晨会纪要

市场走势 晨会主题 【重点推荐】 行业与公司 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 卫龙美味(09985.HK)海外公司深度报告:辣味休闲食品龙头，品类品牌模式强化发展动能 【常规内容】 行业与公司 非银行业快评:关于推进商业健康险药品目录建设的点评颐海国际(01579.HK)海外公司深度报告:全国复合调味品领先企业，组织管理灵活迭代 金融工程 金融工程日报:沪指V型反转，消费领涨、红利强势 【重点推荐】 行业与公司 卫龙美味(09985.HK)海外公司深度报告:辣味休闲食品龙头，品类品牌模式强化发展动能 公司是国内辣味休闲食品龙头，调味面制品、蔬菜制品业务收入占比超95%。公司是国内领先的集研发、生产加工和销售为一体的辣味休闲食品企业，旗下拥有颇具影响力的休闲食品品牌“卫龙”，主要产品包括调味面制品、蔬菜制品、豆制品及其他。2023年公司营收48.7亿元中，调味面制品占比52.3%、蔬菜制品占比43.5%、豆制品及其他产品占比4.2%。 辣味休闲食品市场规模扩容，产业链下游渠道环节显著变化加速企业间分化。辣味休闲食品是一种能给消费者带来愉悦感的食品，受到众多消费者的喜爱。近年来辣味休闲食品市场规模持续扩大，2016-2021年年均复合增速为8.7%，在整体休闲食品行业中的品类份额提升至21%。目前辣味休闲食品市场竞争格局尚分散，2021年市场规模1729亿元，前五大企业占比11.5%，其中卫龙美味占比6.2%，排名第一。与辣味休闲食品市场扩容并行的是下游渠道环节的显著变化，2021年后线下量贩零食渠道、线上新媒体电商渠道快速崛起，对传统渠道模式造成显著冲击，休闲食品行业的竞争环境更加复杂。新兴渠道对休闲食品产品供应商的产品打造、价格策略、供应链能力等方面均提出了更高的要求，预计休闲企业间将延续分化表现。 卫龙美味采用品牌化、大单品、全渠道的经营模式，在行业渠道变革中掌握发展主动权。1）公司凭借核心大单品卫龙辣条、卫龙魔芋爽，调味面制品、蔬菜制品两大品类收入规模均超20亿元，形成细分品类的规模优势。2）经过2022年的渠道改革，公司已经形成全面的渠道覆盖体系，显著降低了对传统批零渠道的依赖，并积极拥抱量贩零食、新媒体电商等新兴渠道。预计目前传统批零渠道占比降至50%以下，量贩零食渠道占比提升至20%附近。公司特色的辅销、助销模式强化渠道运营管理能力，帮助提升线下售点覆盖数量及单店销售。3）公司锚定细分品类龙头品牌的定位，持续投入品牌建设费用，主动承担与消费者互动、沟通的责任。公司在供应链端、渠道端、品牌端的积极作为帮助其在零食行业的渠道变迁之中维护其议价权，在当前行业环境中具备较强的抗风险能力。 蔬菜制品进入快速成长期，面制品修复销量、扩充新品。蔬菜制品方面，魔芋类零食因食材具备健康属性而具备较大发展潜力。公司在国内魔芋制品市场具有先发优势，目前市占率约70%。公司通过丰富魔芋制品产品矩阵、聚力推动魔芋制品渠道渗透，促成魔芋制品形成高增长势能。2024年上半年蔬菜制品收入同比增长56.6%，预计蔬菜产品未来将成为公司主要的增长引擎。面制品方面，受益于公司在新兴渠道的布局深入，2024年开始公司面制品业务已走出2022-2023年的调整阵痛期，2024年上半年面制品收入同比增长5%。此外，2023年下半年以来，公司加大产品创新力度，面制品业务增加麻辣口味新品“麻辣麻辣”系列及膨化形态新品“脆火火”系列，为面制品业务的长远发展增添动力。 盈利预测与估值：公司未来3年增长动力充足，预计2024-2026年营业收入61.1/71.0/81.7亿元（+25.5%/+16.2%/+15.0%），归母净利润11.4/13.2/15.2亿元（+29.4%/+16.2%/+14.7%），EPS分别为0.48/0.56/0.65元。通过多角度估值，预计公司合理估值9.66-10.87港元（HKD），相对目前股价有19-33%溢价空间，首次覆盖，给予“优于大市”评级。 风险提示：消费需求持续走弱导致销量不及预期；行业激烈竞争导致产品价格下降、毛利下滑的风险；产品质量问题出现的风险；原材料价格大幅波动的风险。 证券分析师：张向伟（S0980523090001）、杨苑（S0980523090003） 【常规内容】 行业与公司 非银行业快评:关于推进商业健康险药品目录建设的点评 2025年2月19日，中国保险行业协会组织部分保险公司召开座谈会，积极研究商业健康保险药品目录工作事宜，推进行业商业健康保险药品目录体系建设。 国信非银观点：我们认为，在当前医保支付格局变化的背景下，商业健康险的医疗补充功能进一步强化，商保有望迎来中长期稳健发展机遇。DRG/DIP改革通过压缩基本医保的支付弹性，倒逼商业健康险向“服务型产品”转型。商保目录建设通过整合行业健康险资源，推动行业标准化发展，实现从“被动赔付”向“主动健康管理”转型的目标。未来，商保目录需进一步强化动态调整机制，探索与医保目录的联动，深化健康管理服务整合，填补多层次医疗保障缺口，促进“医+药+险”生态融合。 证券分析师：孔祥（S0980523060004）联系人：王京灵 颐海国际(01579.HK)海外公司深度报告:全国复合调味品领先企业，组织管理灵活迭代 海底捞供应起家，国内复合调味品领先企业。颐海国际是一家专注于火锅底料、中式复合调味品、方便食品生产的食品加工企业，是国内复合调味品领先企业。公司起源于海底捞底料产线，2007年开始独立向第三方经销商供应优势产品，规模实现迅速扩张，2015-2019年公司收入复合增速50%。2023年实现收入61.48亿元，同比+0.01%；实现归母净利润8.53亿元，同比+14.92%，主要由于线下堂食场景恢复疲软。随着公司多品类多品牌的运作，颐海国际近年已逐渐降低对关联方依赖，第三方客户收入不断增长。 复合调味品市场广阔，中长期成长逻辑依然清晰。伴随经济水平提高，食材处理变难叠加厨具效率提升，烹饪行为中对调味料的要求提高。在饮食品类、口味融合扩张的背景下，调味品功能定位日益复杂。当前复合调味品处于成长阶段，品类以火锅底料、中西式复调为主。2020年中国复合调味料渗透率约26%，人均消费额约9美元，相比美国、日本等较低。疫后复调景气度减弱，中长期成长逻辑仍强，B端渗透率提高的三条路径主要为连锁化、降本增效和场景拓展，C端路径则为满足便捷性需求。 管理体系灵活迭代，第三方渠道、出海成为新增长点。公司多次迭代渠道管理体系，在海底捞基因的影响下引入合伙人制度，提升了销售体系效率，2024年将考核方式转向增量利润激励，渠道管理逐渐企稳。随着海底捞门店经营回暖，调价影响减弱，关联方预计贡献稳步修复。颐海对于产品研发的组织模式也进行了多次迭代，2018年推出产品项目制，2021年设立创新委员解决统筹问题和品类均衡问题，2021年后公司注重产品中长期生命，2022年后创新委员同步管理产品研发方向对应的生产工厂以加强研发与生产端链接，提升新产品开发效率，并逐步开始拓展B端、海外渠道。 投资建议：颐海国际的组织经历多轮变革迭代，研发机制具有创新基因，核心竞争力突出。根据我们的预测，24-26年收入分别为66.3/72.6/79.1亿元，同比增加7.8%/9.5%/9.0%，24-26年公司实现归母净利润7.8/8.9/10.0亿元，同比-8.6%/14.1%/12.3%；实现EPS0.75/0.86/0.96元;当前股价对应PE分别为18.1/15.9/14.1倍，若给予公司2025年17-18XPE，则对应股价16.71-17.69HKD,对应市值173-183亿元，较现价有9%-20%溢价空间。首次覆盖，给予优于大市评级。 风险提示：激烈竞争导致产品价格下降；原材料成本大幅上涨；海外拓展不及预期；新品效果不及预期。 证券分析师：张向伟（S0980523090001）联系人：王新雨 金融工程 金融工程日报:沪指V型反转，消费领涨、红利强势 市场表现：今日(20250227)规模指数中上证50指数表现较好，板块指数中北证50指数表现较好，风格指数中沪深300价值指数表现较好。纺织服装、食品饮料、商贸零售、轻工制造、银行行业表现较好，通信、计算机、综合金融、国防军工、电子行业表现较差。乳业、PTA、海南自贸港、宠物经济、锂电电解液等概念表现较好，光模块(CPO)、微软合作商、光通信、服务器、通讯设备精选等概念表现较差。 市场情绪：今日收盘时有86只股票涨停，有12只股票跌停。昨日涨停股票今日收盘收益为0.72%，昨日跌停股票今日收盘收益为1.35%。今日封板率80%，较前日提升12%，连板率20%，较前日下降11%。 市场资金流向：截至20250226两融余额为19149亿元，其中融资余额19032亿元，融券余额117亿元。两融余额占流通市值比重为2.4%，两融交易占市场成交额比重为10.4%。 折溢价：20250226当日ETF溢价较多的是创新药ETF华泰柏瑞，ETF折价较多的是中证2000ETF增强。近半年以来大宗交易日均成交金额达到15亿元，20250226当日大宗交易成交金额为14亿元，近半年以来平均折价率5.09%，当日折价率为7.38%。近一年以来上证50股指期货主力合约年化升水率中位数为0.59%，近一年以来沪深300股指期货主力合约年化贴水率中位数为1.09%，近一年以来中证500股指期货主力合约年化贴水率中位数为5.64%，近一年以来中证1000股指期货主力合约年化贴水率中位数为9.46%，当日上证50股指期货主力合约年化升水率为3.45%，处于近一年来82%分位点，当日沪深300股指期货主力合约年化升水率为2.16%，处于近一年来85%分位点；当日中证500股指期货主力合约年化贴水率为12.07%，处于近一年来13%分位点；当日中证1000股指期货主力合约年化贴水率为20.32%，处于近一年来9%分位点。 机构关注与龙虎榜：近一周内调研机构较多的股票是焦点科技、沃尔德、普门科技、翔楼新材、华如科技、京北方、华锐精密、宝通科技等，焦点科技被139家机构调研。20250227披露龙虎榜数据中，机构专用席位净流入较多的股票是汉宇集团、巨轮智能、深桑达A、博实结、万马股份、利源股份、一博科技、纳微科技、飞龙股份、富岭股份等，机构专用席位净流出较多的股票是卓翼科技、中大力德、宁波华翔、粤宏远A、夏厦精密、中百集团、众辰科技、盛通股份、天玑科技、达意隆等。陆股通净流入较多的股票是深桑达A、中大力德、万马股份、利源股份、一博科技、飞龙股份、奥泰生物、宝通科技、动力新科等，陆股通净流出较多的股票是恒为科技、云赛智联、巨轮智能、云从科技-UW、宁波华翔、博实结、纳微科技等。 风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。 证券分析师：张欣慰（S0980520060001）联系人：李子靖 【市场数据】 全球证券市场统计 沪深港通资金流入流出Top10 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当