公司点评：Q1流水增长优异，收购Jack Wolfskin充实品牌版图

事件：公司发布2025Q1经营情况公告，公司整体表现超预期。根据公司披露，2025Q1安踏品牌流水同比增长高单位数，Fila品牌流水同比增长高单位数，其他品牌流水同比增长65%~70%。 安踏品牌：2025Q1流水稳健增长，库存健康。2025Q1安踏品牌流水同比增长高单位数，细分子品牌看我们预计安踏大货/儿童或均有高单位数增长。从渠道层面看，在春节假期带动下，我们预计安踏电商增长或有双位数，延续2024年的快速增长态势。从营运层面来看，我们预计截至2025Q1末安踏品牌库销比在4~5之间的健康水平。展望2025年，我们预计安踏品牌仍将通过产品和渠道优化推动增长，2025年冠军等高层级店型门店数量或有增长，同时聚焦大众市场的超级安踏单店模型有望得到进一步优化，产品端继续推动跑鞋、篮球鞋结构优化，推动爆品打造，提升品牌声量。 Fila品牌：2025Q1流水增速超预期，儿童、潮牌业务表现亮眼。2025Q1 Fila品牌流水同比增长高单位数，其中我们预计Fila儿童和潮牌调整顺利，增速或优于Fila品牌整体，表现亮眼。从营运层面来看，我们预计截至2025Q1末Fila品牌库销比在5左右，保持在健康合理水平。2024Q4Fila流水增速转正，2025Q1Fila整体表现超预期，继续贡献优异增长，展望2025年Fila大货仍将以功能型产品推动增长，同时儿童、潮牌保持优质增长表现。 其他品牌 ： 流水高速增长 ， 长期增长动能充足 。2025Q1其他品牌流水同比增速为65%~70%，受益于赛道优质以及安踏集团卓越的多品牌运营能力，目前迪桑特和可隆发展顺利，同时自2023年收购Maia Active以来，我们判断目前各项调整顺利，2025Q1 Maia Active或有优异的流水增长表现。 公司拟收购户外品牌Jack Wolfskin，充实品牌版图。公司同步发布公告，拟收购德国户外品牌Jack Wolfskin，基础对价为2.9亿美元，Jack Wolfskin定位专业户外，应用场景覆盖徒步、自行车、滑雪以及露营等品类，核心市场为德国、奥地利以及瑞士，考虑到当前中国市场户外赛道增长较快，我们预计目前Jack Wolfskin中国业务占比接近30%。在该笔收购发生前，Jack Wolfskin母公司Topgolf曾预计2025年Jack Wolfskin业务营收约为3.25亿欧元（上半年1.15亿欧元，下半年2.1亿欧元），经调整后EBITDA为1200万欧元（上半年亏损1800万欧元，下半年盈利3000万欧元），此次收购发生后，我们判断该营收业绩目标仅作为参考。我们判断此次收购将完善安踏集团的品牌矩阵，帮助公司一步强化和拓展户外运动板块。 展望2025年，我们预计公司营收增长10.5%，扣除一次性利得后的净利润增长13%。 近期关税事件的爆发加剧了全球经济的不确定性，我们判断目前安踏品牌在海外门店数量较少（2024年末安踏门店数量为9919家，其中海外门店数量为216家），且主要集中在东南亚市场；同时公司产能采取全球化布局策略，灵活度高，因此我们判断此次关税事件对公司海外业务以及公司整体业务影响较小。从内需角度而言，安踏体育采用集团化运营模式，增长韧性足，长期增长动能充沛，在国内消费环境复苏过程中，有望实现优于大盘的增长表现。当前我们预计公司2025年收入增长10.5%，归母净利润预计为134.74亿元，同比2024年扣除一次性利得后的净利润增长13%。 盈利预测和投资建议:公司作为全球运动鞋服龙头之一，旗下品牌高效运营成果显著，我们预计公司2025-2027年归母净利润为134.74/155.86/174.49亿元，对应2025年PE为16倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求下滑；多品牌及海外业务开展不顺；人民币汇率变动带来业绩波动。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）