海外宏观及大类资产周度报告

国泰君安期货研究所戴璐Z0021475刘雨萱Z0020476俞臻洋（联系人）F03131108孙嘉良 （联系人）F03129093日期：2025年02月09日 CONTENTS 周度重点宏观逻辑追踪及FICC观点 大类资产周度表现及市场高频数据 宏观数据全息图及基本面高频数据 •固定收益 – 海外固收周度表现•固定收益 – 美债收益率曲线和信用利差•固定收益 – 不同评级信用债相对强弱及欧元区利差•固定收益 – 美国国债发行量及一二级市场供需•汇率市场 – 主要汇率周度表现•汇率市场 – 主要国家国债收益率与美债利差走势•汇率市场 – 中国货币政策框架演进•汇率市场 – 人民币汇率月频指标•汇率市场 – 人民币汇率高频指标•大宗商品 – 主要大宗商品周度表现•大宗商品 – 主要大宗商品比价及产业链相对强弱•海外权益 – 全球主要指数及美股各行业周度表现•海外权益 – 周度美股风格表现、估值及盈利追踪•海外权益 – 盈利周期定位 – EPS季度同比趋势•海外权益 – 波动率与风险情绪指标•海外权益 – 美股量化因子表现追踪•加密货币 – 加密货币及相关衍生资产•资金流量 – 主要大类资产ETF资金流量追踪•BOJ后YCC时代 – 日元Carry交易体系市场高频数据 •实时经济动能 – 实时GDP模型、GDP分项和板块惊喜指数•金融条件 – 央行资产负债表及金融条件指数•财政支出 – 美国联邦政府支出明细及债务占GDP比重•就业市场 – 美国就业市场周频、月频追踪•通胀 – 通胀拆分、核心驱动及通胀预期•消费需求 – 美国消费数据周频、月频追踪•消费需求 – 收入端：个人收入、工资收入和储蓄•消费需求 – 负债端：家庭资产负债表、负债率、逾期率•周期定位 – 工业、制造业及库存周期性指标•周期定位 – 美国零售商分品种库存•信贷周期 – 信贷总量同比、估值和信用市场高频追踪•交通物流 – 航空、供应链指数、卡车和航运•大宗商品 – 宏观商品高频•房地产市场 – 美国房地产权益市场和信用利差•房地产市场 – 美国商业地产•Eurozone – 欧元区经济数据•Beige Book Takeaways •Macro at a Glance•Thoughts of the Week•周度FICC资产观点 周度重点宏观逻辑追踪及FICC观点 特朗普上任后对美洲各国 “鹰派”关税威胁超市场预期，此前因移民和芬太尼问题对加、墨征收25%关税，当前关税暂缓1个月 就职首日“鹰派”对加、墨两国关税超市场预期：特朗普上任当日即称对加、墨于2/1实施关税，对加、墨关税显得尤为迫切。 特朗普先兑现关税承诺：基于关税延迟和TRUMP 1.0 历史经验，叠加路透社消息，市场普遍预期对加墨25%关税不会在2月1日立即实施。 1月31日，白宫确认从2/1日起对加拿大和墨西哥两国征收25%，超市场预期。对加拿大石油关税下调10%。美国依赖加拿大能源进口，降低该部分关税有助确保能源供应稳定。特朗普正式签署行政令，施加关税原因是对中、加、墨移民、边境安全及毒品走私问题施压。关税暂定4日生效。 加拿大实施报复性关税作为回应：1. 加拿大将对价值1550亿加元的美国产品征收25%的关税。其中300亿加元的商品将在2月4日生效，1250亿加元的商品将在21天内生效。2. 安大略停止与马斯克旗下星链合约，禁止美国公司参与省级合同 墨西哥表示将“捍卫墨西哥人民尊严”，将会准备各类应对方案：墨西哥总统辛鲍姆表示墨西哥将采取反制措施，她已经指示墨西哥经济部长埃布拉德启用墨西哥政府此前准备的“B计划”，向美国输墨产品加征关税。 加墨领导人通话，筹划对美国“精准打击”，让美国感受“关税之痛” 对加拿大和墨西哥25%关税暂时延迟1个月：美国与加拿大和墨西哥两国总统通话，讨论了关税问题，同意在所关心领域共同努力。 对哥关税缓和：1月26日特朗普就哥伦比亚拒绝接受非法移民遣返航班发出关税威胁，随后哥伦比亚外交部长和特朗普在华盛顿进行了谈判，同意接受遣返移民，当前这一关税也就没有再进一步推进。 对华征收额外10%关税，短期内中美对特朗普政府关注的“核心问题”谈判进程或直接影响对华关税落实时点和力度，中方予以反制措施 特朗普政府行动：此前在中美近期互动加强的背景之下，市场普遍对华关税预期偏向于缓和，未来或有回旋空间。 特朗普兑现 2/1日“对华商品施加10%关税”。 虽然特朗普在2月1日对华征收10%关税，但这一力度低于预期，未来潜在对华特定关税区间可能在10%-60%不等。市场反应相对温和。 美国限制中国公司（以跨境电商为主）使用“小额包裹”入境美国，补缺“关税漏洞”。 中方反制措施：中方当前对美国煤炭、液化天然气加征15%关税；对原油、农业机械、排量汽车、皮卡加征10%关税；对原产美国的附件所列进口商品在现行关税上加相应关税。 对于近期中美两国关税相关动作，我们的解读是： 美国对中国关税提升整体略低于预期，市场反应较为稳定意味着前期市场计价较为充分。（10%关税提升理论上对应人民币6.5%贬值幅度，自9月离岸人民币贬值幅度5.7%）。 一方面，美国对中国关税仍然具有谈判工具意义，意味着前方上至两国领导人、下至双方经贸部门对话进展则至关重要。 另一方面，要看到美国对中国关税“查漏补缺”的意图和能力。 中国快速行动，但反制力度整体较为克制。目前中国对美国的反制关税涉及进口金额约150亿美元，相较美国对中国关税覆盖5250亿美元显著不对等。市场乐见这种“克制”，意味着存在谈判诚意和空间。 对欧盟和全球普遍关税形式和力度不明确，优先级低于此前预期，贝森特“渐进式关税”未得到特朗普充分认可，未来形式和力度有待观测 全球普遍关税优先级低于预期：节前，当特朗普被媒体问及是否会针对所有国家实施普遍关税时，特朗普回答“可能会，但仍没有准备好如何做。” 贝森特偏向于较温和的“渐进式关税”，当前未受特朗普认可，关税具体形势依旧不确定：美国新任财政部长斯科特·贝森特(Scott Bessent)正在推动对所有美国进口商品征收新的普遍关税，知情人士补充称，普遍关税的税率将从2.5%开始，并且每月将会以相同的幅度(即2.5%) 逐步上调，这将使企业有时间进行调整，并让各国有机会与美国政府进行谈判，最终可能会被推高至20%。但当前尚不清楚是否已说服包括商务部长卢特尼克在内的其他官员。 在以上消息传出后，特朗普在迈阿密发表演讲称不认为贝森特会采取如此温和的关税政策。希望税率远高于2.5%，且承诺对半导体、制药、钢铁、铜、铝等特定行业征收关税。 尽管如此，相较竞选间所称“10-20%”且对“所有进口商品”普遍关税，当前特朗普对普遍关税态度依旧呈现缓和态势。 特朗普计划向欧盟征收关税，但时点和力度却未提及：特朗普尚未确定对欧盟征收关税的时间。称正考虑对欧洲商品以及钢、铝、铜、药品和半导体征收进口税。将对钢和铝征收关税，并最终对铜征收关税。铜将需要更长的时间” 美国将关税作为“谈判工具”的作用已充分得到体现：贝森特此前称此届共和党政府的关税政策主要是发挥三个作用：一.纠正“不公平贸易”，二.增加收入，三.取代经济制裁的谈判工具。 法院暂缓此前特朗普对联邦雇员实行的“买断”裁员计划 特朗普政府对联邦雇员“买断”计划截止日期已推迟至下周一，以下为具体时间线： 特朗普向230万联邦雇员提供带薪离职计划，当前回复截止时间暂缓至2月10日 1月28日，特朗普政府向约230万联邦雇员提供了一项名为“Fork in the Road”的“买断（buyout）”计划以削减联邦支出。若在原定于2月6日周四的截止日之前主动辞职，则允许其9月底前带薪离职。 政府预计5%-10%的联邦雇员将接受主动离职，选择不主动离职的员工或在未来面临裁员。 2月6日最新消息称，自美国人事管理办公室（OPM）向联邦雇员发出系统邮件通知后，白宫知情人士透露已有>6万雇员接受了该计划。 美国地方法院法官George O’Toole周四在一个简短的听证会上宣布暂时阻止政府实施此前对联邦雇员的“买断”计划，决定于2月10日讨论是否在未来完全暂停此协议。 目前主动离职的人数情况对就业市场长期影响有限，应谨慎法院未能阻止计划推进，以及新政府对拒绝辞退信的雇员加以强制性裁员，联邦雇员规模大，若计划落实或在短期内非农数据承压： 6万人此次接受“买断”计划的雇员辞职，总体带来2.6%联邦人员流失(不计入邮政局雇员） 根据BLS数据，美国联邦雇员（不包含邮政局雇员）占美国非农雇员总数的1.5% 然而，这一占比不及特朗普政府预计缩减的5%-10%（11.4-22.8万人），同时也不及DOGE此前所宣称的削减75%联邦雇员（171万人）。 此外，考虑联邦劳动力的正常流失率约为每年6%，意味着一些主动接受辞退信中的人可能本来就打算要离开本职工作。目前来看，缩减雇员计划或受法律阻碍较大，后续进程仍有待观测。 根据OPM Fed Scope官方最新数据来看，截止2024年3月，联邦政府雇员共计227.8万人，使联邦政府成为美国最大单一雇主机构，拥有员工人数超过沃尔玛、亚马逊和麦当劳。同时，OPM FedScope数据中未包含60万美国邮政局服务人员，就邮政局机构所雇佣员工规模来看，也已超越UPS与FedEx。 联邦雇员（不计入邮政局人员）占美国非农比重约为1.5%，若法院未能阻碍该计划，美联储所参考的非农数据短期将承压。下周持续关注法院对该计划的讨论情况，谨慎计划进一步推进，导致主动辞职人数继续上升及新政府对拒绝辞退信的雇员加以强制性裁员。 Thoughts of the Week 新财长释放财政政策前景信号：维持美债发行节奏安抚市场，但内核仍旧对债务扩张警惕（1） 2月7日，美国新财长Scott Bessent表示，在可预见的未来财政部的债券发行策略不会有任何改变，此举短期安抚市场尤其是美债市场，使得长端收益率在除基本面逻辑之外相对承压。正如我们在年报中阐述，2025年上半年政策落地大概率以关税博弈为主，下半年则以美国财政部门的内政为核心。我们认为，新财长透露出部分新政府的财政政策前景信号，或将为中长期财政政策的预期差，以及短期美债市场的计价逻辑变化。我们对以下几个方面尤为关注： 一是Bessent看重财政和债务的可持续性，批评上一任政府以扩大政府债务支持经济的方针，认为政府债务和赤字“两本账”是当前“重要问题”，这意味着市场交易“特朗普2.0”财政扩张加剧的预期或与新财长（或许是新政府）Pro财政支出效率的主张是有偏差的。 二是Bessent前期持续严厉批评前任耶伦加大短债发行为政府融资的策略，认为政府负债过于依赖短期融资，这使得市场担心新政府债券发行长短结构或有变。但目前Bessent明确表示维持美债总量和结构的发行节奏，避免了美债一级市场出现大幅变化。 Thoughts of the Week 新财长释放财政政策前景信号：维持美债发行节奏安抚市场，但内核仍旧对债务扩张警惕（2） 三是Bessent表示财政部和特朗普看重10年期美债收益率更胜于基准利率，新政府不会干扰美联储货币政策。这为长端美债上行带来一定压力，同时叠加1）近期美股波动带来美债买盘，2）政府融资计划继续侧重短债，使得过去一个季度大幅走陡的美债曲线近期再度走平，长短利差明显回落。我们近期在美债策略反复提示，建议做陡10-2Y、30-5Y的策略先行离场，等待曲线阶段性走平后。如10-2Y回落至10-20bp后再度考虑择机入场，目前看策略已经兑现。 四是Bessent强调新政府支持“强美元”策略，这与前期特朗普提及的“希望美元走弱改善逆差”的言辞有所变化，且Bessent提及警惕非美国家“操纵汇率”，通过贬值汇率获得出口优势。美元的强弱偏好从宏观上看可以理解为：偏好强美元有助于在推动关税背景下抑制美国进口物价；偏好弱美