晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 行业与公司 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 医药行业专题:寻找中国保险的Alpha系列之一-医保改革下的健康险：模式、空间与格局 美团-W(03690.HK)海外公司快评:会员体系深化全域协同，业务生态加速破壁融合呈和科技(688625.SH)财报点评:成核剂国产替代有望提速，公司拟收购映日科技均胜电子(600699.SH)财报点评:定位为“汽车+机器人Tier1”，在手订单充沛黑芝麻智能(02533.HK)海外公司财报点评:2024年收入同比增长52%，智能驾驶芯片量产加速中国铁建(601186.SH)财报点评:收缩投资压实资产，看好长期经营质效改善中国中冶(601618.SH)财报点评:毛利率筑底企稳，充分减值待转机越秀地产(00123.HK)海外公司财报点评:业绩承压，销售目标积极 金融工程 金融工程日报:A股早盘下探后强势反弹，军工股领涨、科技全线回暖 【常规内容】 行业与公司 医药行业专题:寻找中国保险的Alpha系列之一-医保改革下的健康险：模式、空间与格局 老龄化加剧及医保收入增速放缓，提升医保支付改革必要性。根据国家卫健委预测，预计2035年左右，我国60岁及以上老年人口将突破4亿，在总人口中的占比将超过30%，进入重度老龄化阶段。此外，国内医保基金整体运行良好，但近年支出端较收入端扩张更快，加大医保运作压力。DRG和DIP均通过预先设定支付标准，将患者按一定规则分组，对医疗服务进行打包支付，使医院在固定预算内为整个诊疗过程提供服务，从而激励医院严格按照标准化临床路径实施诊疗，减少不必要的检查和治疗，进而降低医疗成本、提升效率。 医疗费用结构发生显著变化，推动商业健康险的进化。DRG/DIP改革后，次均住院费用显著下降，导致患者自付费用显著低于普通商业医疗险免赔额，普通百万医疗险难以满足基本医疗保险需求。2023年居民医保住院次均费用同比下降5%，而门诊费用同比上升5.5%，但百万医疗险仍以住院报销为主，门诊保障普遍缺失，进而削弱产品实用性与吸引力。此外，我国医保与商保数据共享机制尚不完善，影响保险公司精准核保、定价及理赔效率，导致商保公司潜在超额赔付风险加剧。 普惠型保险角色加强，中高端医疗险供给放量。当前，我国慢性病及非标体人群规模庞大，在医保支付改革背景下，中长期医疗需求难以得到满足。我们认为，在当前医保支付格局变化的背景下，商业健康险的医疗补充功能进一步强化，商保有望迎来中长期稳健发展机遇。普惠型医疗保险保障补充功能凸显，通过扩展门诊保障、覆盖非标体人群，与基本医保形成错位发展。中高端医疗险凭借场景覆盖广、服务集成度高、客群定位精准的优势，成为承接品质医疗需求的核心载体。 医保改革压缩基本医保的支付弹性，倒逼商业健康险向“服务型产品”转型。展望未来，商业健康险核心机遇在于“产品与服务升级”及“数据与技术赋能”的两端突围。（1）产品与服务：加大非标人群产品研发，提高产品供给；打造服务生态，通过前端干预减低赔付风险。（2）数据互通：商保目录建设通过整合行业健康险资源，推动行业标准化发展，实现从“被动赔付”向“主动健康管理”转型的目标。未来，商保目录需进一步强化动态调整机制，探索与医保目录的联动，深化健康管理服务整合，填补多层次医疗保障缺口，促进“医+药+险”生态融合。 投资建议：2025年，行业加快推进医保支付下的商业健康险建设，预计相应举措将进一步提升我国商业健康险价值贡献。此外，从公司角度来看，预计未来健康险规模的扩张有利于优化寿险业务负债结构，降低对利差型产品依赖，动态调降利差损风险，稳定保险公司价值水平。在中性假设下，我们预计到2028年，我国商业健康险保费收入有望从9700亿元提升至1.4万亿元。建议关注行业龙头的健康险公司中国财险、中国平安、中国太保。 风险提示：保费增长不及预期；赔付水平波动；数据共享推进不及预期等。 证券分析师：孔 祥（S0980523060004） 、彭 思 宇 （S0980521060003） 、陈 曦 炳 （S0980521120001） 、马 千 里（S0980521070001）联系人：王京灵 美团-W(03690.HK)海外公司快评:会员体系深化全域协同，业务生态加速破壁融合 1、2025年3月31日，美团会员体系全面升级，以“神券”作为核心权益，构建了涵盖吃、住、行、游、娱、购、医等全方位生活场景的会员权益体系。 2、据上证报消息，原大众点评、SaaS等业务负责人、美团高级副总裁张川转任公司顾问，其中点评事业部并入“核心本地商业”，由美团平台负责人李树斌兼任点评事业部负责人。   国信社服观点 1、美团的新会员体系有何特点？原付费会员模式转变为积分制，新会员体系分为六大等级，分为普通、白银、黄金、铂金、黑金和黑钻六大级别，用户需通过累积成长值（成长值通过消费和做任务获得）提升会员等级。在不做任务情况下，用户年消费1万元可成为黑金会员，年消费3万元则可成为黑钻会员。新会员实现了不同业务板块的权益打通。据美团APP显示，首期上线权益囊括“神券”、酒店权益（免费升房、免费早餐、折扣预订）、出行权益（机场贵宾厅、机票退改礼包、火车抢票卡）、生活权益（免费充电宝、影音VIP）四大板块，会员等级越高可享受的权益越多，其中黑钻会员可享19.9元购买“神券”年卡、无限次酒店免费升房及免费早餐、专属客服等权益。此外，霸王餐、热门餐厅免排队、休闲娱乐、医疗健康等增量权益也在筹备上线中。 2、美团历史上会员策略复盘：从垂直深耕到破壁融合。早期美团的外卖、到店餐饮、酒旅等业务均为独立会员体系，用户虽同在美团平台上消费，但需在不同业务中积累权益，不同板块业务的权益并未打通。2023年8月，美团的会员红包与天天神券合并为“神会员”，意在简化商户的营销流程，也让公司资源投放更加聚焦，起到了在激烈竞争市场下稳固外卖业务基本盘的作用；2024年7月“神会员”升级，场景延伸至到店到家更多品类，在持续挖潜外卖同时，公司希望以高频的外卖带动到店的低频消费，2024年财报显示到店订单量同增超65%，协同效果显著。但客观而言，“神会员”主要作用也还是提供适用于多业务板块的优惠券，而非将各业务的会员体系融合打通；2025年3月美团新会员积分体系推出，新会员将可享受包含外卖、酒店、出行、生活在内的打包权益，会员体系首次走向全面协同，实现了真正意义上的业务间破壁融合，且积分会员模式（等级越高、权益越好）预计也将带动消费的金额与频次的提升。 3、 投 资 建 议 ： 我 们 维 持 公 司2025-2027年 调 整 后 净 利 润 预 测515/653/787亿 元 ， 对 应PE值14.8/11.7/9.7x。回顾过往，本地生活赛道始终在竞争合作中向前发展，为应对消费变化趋势和多元化的竞争格局，公司升级会员体系以实现本地生活业务间的进一步协同发展，同时内部积极迭代组织架构适应战略变化。我们分析认为会员体系的推出有望加速公司本地生活消费闭环形成，业务飞轮形成后有望对后续增长持续提供强支撑，维持公司“优于大市”评级，建议关注本轮港股超跌后的反弹机会。 4、风险提示：1）消费力承压可能导致经营不及预期；2）政策风险、监管风险、舆论风险等；3）行业竞争出现新变化；4）技术变革带来的潜在风险等。 证券分析师：曾 光 （S0980511040003） 、 张 鲁 （S0980521120002） 、 张 伦 可 （S0980521120004） 、 陈 淑 媛（S0980524030003）、杨玉莹（S0980524070006） 呈和科技(688625.SH)财报点评:成核剂国产替代有望提速，公司拟收购映日科技 2024年营业收入稳中有升，业绩延续较快增长。呈和科技披露《2024年度业绩快报公告》，2024年公司预计实现营业收入8.82亿元，同比增长10.31%；实现归母净利润2.50亿元，同比增长10.64%。2024年，公司通过各种途径提升市场份额，并推进降本增效策略，实现营收和业绩稳健增长。IPO募投项目建成投产，公司成核剂产能实现翻倍。公司对募投项目的部分产品产能进行调整优化，将增刚成核剂、β成核剂和合成水滑石中部分可共用的设备调整至透明成核剂生产线，高附加值的透明成核剂的生产效率将有所提升。14400吨/年综合产能已通过呈和科技的技改项目于2024年1月完成环评验收并顺利投产；14500吨/年综合产能也已于2024年11月开始进行生产调试，公司成核剂产能实现翻倍。 对美加征关税政策有望推动成核剂国产替代提速。2023年我国成核剂进口替代率约为30%，其中呈和科技占据国产成核剂的主要市场份额。公司成核剂的主要竞争对手之一为美国美利肯，而我国将于2025年4月10日对原产于美国的所有进口商品，在现行适用关税税率基础上加征34%关税。我们认为，随着中国对美国加征关税政策的执行，美利肯出口到中国的成核剂产品有望提价，国内塑料生产企业将加速寻求国产供应商，成核剂国产替代率有望加速提高，而公司成核剂产品性能可对标美利肯同代产品，产品售价更低，且公司现有产能充足，有望抓住机遇实现成核剂产品的加速推广。 拟现金收购映日科技，加快业务拓展。公司公告拟以现金方式收购芜湖映日科技股份有限公司不低于51%股权，映日科技100%股份的整体估值预计为18亿元。映日科技所在的显示领域对有机材料有着广泛且重要的需求，呈和科技成核剂产品具有提升显示面板材料性能的作用，能够应用于显示相关材料及组件。公司实现对映日科技的控股后，可在客户资源共享、品牌影响力相互促进等方面发挥协同效应，有助于 公司快速切入显示行业，加快业务拓展。 风险提示：市场开拓风险；业务拓展、在建项目进展不及预期的风险等。 投资建议：公司是国内成核剂、合成水滑石的龙头企业，所处行业存在广阔的进口替代空间，随着公司在建产能的逐步释放，我们看好公司稳健成长。我们维持公司盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润为2.68/3.26/3.87亿元，摊薄EPS为1.98/2.41/2.86元，当前股价对应PE为23.2/19.1/16.1x，维持“优于大市”评级。 证券分析师：杨林（S0980520120002）联系人：王新航 均胜电子(600699.SH)财报点评:定位为“汽车+机器人Tier1”，在手订单充沛 2024Q4均胜电子实现营收147.3亿元，同比+2%。公司2024年实现营收558.64亿元，同比+0.24%，归母净利润9.60亿元，同比-11.33%。分季度看，公司2024Q4实现营收147.29亿元，同比+2.15%，环比+4.79%，归母净利润0.19亿元，同比-93.77%，环比-93.77%。分业务来看，2024年，1）汽车安全系统实现收入386.17亿元，同比+0.23%，随着盈利提升各项措施逐步见效，汽车安全业务毛利率提升2.27pct至14.81%，其中欧洲区和美洲区改善显著；2）汽车电子系统实现收入165.99亿元，同比-1.13%，主要受到座舱人机交互产品及新能源管理产品影响，汽车电子系统业务毛利率同比提升0.63pct至19.71%。因重组及人员优化产生一次性重组整合费用，2024Q4归母净利润有所下滑。 2024Q4毛利率18.01%，环比提升2.3pct。2024年度，公司毛利率16.2%，同比+1.1pct，净利率2.4%，同比+0.1pct。2024Q4公司毛利率18.01%，同比-0.4pct，环比+2.3pct，净利率0.43%，同比-2.1pct，环比-2.6pct。。 公司在手订单充沛，持续优化订单结构。2024年公司新项目订单金额规模再创新高，新获定点项目的全生命周期金额约839亿元。1）汽车安全业务新获定点项目的全生命周期金额约574亿元；2）汽车电子业务新获定点项目的全生命周期金额约265亿元；3）新能源汽车相关新订单超460亿元，占比超55%；4）中国市场特别自主品牌/新