嘉良 （联系人）F03129093日期：2024年12月1日 CONTENTS 大类资产周度表现及市场高频数据 周度重点宏观逻辑追踪及FICC观点 宏观数据全息图及基本面高频数据 •实时经济动能 – 实时GDP模型、WEI和板块惊喜指数•金融条件 – 央行资产负债表及金融条件指数•财政支出 – 美国联邦政府支出明细及债务占GDP比重•就业市场 – 美国就业市场周频、月频追踪•通胀 – 通胀拆分、核心驱动及通胀预期•消费需求 – 美国消费数据周频、月频追踪•消费需求 – 收入端：个人收入、工资收入和储蓄•消费需求 – 负债端：家庭资产负债表、负债率、逾期率•周期定位 – 工业、制造业及库存周期性指标•周期定位 – 美国零售商分品种库存•信贷周期 – 信贷总量同比、估值和信用市场高频追踪•交通物流 – 航空、供应链指数、卡车和航运•大宗商品 – 宏观商品高频•房地产市场 – 美国房地产权益市场和信用利差•房地产市场 – 美国商业地产•Eurozone – 欧元区经济数据•Beige Book Takeaways •固定收益 – 海外固收周度表现•固定收益 – 美债收益率曲线和信用利差•固定收益 – 不同评级信用债相对强弱及欧元区利差•固定收益 – 美国国债发行量及一二级市场供需•汇率市场 – 主要汇率周度表现•汇率市场 – 主要国家国债收益率与美债利差走势•汇率市场 – 中国货币政策框架演进•汇率市场 – 人民币汇率月频指标•汇率市场 – 人民币汇率高频指标•大宗商品 – 主要大宗商品周度表现•大宗商品 – 主要大宗商品比价及产业链相对强弱•海外权益 – 全球主要指数及美股各行业周度表现•海外权益 – 周度美股风格表现、估值及盈利追踪•海外权益 – 盈利周期定位 – EPS季度同比趋势•海外权益 – 波动率与风险情绪指标•海外权益 – 美股量化因子表现追踪•加密货币 – 加密货币及相关衍生资产•资金流量 – 主要大类资产ETF资金流量追踪•BOJ后YCC时代 – 日元Carry交易体系市场高频数据 •Thoughts of the Week•周度FICC资产观点 周度重点宏观逻辑追踪及FICC观点 Thoughts of the Week “特朗普2.0“交易在美债、美股和美元上的短期情绪退潮 特朗普2.0团队班底逐渐成型，其中针对经济内政方面的“减税+财政平衡”宣言，与之前市场计价的“减税+财政扩张”有所变化，短期情绪上，美债收益率和美元有所回落对应市场对下届政府重要官员传递出管理财政平衡的意愿。其中既有前期“政府效率部”，也有新财长候选人“3+3+3”中“2028年将预算赤字降至GDP的3%”的宣言。整体而言，尽管实现路径并不清晰，但市场暂缓了财政扩张交易。 除对新政府财政政策情绪的捕捉之外，近期美国经济惊喜指数有所下滑，其中房地产市场住房销量成为编辑最显著拖累。整体看，美国经济基本面情绪近期固然难说走冷，但也应和了“特朗普2.0”放缓的节奏，故而长短美债收益率下行幅度更胜于短端，美债收益率曲线再度下行，其中30-2Y、30-5Y下行速度更快。 而在短端，美联储货币政策指引在近期仍旧倾向于指数降息速度放缓，更具美联储官方在媒体讲话中的语言模型统计的措辞指数近期有所反弹。市场计价2025年降息空间约在3.5-3.75%区间，以2Y美债收益率代表的货币政策缺乏明确预期差交易，表现较为平稳。 Thoughts of the Week 特朗普2.0班底提名节奏较上一届更快，主要体现出对特朗普政策的忠诚性和一致性，对华鹰派，且多为商界人员。其中，经济领域主要班底与政策主张关键词：减税+关税+财政平衡尝试。 财政部长斯科特·贝森特(Scott Bessent) -负责包括税收、监管银行、参与实施制裁以及处理美国政府债务 支持延长TCJA条款、自由市场经济、加密货币、减少支出、渐进式的关税调整，支持全球和针对中国施加关税提出“3-3-3”政策目标，即到2028年将预算赤字降至GDP的3%、通过放松管制实现3%的GDP增长、每日增产300万桶石油或等量能源 商务部长霍华德·卢特尼克 (Howard Lutnick) -负责管理美国贸易、投资及出口管制 支持经济发展和市场自由化、减税、高关税、促进企业增长，支持比特币自由交易并放松该领域监管限制当前尚未确认鲁特尼克是否会同时担任美国贸易代表 管理和预算办公室主任罗素·沃特(Russell Vought) -负责联邦预算编制和执行、政策评估和政府效率优化 主张缩减联邦政府开支、国内大幅减税、边境控制、推动医疗改革、放松监管、减少乌克兰援助 美国经济顾问委员会主席凯文·哈塞特（Kevin Hassett）-负责向总统提出国内外经济政策建议 曾经与特朗普政府共同设计了一系列旨在激励投资和消费的税收改革措施 支持通过包括放松监管以及减税一系列基于供给侧经济学的政策刺激经济，提振供应能力，从而使商品和服务价格趋稳以控制通胀 贸易代表杰米森·格里尔（Jamieson Greer）- 负责美国对外贸易政策制定及贸易谈判 作为罗伯特·莱特希泽（Robert Lighthizer）的长期门生，被认为是“贸易鹰派“，在特朗普1.0时期担任莱特希泽的幕僚长，密切参与了当时的贸易政策决策预计将在实施特朗普的贸易政策计划方面发挥关键作用 Thoughts of the Week 特朗普周一在他的Truth Social网站表示，他将对中国商品加征10%的关税，对墨西哥和加拿大的所有产品征收25%的关税。 11月30日，墨西哥经济部表示，墨西哥计划在全国范围内开展“清理”行动，打击主要来自中国的非法商品流入。 “Until such time as they stop,we will be charging China an additional 10% Tariff, above any additional Tariffs,on all of their many productscoming into the United States of America。” 三个关注点：1）10%关税与前期声称的“60%”关税是否是替代关系？不应过于乐观；2）对于药品问题、移民问题，特朗普政府都倾向于使用关税手段；3）特朗普2.0并不避讳全球关税的情景，无视美加墨自由贸易协定基础。 12月1日，美国候任总统特朗普要求“金砖国家”承诺不会创造一种新的货币来替代美元，其再次威胁要征收100%关税。 美国进口按照国别占比中，墨西哥20%，中国17.97%，加拿大17.71，德国6.72%，日本6.20%。美国逆差按国别占比中，中国22.79%，墨西哥17.96%，加拿大11.29%，越南8.73%，德国7.19%。此次三方关税涉及共1万亿美元贸易额，涉及2400-3000亿美金关税数额。 Thoughts of the Week 欧元和日元预期的“冰火两重天”，政治扰动拖累欧元，通胀和货币政策前景推升日元 上周，我们提及欧元区经济惊喜指数在泛欧制造业、服务业PMI全线低于预期的情况下大幅回落。上周法德利差继续走阔且程度已经超越疫情期间水平。法德利差走阔，但美欧整理利差继续上行与G7尤其是美日利差呈现分化走势。而无论是基本面逻辑还是政治扰动中期尚无明显拐点性改善，对欧元或将持续承压，我们仍旧认为欧元再度触及平价概率上升，关注1.01-0.99目标。 但在日元这一侧，首相石破茂向企业施压，敦促为员工加薪以稳固经济良性循环，这使得未来工会薪资谈判再度存在上调薪资可能，在此前景下，日债收益率在DM国家近期独自走强，尤其以短期利率（日元1Y Swap）利率近期不断走高，利率水平超越“日元套系交易逆转”时期，且上行速度加快。近期日元的强势有助于在美元观点点位107附近对美元施压，缓和美元上行压力。 货币市场计价显示对于美联储和英央行降息空间维持3-4次左右，对日央行存在两次升息预期，而对于欧央行未来降息次数则在6次左右，前方DM央行货币政策预期明显分化。 Thoughts of the Week 美元面临关键周期震荡高点压制，中期看有效突破概率较高，外汇市场或走出“均衡期” 上周，美元指数在经历一周高位调整后，再度向上突破，考验自2023年年中至今形成的宽幅震荡区间上沿。 长周期技术形态对应着显著的宏观逻辑。2022-2023年作为“宏观大年”，外汇市场处在典型的宏观矛盾突出期：2022年受乌冲突+高通胀+激进升息+欧元区“能源危机”焦虑+中国疫情，美国经济韧性但非美经济体集体低迷；2023年上半年，则是以上矛盾相继淡化，美国通胀从高点回落，俄乌冲突对大宗商品影响钝化，价格同比趋势回落；2）非美如欧洲能源危机、中国疫情皆出现改善。美元从基本面、避险带的来的极高估值环境中回落。 2023H2至今，美元在通胀下行+降息周期+经济核心板块具韧性但边际回落+非美缺乏亮点等因素下，进入100-107的宽幅震荡区间，核心意味着外汇市场宏观逻辑各方因素较为均衡。目前美元指数尝试突破宽幅震荡区间，也意味着外汇市场可能打破“均衡期”。 展望前方，特朗普2.0所带来的：1）关税冲击对非美带来拖累；2）内部Pro增长、Pro通胀带来的利差优势大概率持续存在。 Thoughts of the Week 美元尝试向上突破长期震荡区间，权衡基本面及未来关税影响，美元或从宏观逻辑“均衡期”转向宏观矛盾“突出期” Thoughts of the Week 人民币短期享受“特朗普2.0”交易回调和季节性助力，但中期仍应维持汇率风险中性 近期，特朗普传递出运用关税手段作为广泛的政治问题筹码，国内情绪（股票、汇率）反应相对稳定。12月基于企业刚性结汇需求，人民币往往季节性偏强，再叠加近期美元的回落，12月份或将是增加人民币套期保值比例和则是的关键窗口期。 参考2018-2019年时段，美国对中国平均关税上升约15%，人民币贬值幅度约10%。我们预期特朗普2.0时期美国对中国平均关税上升约20%，平均关税税率至40%。节点上看，第一批（2025三季度）32%、第二批（2026一季度）37%，第三批（2026三季度）40%。 固然，基于中国制造业出口的深刻变化，如市场份额和产能的突出优势、产业链韧性以及企业全球化布局，特朗普2.0对于中国出口的冲击或较上一轮有所缓和。再叠加中国逆周期政策大概率在未来1-2年继续铺开，使得我们并不会完全参考18-19年关税税率和人民币贬值幅度对应当下情形。但是，前方关税冲击仍旧客观存在，经贸关系代替基本面逻辑成为外汇市主驱动，人民币在经贸关系高度不确定的情况下呈非线性变化、应提升汇率套保比例。 大类资产周度表现及市场高频数据 固定收益 - 海外固定收益周度表现一览 主要发达国债收益率周度变化 固定收益 - 美债收益率曲线和信用利差追踪 固定收益 - 不同评级信用债相对强弱及欧元区国债利差 固定收益 - 美国国债发行量及一二级市场供需指标 汇率市场 - 全球主要汇率周度表现一览 汇率市场 - 主要国家国债收益率与美债利差走势 汇率市场 – 中国货币政策框架演进 汇率市场 - 人民币汇率月频指标 汇率市场 - 人民币汇率高频指标 汇率市场 - 人民币汇率高频指标 大宗商品 - 全球主要大宗商品周度表现一览 大宗商品 - 主要大宗商品比价及产业链相对强弱 大宗商品 - 大宗商品价格与其在权益、债券市场的映射 海外权益 - 全球主要指数及美股行业周度表现一览 海外权益 - 周度美股风格表现、估值及盈利追踪 海外权益 - 盈利周期定位 - 主要指数 EPS 季度同比趋势 海外权益 - 波动率与风险情绪指标 海外权益 – Tracking Fac