公司点评：Q4流水增速优异，Fila表现超预期，各品牌营运健康

安踏体育（02020.HK） 证券研究报告|公司点评 2025年01月08日 Q4流水增速优异，Fila表现超预期，各品牌营运健康 事件：公司发布2024Q4经营情况公告，各品牌流水在同期相对较高基数上增速优异。根据公司披露，2024Q4安踏品牌流水同比增长高单位数，Fila品牌流水 买入（维持） 股票信息 同比增长高单位数，其他品牌流水同比增长50%~55%，全年来看安踏品牌流水 同比增长高单位数，Fila品牌流水同比增长中单位数，其他品牌流水同比增长 40%~45%。 安踏品牌：电商业务增长优异，品牌终端营运健康。1）电商业务向好，品牌全渠道流水稳健增长。期内安踏立足大众推进产品力和品牌力提升，年内推出高性 价比跑鞋PG7为消费者提供优异跑步体验，在渠道端坚持差异化门店布局，打造超级安踏、安踏冠军等多样化店型以提升零售效率，2024Q4安踏品牌流水同比增长高单位数，细分子品牌看我们预计安踏大货增长或有高单位数，儿童表现预计优于大货；从渠道层面看，在“双十一”以及“双十二”电商大促的带动下， 行业服装家纺 前次评级买入 01月08日收盘价（港元）75.25 总市值（百万港元）212,447.57 总股本（百万股）2,823.22 其中自由流通股（%）100.00 30日日均成交量（百万 9.91 股） 安踏电商增长或有高双位数，整体表现仍显著优于线下。2）库销比预计在5左 右，渠道折扣良好。我们预计截至2024Q4末安踏品牌库销比在5左右的健康水 平，期内线下折扣同比或持平，电商渠道受益于持续向好的零售环境，折扣同比 或有改善。中长期来看，我们认为安踏在产品端继续坚持专业大众运动品牌这一定位，国内渠道精细化运营，同时随着品牌力的提升逐步拓展东南亚、欧美等市场，长期品牌稳健增长可期。 Fila品牌：Q4流水表现超预期，库存健康，折扣稳定。1）Q4终端流水增速转正，表现优异。2024Q4Fila品牌流水同比增长高单位数，对比Q3的低单位数下降，改善明显，我们预计Fila大货增速同品牌整体保持一致，Fila儿童和潮牌调 整顺利，其中潮牌增速预计在高双位数；从渠道层面来看，Fila电商业务仍保持双位数的优异增长态势。2）渠道库销比在5左右，折扣压力较小。我们预计截 股价走势 60% 46% 32% 18% 4% -10% 安踏体育恒生指数 至2024Q4末Fila品牌库销比在5左右，保持在健康合理水平，同时受益于流水 2024-012024-052024-092025-01 的稳健增长和健康的库存水平，我们预计Q4品牌折扣压力相对较小。我们判断 当前Fila整体处于健康运营阶段，产品力和渠道力仍在不断提升，中长期随着消费环境的逐步向好，Fila仍有机会实现高质量的增长表现。 其他品牌：流水高速增长，长期增长动能充足。2024Q4其他品牌（包括迪桑特和KolonSport）流水同比增速为50%~55%，2024年在波动的消费环境下，迪 桑特和KolonSport仍实现了快速的增长表现。中长期来看受益于赛道优质以及安踏集团卓越的多品牌运营能力，品牌增长动能仍充足。 我们预计公司2024年营收增长13%，业绩增长29.5%。2024年以来公司整体保持稳健运营趋势，综合考虑前三季度的经营表现，全年我们预计公司营收增长13%，盈利层面综合考虑Amer业绩贡献以及安踏体育实现的16亿元非现金 利得后，我们预计公司2024年业绩增长29.5%，剔除16亿元非现金利得后，我们预计公司2024年业绩增长14%。 盈利预测和投资建议:公司作为全球运动鞋服龙头之一，旗下品牌高效运营成果显著，我们调整公司2024-2026年归母净利润预期为132.58/136.35/156.09亿元，对应2025年PE为14倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端需求下滑；多品牌及海外业务开展不顺；人民币汇率变动带来业绩波动。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 53,651 62,356 70,233 78,262 87,056 增长率yoy（%） 8.8 16.2 12.6 11.4 11.2 归母净利润（百万元） 7,590 10,236 13,258 13,635 15,609 增长率yoy（%） -1.7 34.9 29.5 2.8 14.5 EPS最新摊薄（元/股） 2.69 3.63 4.70 4.83 5.53 净资产收益率（%） 21.8 20.1 22.8 20.8 21.1 P/E（倍） 25.9 19.2 14.8 14.4 12.6 P/B（倍） 5.2 3.5 3.1 2.7 2.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2025年1月8日收盘价，汇率为1港元=0.92人民币元 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《安踏体育（02020.HK）：集团营运稳健，FILA流水短期略有波动》2024-10-10 2、《安踏体育（02020.HK）：2024H1业绩超预期， 100亿港元回购计划或提振信心》2024-08-28 3、《安踏体育（02020.HK）：Q2流水平稳增长，折扣稳定，库存健康》2024-07-09 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 42596 52140 65970 71182 77952 营业收入 53651 62356 70233 78262 87056 现金 17378 15228 28193 33246 36234 营业成本 21333 23328 25777 28388 31321 应收账款及票据 2978 3732 4072 3754 4951 销售费用 19629 21673 25635 28487 31514 其他应收款 2111 1843 2170 2178 2797 管理费用 3587 3693 4214 4617 5136 衍生金融工具及短投 10923 22781 22781 22781 22781 财务费用 -98 -949 -789 -1341 -1662 存货 8490 7210 7953 8269 10155 其他非经营性损益 159 380 1941 293 338 其他流动资产 716 1346 801 954 1034 投资净收益 28 -718 400 800 1000 非流动资产 26599 40088 31508 33175 35025 营业利润 9387 14273 17737 19203 22085 权益性投资 9343 9283 9283 9283 9283 其他净收入 1968 1367 1791 1488 1569 固定资产 4774 4965 5053 4893 4790 利润总额 11355 15640 19528 20691 23653 无形资产 8114 8771 8957 9109 9229 所得税 3110 4363 4921 5669 6457 其他非流动资产 4368 17069 8216 9890 11722 净利润 8245 11277 14607 15022 17196 资产总计 69195 92228 97479 104357 112977 少数股东损益 655 1041 1348 1387 1587 流动负债 26207 20591 21543 21990 23060 归属母公司净利润 7590 10236 13258 13635 15609 短期借款 12198 3996 3996 3996 3996 EBITDA 15721 19678 19715 20407 23123 应付账款及票据 2750 3195 3855 3750 4555 EPS（元） 2.69 3.63 4.70 4.83 5.53 其他流动负债 11259 13400 13693 14244 14509 非流动负债 5149 15627 11948 10176 8333 长期借款 492 10948 8758 6569 4379 其他非流动负债 4657 4679 3189 3607 3954 负债合计 31356 36218 33491 32165 31393 股本 262 272 272 272 272 股本溢价 4681 15188 15188 15188 15188 留存收益 29457 33888 40518 47335 55140 主要财务比率 归属母公司股东权益 34400 51460 58089 64907 72711 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 3439 4550 5898 7285 8872 成长能力 负债和股东权益 69195 92228 97479 104357 112977 营业收入(%) 8.8 16.2 12.6 11.4 11.2 营业利润(%) -6.8 52.1 24.3 8.3 15.0 归属于母公司净利润(%) -1.7 34.9 29.5 2.8 14.5 获利能力毛利率(%) 60.2 62.6 63.3 63.7 64.0 现金流量表（百万元） 净利率(%) 14.1 16.4 18.9 17.4 17.9 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 21.8 20.1 22.8 20.8 21.1 经营活动现金流 12147 19634 10351 13931 12617 ROIC(%) 15.8 14.9 18.4 17.3 18.3 净利润 7590 10236 14607 15022 17196 偿债能力 折旧摊销 4464 4987 977 1057 1132 资产负债率(%) 45.3 39.3 34.4 30.8 27.8 财务费用 -98 -949 -789 -1341 -1662 净负债比率(%) 36.9 37.5 8.3 -1.5 -5.9 投资损失 0 0 -400 -800 -1000 流动比率 1.6 2.5 3.1 3.2 3.4 营运资金变动 -1598 1659 -2102 287 -2711 速动比率 1.3 2.2 2.7 2.9 2.9 其他经营现金流 1789 3701 -1941 -293 -338 营运能力 投资活动现金流 -4774 -25793 9944 -1630 -1644 总资产周转率 0.8 0.8 0.7 0.8 0.8 资本支出 -1736 -1321 -1763 425 329 应收账款周转率 17.1 18.6 18.0 20.0 20.0 长期投资 -3043 -23985 -977 -1057 -1132 应付账款周转率 7.2 7.8 7.3 7.5 7.5 其他投资现金流 5 -487 12684 -998 -841 每股指标（元） 筹资活动现金流 -7841 3471 -7330 -7248 -7985 每股收益(最新摊薄) 2.69 3.63 4.70 4.83 5.53 短期借款 0 0 789 1341 1662 每股经营现金流(最新摊薄) 4.30 6.95 3.67 4.93 4.47 长期借款 -4041 -2809 -2190 -2190 -2190 每股净资产(最新摊薄) 13.40 19.84 22.66 25.57 28.90 股本增加 0 1