晨会纪要

晨会主题 【常规内容】 宏观与策略 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 固定收益周报:政府债务周度观察-特殊再融资债发行近半 行业与公司 安徽合力(600761.SH)深度报告:引领电动化、国际化，智慧物流打开新成长空间海澜之家(600398.SH)深度报告:大众男装龙头，打造京东奥莱新物种 金融工程 金融工程日报:A股单边上行，券商午后拉升、钢铁强劲反弹 【常规内容】 宏观与策略 固定收益周报:政府债务周度观察-特殊再融资债发行近半 国债净融资+新增地方债发行第8周（2/17-2/23）2491亿，第9周（2/24-3/2）848亿。截至第8周（2/17-2/23）累计1.6万亿，远超去年同期。 国债第8周（2/17-2/23）净融资628亿，第9周（2/24-3/2）-1049亿。截至第8周（2/17-2/23）累计超九千七百亿，远超过去五年同期。 新增一般债第8周（2/17-2/23）503亿，第9周（2/24-3/2）288亿。截至第8周（2/17-2/23）累计1763亿，超过去年同期。 新增专项债第8周（2/17-2/23）1360亿，第9周（2/24-3/2）1917亿。截至第8周（2/17-2/23）累计4051亿，超过去年同期。特殊新增专项债已发行805亿，1月发行150亿，2月至今655亿。 土地储备专项债已发行424亿。2月18日北京市发行约117亿新增专项债用于土地储备，2月28日，广东发行307亿用于“回收闲置存量土地”。 特殊再融资债第8周（2/17-2/23）3335亿，第9周（2/24-3/2）2427亿。截至第9周（2/24-3/2）累计9542亿，发行进度48%。 城投债第8周（2/17-2/23）净融资335亿，第9周（2/24-3/2）预计-268亿。截至本周城投债余额约10.9万亿。 风险提示：数据统计误差，实际发行与计划差异较大。 证券分析师：董德志（S0980513100001）联系人：王奕群 行业与公司 安徽合力(600761.SH)深度报告:引领电动化、国际化，智慧物流打开新成长空间 国企叉车龙头，海外营收快速增长。公司是国内叉车双寡头之一，业务包括工业车辆整机、零部件、后市场、智能物流系统四大板块，实控人为安徽国资委。公司持续推进国企改革，健全经营机制，业绩稳步增长，2018-2023年公司营收/净利润CAGR分别为12.56%/17.01%。 叉车行业呈现电动化、锂电化趋势。全球电动叉车渗透率由2013年的27%提升至2023年的68%。国内电动叉车渗透率虽已大幅提升，但相较欧洲仍有差距，且国内价值量较高的平衡重叉车电动化率偏低，未来仍有发展空间。海外方面，目前欧洲、北美等海外地区主要以铅酸电池为主，锂电池具备质量轻、能量密度高等特点，未来有望逐步替代铅酸电池。预计全球锂电叉车渗透率将由2022年20%增长至2030年50%。 中国叉车出海仍有较大成长空间。2023年中国叉车企业全球销量市占率（除中国区域）约29.61%，但中国叉车出口以价值量较小的III类叉车为主，而价值量较高的I类叉车出口占比较低，因此从销售额市占率角度看，国内叉车海外市占率仍然较低，未来仍有较大成长空间。此外，目前海外电动叉车主要为铅酸里电动叉车，中国在锂电叉车方面具有全产业链优势，未来有望借锂电化趋势加速出海。 引领电动化、全球化，智能物流打开新成长空间。电动化方面，公司先后入股宁波力达、浙江加力增强电动仓储叉车竞争力，入股鹏成新能源、和鼎机电布局工业车辆电池产业。全球化方面，目前公司已建立7大海外中心，在全球100+个国家和地区建立了300+家销售代理网络善。智能物流方面，公司目前已形成8大类、22个品种、超100种型号的产品矩阵，2023年智能物流营收同比增长42%，AGV销量同比增长127%。2025年2月，安徽叉车集团与华为签署深化合作协议，在数字化转型、智能物流、人工 智能开展合作，此次合作有望增强公司在智能物流领域竞争力。 盈利预测与估值：公司系国内叉车行业龙头，充分受益电动化、全球化发展，业绩有望稳步增长。考虑到当前国内宏观经济疲软，我们下调2024-2026年归母净利润至14.22/16.48/19.04亿元（前值为15.32/18.08/21.38亿元），对应PE13/12/10倍，公司合理估值为24.05-27.75元（对应25年PE为13-15倍），维持“优于大市”评级。 风险提示：宏观经济波动风险；国际贸易摩擦风险；行业竞争加剧；新技术与产品开发的风险；原材料价格波动的风险；汇率风险。 证券分析师：吴双（S0980519120001）、年亚颂（S0980523100002） 海澜之家(600398.SH)深度报告:大众男装龙头，打造京东奥莱新物种 公司概况：大众男装龙头品牌集团，线下门店超7000家。海澜之家是我国男装第一大品牌集团，连续多年稳居男装市占率第一，2023年收入215亿元，其中主品牌收入占比77%，此外还有团购定制业务及新品牌矩阵；分渠道看，线下直营/加盟/电商/团购分别占17%/53%/15%/11%，截至2024年三季度末，公司总店铺数超7100个。股权结构集中，周氏家族合计持股60%。公司历经三十余年发展，从品牌创立到男装龙头，再到多品牌零售巨头，2024年再次开拓新增长曲线，斯搏兹实现并表、京东奥莱业务快速推进、打开未来成长空间。财务方面盈利稳定，ROE较高，现金流充裕，分红率高。 海澜主品牌：产品迭代升级，渠道多元发展，品牌出海初具成效。中国男士鞋服市场规模大且平稳增长，非运动男装集中度持续提升。海澜之家作为大众男装龙头，市占率稳居第一且市场份额不断提升。参考日本经济低迷期大众性价比消费崛起，优衣库保持较快增长，海澜之家与优衣库定位定价相似。海澜的渠道和供应链管理模式具有特殊性，其加盟商类直营管理模式提升渠道管控和库存调配效率；主品牌供应链大约八成采用可退货模式，库存风险较低。成长性方面，海澜之家近年来不断完善直营与电商渠道布局，购物中心直营门店占比持续提升；电商此前规模相对较小，2024年增长提速；同时拓展海外市场，2024年底海外门店预计已经达到90家左右，且盈利水平好于国内。子品牌增长稳健，2023年精简子品牌实现减亏增收。 新业务：转型零售商开辟运动赛道，打造“京东奥莱”新物种。2023年海澜之家合资成立斯搏兹，持有其40%股权，2024年4月持股比例提升至51%。斯搏兹业务主要包括京东奥莱线上+线下业务，以及阿迪FCC业务，其中：1）阿迪FCC主要系海澜作为阿迪核心零售商，销售阿迪性价比产品线，2024年门店大约已超过400家，2025年有望再开出300~400家门店；2）“京东奥莱”由海澜之家集团和京东共同合作，以线上线下结合的方式开展折扣特卖业务，线上店铺为京东主站APP内的“京东奥莱官方旗舰店”，线下以城市购物中心为主要开店选址，2024年9月江苏无锡江阴首店开出，2025年1月春节前开出10家门店，门店面积均在3000平米以上；同时以轻资产模式运营，采取代销模式+租金流水扣点模式，盈利水平较高。长期来看，我国奥莱市场仍有较大空间，京东奥莱填补我国此前下沉市场城市奥莱空白，借助海澜之家丰富的下沉市场零售经验、渠道和目标客群积累，京东奥莱按长期乐观假设，开店空间在1000家以上，收入规模可超200亿。 风险提示：线下消费持续疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期。 投资建议：主业有望企稳，斯搏兹未来增长可期。经历2024年宏观消费疲软的低谷期，在刺激内需政策以及出海和电商渠道带动下，2025-2026年品牌业务增速有望企稳；斯搏兹的京东奥莱和阿迪FCC业务，预计未来3-5年都有新店快速开出，其中京东奥莱以轻资产、高盈利模式运营，预计增速和带来的利润贡献可观，我们预计2024~2026年归母净利润分别为23.4/26.5/29.9亿元，同比增速分别为-20.7%/13.2%/12.7%；综合绝对估值和相对估值，预计合理的目标价格区间为7.7~8.5元，对于2025年14-15xPE，维持“优于大市”评级。 证券分析师：丁诗洁（S0980520040004）、刘佳琪（S0980523070003） 金融工程 金融工程日报:A股单边上行，券商午后拉升、钢铁强劲反弹 市场表现：今日(20250226)市场全线上涨，规模指数中中证2000指数表现较好，板块指数中科创50指数表现较好，风格指数中中证500价值指数表现较好。行业指数全线上涨，钢铁、非银、房地产、综合、电新行业表现较好，传媒、交通运输、石油石化、银行、农林牧渔行业表现较差。钢铁股精选、液态金属、BC电池、减速器、PTA等概念表现较好，黄金精选、脑机接口、新冠抗原检测、摘帽、网络优化等概念表现较差。 市场情绪：今日收盘时有29只股票涨停，有0只股票跌停。昨日涨停股票今日高开高走，收盘收益为2.73%，昨日跌停股票今日收盘收益为-3.98%。今日封板率68%，较前日提升8%，连板率31%，较前日提升12%。 市场资金流向：截至20250225两融余额为19046亿元，其中融资余额18932亿元，融券余额114亿元。两融余额占流通市值比重为2.4%，两融交易占市场成交额比重为10.1%。 折溢价：20250225当日ETF溢价较多的是证券ETF先锋，ETF折价较多的是G60创新ETF。近半年以来大宗交易日均成交金额达到15亿元，20250225当日大宗交易成交金额为12亿元，近半年以来平均折价率5.05%，当日折价率为4.34%。近一年以来上证50股指期货主力合约年化升水率中位数为0.56%，近一年以来沪深300股指期货主力合约年化贴水率中位数为1.13%，近一年以来中证500股指期货主力合约年化贴水率中位数为5.62%，近一年以来中证1000股指期货主力合约年化贴水率中位数为9.43%，当日上证50股指期货主力合约年化升水率为0.96%，处于近一年来53%分位点，当日沪深300股指期货主力合约年化贴水率为1.02%，处于近一年来51%分位点；当日中证500股指期货主力合约年化贴水率为13.30%，处于近一年来7%分位点；当日中证1000股指期货主力合约年化贴水率为23.35%，处于近一年来5%分位点。 机构关注与龙虎榜：近一周内调研机构较多的股票是联影医疗、蜂助手、汇川技术、翔楼新材、华如科技、华锐精密、宝通科技、日发精机等，联影医疗被343家机构调研。20250226披露龙虎榜数据中，机构专用席位净流入较多的股票是灿芯股份、新钢股份、中大力德、成都华微、兆威机电、蓝黛科技、力星股份、和而泰、智慧农业、佰仁医疗等，机构专用席位净流出较多的股票是巨轮智能、卓翼科技、创新医疗、创世纪、汉宇集团、广电运通、夏厦精密、洪田股份、盛通股份、广合科技等。陆股通净流入较多的股票是和而泰、兆威机电、新钢股份、广合科技、洪田股份、创世纪、首都在线等，陆股通净流出较多的股票是巨轮智能、广电运通、中大力德、众泰汽车、佰仁医疗等。 风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。 证券分析师：张欣慰（S0980520060001）联系人：李子靖 【市场数据】 全球证券市场统计 沪深港通资金流入流出Top10 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本