事件概述
安踏体育公告2025年第一季度运营数据，主品牌、FILA及其他品牌分别实现高单位数正增长，符合市场预期。公司宣布全资收购德国户外品牌Jack Wolfskin，对价为2.9亿美元，预计于2025年二季度末或三季度初完成收购。Jack Wolfskin是全球领先的户外运动品牌，市场聚焦于欧洲和中国。
分析判断
- 安踏品牌：2025年Q1实现高单位数正增长，与全年增速预期一致，环比持平，同比增速提升，主要来自新店型（超级安踏、安踏冠军）的开设。
- FILA：2025年Q1流水实现高单位数正增长，好于全年预期，环比持平。
- 其他品牌：迪桑特、KOLON、MAIA等品牌2025年Q1增长65-70%，增速同比环比均有提升，主要来自MAIA并表。
投资建议
- 短期影响：美国加税影响不大，海外流水仅占不到1%。预计2025年主品牌收入高单位数增长，FILA收入中单位数增长，KOLON和DESCENTE增长30%。公司计划2025年底店数分别为6900-7000家安踏/安踏儿童、2100-2200家FILA、190-200家DESCENTE和KOLON。
- 中长期：KOLON和DESCENTE有望凭借中高端定位保持高增长，新收购的Jack Wolfskin短期可能存在并表亏损及费用压力，但长期贡献增量。
- AmerSports：持续带来正向贡献，净利增长空间较大。维持2025-2027年收入预测分别为770/859/960亿元，归母净利预测分别为138.74/159.07/178.76亿元，EPS预测分别为4.94/5.67/6.37元。2025年4月10日收盘价81.55港元对应2025-2027年PE分别为16/14/12倍，维持“买入”评级。
风险提示
开店低于预期、多品牌跨区域运营不及预期风险、系统性风险。
盈利预测与估值
| 年度 | 营业收入(百万元) | 归母净利润(百万元) | 毛利率(%) | 每股收益(元) | ROE |
|------------|------------------|---------------------|-----------|--------------|------|
| 2023A | 62356.00 | 10236.00 | 62.59 | 3.61 | 19.89% |
| 2024A | 70826.00 | 15596.00 | 62.17 | 5.52 | 25.27% |
| 2025E | 77044.55 | 13874.39 | 62.32 | 4.94 | 18.35% |
| 2026E | 85948.36 | 15906.79 | 62.47 | 5.67 | 17.38% |
| 2027E | 95963.16 | 17876.40 | 62.62 | 6.37 | 16.34% |
估值分析
- PE：2025E为15.60倍，2026E为13.61倍，2027E为12.11倍。
- PB：2025E为2.66倍，2026E为2.20倍，2027E为1.84倍。
