晨会纪要

东吴证券晨会纪要东吴证券晨会纪要2025-03-20 宏观策略 2025年03月20日 晨会编辑李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn 德国财政支出扩张与商业景气度：在德国议会就旨在摆脱债务刹车机制的历史性立法进行辩论之际，ZEW投资者预期指数在3月份飙升至两年来的最高水平，达到3年来的高位51.6，高于市场预期的48.3，且较2月份的26.0近乎翻倍。风险提示：美联储降息幅度过大引发通胀反弹甚至失控；美联储维持高利率水平时间过长，引发金融系统流动性危机；通胀下行速率不及预期。 固收金工 核心观点：当前高收益级中资美元城投债和投资级别中资美元城投债的利差水平分别为313BP和86BP，均处于历史极低位置，但高收益级的利差压缩空间较投资级别更为充裕，因此在化债逻辑护航叠加低利率时代期间高收益资产日渐稀缺的背景下，高收益级中资美元城投债短期内因收益水平兼具较强的吸引力和尚可的安全性而值得加以关注，同时投资级别中资美元城投债的配置价值在未来短期内的震荡行情中同样浮现，故可静待债市经过调整后估值偏低的时点再行入场。风险提示：数据统计偏差；城投政策超预期收紧；海外政策对经济的扰动超预期。 固收周报20250316：金融数据及降准预期 风险提示:（1）财政政策力度不及预期：若财政政策的实际实施力度未能达到市场预期，可能无法充分刺激经济增长。（2）海外政策对经济的扰动超预期：海外政策的不确定性因素较多，需考虑由此带来的潜在 固收周报20250316：中低价转债估值或仍具韧性 综合来看，我们认为伴随中低价标的平价阶段性抬升，估值的被动压缩与主动修复会顺次发生，存在转债版“戴维斯”双击的可能，同时辅以博弈新旧顺周期标的下修、交易性标的负溢价率修复的择时策略，以平衡配置与交易两方的资金需求。 固收点评20250316：绿色债券周度数据跟踪（20250310-20250314） 本周（20250310-20250314）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券8只，合计发行规模约81.10亿元，较上周增加36.20亿元。绿色债券周成交额合计474亿元，较上周减少88亿元。 固收点评20250315：二级资本债周度数据跟踪（20250310-20250314）本周（20250310-20250314）银行间市场及交易所市场无新发行二级资本债。二级资本债周成交量合计约2390亿元，较上周增加463亿元。 行业 投资建议：侵入式技术持续突破将推动消费和医疗康复市场提升对脑机接口技术认知，2025年有望持续突破，非侵入式脑机接口产品商业化落地有望加速。建议关注自身或参股公司领先布局脑机接口技术的标的：塞 力医疗、岩山科技、三博脑科、诚益通、创新医疗、狄耐克等。风险提示：政策推进不及预期，行业竞争加剧。 非银金融行业点评报告：券商各口径代销市占均提升，ETF优势显著——公募基金代销保有规模点评 事件：基金业协会披露2024年各机构公募基金销售保有规模百强榜单。独立销售机构：头部独立代销机构地位稳固。蚂蚁基金2季度权益基金保有规模逆市大幅提升，主要是受益于ETF基金的销售。相较基金公司直销及证券、银行等传统销售机构，独立销售机构具有显著的入口优势、流量优势和场景优势，且专业化程度日渐完善，加之在独立销售机构上申购基金费率折扣力度很大，我们认为独立基金销售机构可以更好更快地把平台活跃用户转化成为基金客户、且成本更低，从而实现较好的利润水平。蚂蚁基金股+混合口径下在上半年首次超越招商银行，排名行业第一；天天基金凭借渠道和先发优势，两口径下连续十二个季度排名第三。券商：ETF优势显著，各口径保有规模及市占均提升，看好未来提升空间。尽管从代销规模来看，券商的代销规模仍低于银行及第三方独立机构（尤其在非货口径下），但由于ETF优势显著，2024年末各口径券商市占均有提升。股票型指数基金口径下，中信、华泰、银河分别位列第2、3、6名。近年来，券商财富管理转型步伐加快，在组织架构以及产品引入上比银行更具灵活性，有较大上升空间。风险提示：资本市场大幅下跌带来业绩和估值的双重压力；日均交易额、两融等持续低位造成券商收入下滑；股票质押发生风险，券商减值将大幅增加。 环保行业跟踪周报：促进环保装备制造业高质量发展，垃圾焚烧与IDC合作复制中 政策跟踪：三部门提出促进环保装备制造业高质量发展，明确绿色、低碳、循环发展导向。工信部等三部门联合发布《促进环保装备制造业高质量发展的若干意见》，着力推动环保装备制造业持续健康稳定发展，打造具有国际竞争优势的万亿级产业。《意见》提出到2027年，先进技术装备市场占有率显著提升，重点领域技术装备产业链“短板”基本补齐，“长板”技术装备形成国内主导、国外走出去的优势格局。到2030年，环保技术装备产业链“短板”自主可控，长板技术装备优势进一步扩大，环保装备制造业从传统的污染治理向绿色、低碳、循环发展全面升级。公司跟踪：1）伟明环保：与龙湾区携手共建智算中心，垃圾焚烧+IDC复制中。3月15日，龙湾区人民政府与伟明签订战略合作协议，伟明依托绿色能源及算力基础设施建设优势，提出“从卖电力向卖算力转型”的战略转型构想。伟明环保龙湾区固废项目设计规模2025吨/日（一期675吨/日+二期1350吨/日），发电功率55MW（一期18MW+二期37MW），我们预计年上网电量约2.5亿度，参照上海黎明项目足以匹配万卡中心！2）旺能环境：控股股东发布增持计划，彰显未来发展信心。公司控股股东美欣达集团计划自本公告披露日起6个月内，通过深圳证券交易所以集中竞价交易方式增持公司股份，增持总金额不低于人民币1亿元，不超过人民币2亿元。本次增持计划不设定价格区间，增持资金来源于美欣达集团自有资金及增持专项贷款资金，其中自有资金占比不低于10%，增持专项贷款金额占比不超过90%。风险提示：政策推广不及预期，财政支出低于预期，行业竞争加剧。 推荐个股及其他点评 证券研究报告 华润啤酒（00291.HK）：2024年业绩公告点评：梳理提效，来年可期 华润啤酒发布2024年年报，2024年/2024H2公司实现营收386.35/148.91亿元，同比-0.76%/-1.13%；2024年实现股东应占溢利47.39亿元，同比-8.03%。 小鹏汽车-W（09868.HK）：2024Q4季报点评：Q4量利齐升，新车周期+智驾迭代行稳致远 盈利预测与投资评级：考虑到公司AI战略驱动整车交付持续上升，短期持续加大研发和销售力度，我们上调公司2025~2026年营业收入预期分别为990/1678亿元（原值为907/1525亿元），同比分别+142%/+70%，新增2027年营业收入预期为2493亿元，同比+49%。下调2025年归母净利润为11亿元（原值为13亿元），上调2026年归母净利润为76亿元（原值为74亿元），2026年同比+608%，新增2027年归母净利润预期120亿元，同比+58%。2025/2026/2027年EPS分别为0.56/3.99/6.30元，对应PE分别为155/22/14倍，考虑公司预计2025年归母净利润实现扭亏，维持公司“买入”评级。 夏厦精密（001306）：小模数齿轮龙头，人形机器人领域布局打开成长空间 风险提示：减速器产品研发不及预期，人形机器人量产进度不及预期，宏观经济风险。 东阿阿胶（000423）：2024年年报点评：四季度在高基数下保持稳健增长，持续高分红回报股东 事件：2024年，公司实现营收59.21亿元（+25.57%，较2023年同期增长25.57%，下同），归母净利润15.57亿元（+35.29%），扣非归母净利润14.42亿元（+33.17%），经营活动产生的现金流量净额为21.71亿元（+11.16%）；单Q4季度，公司实现营收15.92亿元（+23.67%），归母净利润4.05亿元（+10.30%），在2023年Q4高基数下仍保持稳健增长，扣非归母净利润3.75亿元（-1.94%），业绩符合预期。盈利预测与投资评级：考虑到公司阿胶系列产品增长显著，我们将2025-2026年归母净利润由16.82/19.95亿元上调为18.64/22.15亿元，2027年预计为25.65亿元，对应PE估值为20/17/15X。维持“买入”评级。风险提示：市场竞争加剧风险，政策风险等。 开发科技（920029）：欧洲市场先发布局筑品牌壁垒，受益能源数字化转型存量与新增双重红利 开发科技：深耕境外智能计量市场二十余年，国内领先实现欧洲发达国家市场规模出货。公司前身为深科技计量系统事业部，是较早成功开拓欧洲市场且具备一定出货规模的中国智能计量企业之一，主要产品为智能计量终端和AMI系统软件，参与过意大利、英国、荷兰、挪威、瑞典、奥地利以及葡萄牙等多个欧洲大规模智能电表部署项目，累计向欧洲出口逾5,000万套智能计量终端。口碑、技术、资质及本地化服务等优势显著，境外市场中标率较高，同时积极拓展境内市场，伴随募投项目打破产能瓶颈、夯实技术优势、扩展营销网络，公司业绩有望获得良好支撑。预计公司2025-2027年归母净利润分别为7.29/8.57/9.76亿元，对应发行市值的PE估值分别为4.18/3.56/3.12倍，新股报告暂无投资评级。风险提示：1）境外市场经营；2）客户可持续性。3）研发不及预期。 豪迈科技（002595）：2024年报点评：业绩符合预期，三大业务齐头并进盈利预测与投资评级：我们上调公司2025-2026年归母净利润预测分别 证券研究报告 为23.35（原值22.56）/27.63（原值25.24）亿元，预计2027年归母净利润为31.90亿元，当前股价对应动态PE分别为18/15/13倍，维持“买入”评级。风险提示：轮胎模具需求不及预期、研发进度不及预期、宏观经济风险。 中国神华（601088）：黄骅港扩建点评：中国最大煤炭运输港再扩建，中国神华煤炭行业龙头效应持续增强 盈利预测与投资评级：公司业务模式国内外绝无仅有，属于较为稀缺的偏资源型煤电一体化运营公司。公司经营平稳，且稳定成长，兼具稳定分红特征。我们基本维持24-26年的归母净利润为596.62亿元、602.97亿元和612.28亿元，24-26年EPS分别为3.00/3.03/3.08元/股，对应公司PE12.63/12.50/12.31倍。再者，公司承诺2025-2027年度期间，每年以现金方式分配的利润不少于当年公司实现的归属于本公司股东的净利润的65%，按照2025年3月18日公司收盘价计算，预计2024年分红股息率为5.51%。因此考虑公司兼具稳定成长和高股息避险属性，我们维持公司“买入”评级。风险提示：国内经济增速大幅下滑，煤炭下游需求不及预期，安全生产事故导致煤炭产量不及预期。 中裕科技（871694）：2024年报点评：页岩油气需求减少致业绩承压，关注沙特本土化生产与新品拓展 公司发布2024年度报告，实现营业收入5.99亿元，同比-10.23%；归母净利润1.05亿元，同比-17.32%；扣非归母净利润0.95亿元，同比-21.83%。公司营收同比下滑，主要系1）美国与中东市场订单同比减少；2）虽然普通轻型输送软管产品销量增加，但高单价的耐高压大流量输送软管产品销量同比下降，导致公司营业总收入减少。此外，2024年公司股权激励计划产生的股份支付费用增加，海运费同比增加，中裕阿联酋和中裕沙特公司仍处筹建期，相应运营费用亦有所增加，致使公司利润端下滑幅度高于营收端。预计公司2025-2027年归母净利润1.16/1.39/1.65亿元（2025/2026前值为1.38/1.97），最新市值对应PE为19.15/16.01/13.48x。考虑到沙特本土化生产优势及新品产能建设稳步推进，向上仍有空间，维持“增持”评级。风险提示：1）市场不及预期；2）原料价格波动；3）国际贸易摩擦。 老虎证券（TIGR.O）