君研海外·特朗普2.0新政的优先级与预期差
国泰君安期货研究所 · 海外研究戴璐Z0021475俞臻洋（联系人）F03131108孙嘉良（联系人）F03129093 上一届特朗普政府在第一周签署的行政命令共4项，重点关注边境安全、移民执法和基础设施项目 首日签署46项行政令，创历史新高 在美国过去16届美国政府中，只有3位总统（特朗普、拜登和克林顿）在上任首日签署了行政命令。上一届特朗普政府在首日签署了1项行政命令，而拜登则签署了9项。首周共签署4项行政命令，主要重点关注边境安全、移民执法和基础建设项目 “百日新政”期间，特朗普共签署了33项行政命令，拜登签署42项 总体来看，特朗普在其第一个任期结束时签署的行政命令比拜登多58项 新一届特朗普政府在第一天便创纪录地签署46项行政令，重点关注提高政府效率、收紧移民政策、强化美国能源安全 就任第一天，特朗普即签署46项总统行政令，涵盖改进官僚系统、移民、能源、意识形态、国家安全、人事任免、对外事务等诸多方面。从行政令的数量上，可见提高政府效率、收紧移民政策、强化美国能源安全是新一届特朗普政府的核心主张。 新一届特朗普政府在第一天便创纪录地签署46项行政令，重点关注提高政府效率、收紧移民政策、强化美国能源安全 特朗普在上任第一天的工作重点之一就是移民问题，宣布终止非法移民或持临时签证者子女的出生公民权。 新一届特朗普政府在第一天便创纪录地签署46项行政令，重点关注提高政府效率、收紧移民政策、强化美国能源安全 备受关注的对华贸易政策并未出现在特朗普政府首日新政之中，但“美国优先”的贸易原则已经形成纲领性表述。同日，特朗普宣布将于2月1日起，对加拿大、墨西哥征收25%的关税。 新一届特朗普政府在第一天便创纪录地签署46项行政令，重点关注提高政府效率、收紧移民政策、强化美国能源安全 特朗普就职演说聚焦边境安全、经济、能源、社会文化和行政行政领域，预计“百日新政”期间将集中推出一系列对内政策改革 2025年1月20日，特朗普在华盛顿特区国会大厦圆形大厅正式宣誓就任美国第47任总统。特朗普将“美国优先”为核心，以开启美国“黄金时代”为首尾，发表了就职演说。据 Chatgpt 模型分析，此次就职演讲论调较2017年更为克制，且充分体现出爱国主义基调。“统一”(unite), “一起”(together) 等措辞被频繁使用。 演讲中所提及的行政命令计划，呈现出对内政策优先于高于对外政策的基调：特朗普在就职演讲中称其将于当天“签署一系列具有历史意义的行政命令”。从所提及的一系列优先发布的行政令来看，预计短期内新政府或优先聚焦于对内政策：包括边境管控和国家安全、通胀治理、能源战略。这些议题也正是特朗普的最主要民意基础。 此外，特朗普也提及了政府效率、种族与性别社会问题、军队改革，且显示其扩张领土的意向（太空探索，威胁收复巴拿马运河，将“墨西哥湾”改名为“美国湾”）。 就职演讲中对华外交议题未提及；对中东外交议题并未重点提及，称将“永不卷入（巴以）战争，已成功将中东人质。 虽然特朗普在其演讲中提及了对外关税政策，但顺序相对置后。演讲中未重点提及对内财税政策，这一需要经过国会的政策领域预计将反复博弈，落地时间偏于后期。 从此次演讲所涉及议题的优先次序看，预计未来“百日新政”期间将会集中推出一系列对内政策相关的行政命令，非法移民问题、控制通胀以及能源战略是最为迫切的议题。我们也建议在未来一周内密切跟踪特朗普新政府在这些政策领域的增量信息和签署的行政命令。 特朗普上任后对加、墨“鹰派”关税超市场预期，基于历史经验，对墨高额关税兑现度仍存不确定性，一旦落实，加拿大或对美实施报复性关税 就职首日“鹰派”对加、墨两国关税超市场预期：特朗普上任当日对加、墨关税显得尤为迫切。此前在竞选期间，其所宣扬的对华特定关税力度以及优先级别远超加、墨两国，因此特朗普就职后数小时内便宣称将计划在2月1日前向加墨征收25%关税，总体超出了市场的预期。 特朗普于11月称上任首日将签署对加墨两国征收25%关税的行政令，实际却并未兑现 特朗普就职演说后两日内，墨西哥比索与加元波幅剧烈，货币波动率显著抬升， 对加、墨两国关税或为谈判移民以及毒品走私问题方面的“筹码”与“工具”，未来或有回旋空间：特朗普此次以及在去年11月25日称对两国征收关税，是为了打击非法移民和向美国走私毒品的问题，因此从这一角度看，特朗普真正关心的根本性问题并非关税本身，而是将其作为谈判筹码以解决移民以及毒品问题。 此外，11月25日曾称上任“第一日”随即签署关税行政令，在当前计划之下延至2月1日，一方面反映特朗普措辞的不确定性，另一方面则反映美方愿意给予加、墨两国更多谈判空间。 基于历史经验，特朗普对墨西哥高额加征关税的兑现度存疑：2019年5月30日，特朗普政府宣布将从2019年6月10日起对所有从墨西哥进口的商品征收5%的关税，并威胁如果墨西哥未能有效减少非法移民进入美国，关税将逐步提高，到2019年10月1日可能升至25%。墨西哥政府随后与美国进行了紧急谈判，承诺采取措施加强边境管控，阻止非法移民进入美国。最终双方达成协议，特朗普撤回了关税威胁，关税并未真正实施。 若对加关税兑现，加拿大或实施报复性关税作为回应：特朗普政府在2018年3月宣布对大多数国家的钢铁和铝产品分别加征25%和10%的关税，随后在同年6月被正式纳入征税范围。作为回应，加拿大对美国的部分钢铁、铝制品以及其他商品加征了报复性关税。 此次加拿大总理也表示若特朗普于2月1日对加征税，将会支持一比一对等报复性关税 高盛分析师认为当前认为对加拿大和墨西哥实施25%关税的可能较低，当前预测概率为20% 对华关税近期在中美互动加强的背景之下有所缓和，未来美方或将关税作为“谈判筹码” 在中美近期互动加强的背景之下，叠加就职演说期间未提及对华关税，并表示与习近平书记进行良好通话，且未谈论过多关税问题，市场普遍对华关税预期偏向于缓和，未来或有回旋空间： 特朗普就职演说前，中美间互动已有所加强，主要体现于，一、中美两国元通话，同意就两国建立战略沟通渠道，并就当前关心的重大问题保持经常性联络。二、韩正将出席1/20日特朗普总统就职典礼，意在展示中国高层对于特朗普新政府的友善态度。三、特朗普与TIKTOK共同合作定制长期方案，计划让tiktok继续“留在美国”。特朗普在就职演说期间，未提及对华关税，对加、墨关税更显迫切，对华关税优先级别较此前降低 ，中美间存在更大的谈判空间。特朗普就职演讲后，特朗普称与习近平进行了“很好的一次通话”，且“并未谈论太多关税问题”。 虽然特朗普称将在2月1日对华征收10%关税，但这一力度显著低于预期，且在短期内，我们认为特朗普关心的根本性问题并非“关税本身”，而是利用“关税”作为谈判筹码，就 “Tiktok所有权”以及所谓“芬太尼” 问题与中方开展谈判，实际与特朗普利用加、墨关税作为威胁以解决当地移民和毒品问题的底层逻辑并无差别： 1.特朗普称由于中国向墨西哥和加拿大运送芬太尼，其政府计划2月1日对华征收10%关税。2.特朗普表示，对中国征收关税可能取决于就TikTok的所有权达成的协议，已经签署了行政命令，要求TikTok“不卖就禁用”法律在未来75天内暂不执行。若TikTok在该截止日期后继续在美运营，美国“应有权获得TikTok一半的股份”，如果中方拒绝达成协议，那么“肯定”会对中国征收可能高达100%的关税。 未来有关“Tiktok所有权”以及所谓“芬太尼”等特朗普政府所关心问题的谈判进程尤为关键，将直接影响对华关税落实的力度和时点。我们预计特朗普上任后将出现较多短期情绪博弈，中美关系的长期战略是否出现方向性逆转仍有待观测。 对全球普遍关税计划不明确，短期对华、对全球关税缓和，非美资产或迎来喘息空间，当前依旧维持对华40%平均关税+低全球普遍关税的基准情形 根据特朗普向媒体的发言，全球普遍关税优先级低于预期：当被问及是否会针对所有国家实施普遍关税时，特朗普回答“可能会，但仍没有准备好如何做。” 特朗普计划向欧盟征收关税，但时点和力度却未提及：特朗普称欧盟和其他国家与美国的贸易失衡令人不安，“欧盟对我们非常非常不好，所以要向他们征收关税。这是你得到公平的唯一方法。” 由于对华关税以及对全球普遍关税优先级低于预期，且对欧盟关税计划不明晰，我们依旧维持此前对于特朗普2.0关税偏鸽派的基准情形：竞选期间提出的偏“鹰”政策未落实，对华加征平均关税40%（低于原计划的60%），且对全球征收关税的力度和范围不及竞选期间的计划，普遍关税平均水平为10%，尤其针对关键高端制造领域、中间品和资本品征收关税，对小比例难以替代的终端消费品有一定豁免。潜在的新一轮中美贸易摩擦也会分三个阶段进行（2025Q3、2026Q1、2026Q3），依次对制造业中间品（机械、光学、电子等商品）、资源品（金属、煤炭等商品）与终端消费品（纺织服装、轻工制造、家用电器等商品）加征关税。关税实际落地时间将推后至2025第四季度。 高盛基于特朗普近期发言，当前下调全球普遍关税基准至25%，认为将针对关键进口商品（占美国总进口10%-20%），对中国进口商品征收大约20个百分点关税的概率从90%下调至70%，但仍将其作为基础情景假设，预计相关措施可能在第二季度实施。 若以上策略落地，长期来看：其一，预计大类资产配置或再次出现US Exceptionalism的范式。其二，中国高端制造业受负面冲击较大，但企业在无显著全球普遍关税的情形下，依旧可以通过转口贸易或出海建厂等形式来对冲美国直接制裁对成本的负面影响。中国消费品相关企业也将受到关税负面冲击，出口目的地将从美转移至他国 •根据静态GTAP模型测算，在我们的基准情景下，美国选择提高对中国出口美国的商品平均关税至40%，对其他国家商品征收10%关税。测算显示，中国对美国出口将降低42.8%，导致中国出口总额降低8.5%，进一步导致中国实际GDP下降1.2%，美国实际GDP下降0.4%。 短期来看,鉴于短期内近期中美关系以及特朗普对于对华关税的缓和态度，我们认为对华实施关税的优先级将有所滞后，中美之间也将拥有更多谈判空间。对华关税落实的力度和时点将依赖于有关“Tiktok所有权”以及所谓“芬太尼”等特朗普政府所关心问题的谈判进程是否顺利。 资料来源： 《美国制造业回流指数报告》,国泰君安期货研究若全球关税风险持续性缓和，关税未能如期实施，叠加当前美国3月降息概率已经回归，美国经济数据若进一步支撑美国降息预期升温，且日央行加息预期持续对美形成压力，当前美债收益率+美元双强或出现逆转态势，兑现我们近期观点海外策略报告观点，这也意味着非美国家资产整体迎来一定的反弹空间。但基准预期下前方关税风险被延后而非移除，一方面，风险“悬而未决”制约反弹空间；另一方面国内逆周期政策应对的预期也会相对后置，风险情绪反弹整体“且行且看”，仍旧建议把握汇率套期保值窗口期，不做中长期政策方向押注。 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。请您根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险，不应凭借本内容进行具体操作。 分析师声明 作者具有中国期货业协会授予的期货投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，力求报告内容独立、客观、公正。本报告仅反映作者的不同设想、见解及分析方法。本报告所载的观点并不代表本公司或任何其附属或联营公司的立场
