房地产行业2024年信用回顾与2025年展望

房地产行业2024年信用回顾与2025年展望 工商企业评级部周文哲芦苇 摘要 房地产行业是我国经济的重要组成部分。作为资本密集型行业，房地产投资规模大且集中于住宅领域。从需求端看，2024年以来楼市交易呈惯性缩量状态，同比降幅维持两位数但呈现趋势性收敛。消化存量系近三年行业工作重点，目前去化周期仍处于相对高位。房价方面，新房住宅均价缓慢微升同时呈现区域分化，高能级城市房价相对坚挺。年内行业仍呈收缩状态，新开工继续减量、施工放缓、竣工缩量。 当前商办及仓储物业租赁行业普遍经营承压。四大一线城市2024年以来商业物业空置率虽相对持稳但租金下滑；写字楼租赁市场形势严峻，空置率较高且单位租金均持续下行。2024年上半年国内仓储物流行业景气度下行，下半年呈现阶段性回暖，结合41城租金下行走势，仓储物业经营压力仍存。物业管理行业则具有一定抗周期性，结合2024年以来20城物业服务均价表现，在地产行业整体下行背景下该领域表现出一定的经营韧性，但该子行业体量很小，影响有限。 行业政策方面，2024年以来涉房政策频出，支持力度不断加大，并在“保交楼”、金融支持住房租赁市场发展等基础上，于9月确立“止跌回稳”的政策总基调，政策加强组合拳出力。但仍需关注到，当前政策多着眼于涉民生和具体项目层面，政策对于房企的救助尚未超出市场化、法制化的 框架，房企信用质量企稳回升或更依赖于自身市场化经营得以实现。 从样本企业经营与财务数据表现看，2024年以来房地产开发样本企业销售额同比较大幅度下滑，高土地成本及较大规模存货减值计提使得样本企业整体亏损，其中央国企账面盈利快速收缩，非央国企账面亏损持续扩大。销售端资金回笼不畅等使得短期债务偿付压力上升，且非央国企已达到较高压力值。近年来房地产租赁样本企业经营持续承压，2024年前三季度收入与利润齐降，投资性房地产估值下修压力持续加大。2024年以来物业管理样本企业主营收入增长趋缓，毛利率收窄，净利润下滑。 2024年前三季度，房地产行业共有77家企业公开发行境内债券213只，金额合计约2,000亿元，主体信用等级集中在AAA级及AA+级，AA级占比较低。截至2024年9月末，行业内仍在公开市场有存续境内债券的发行主体合计181家，以高信用等级主体为主，在行业低迷背景下部分主体信用资质下滑。同期业内有4家主体发生新增债券违约或展期。 展望2025年，政策强支撑下国内房地产市场筑底企稳预期有望进一步增强，但外部环境变化程度及相应的国内对冲政策力度大小，也会在一定程度上影响房地产市场短期走势。将财政与金融资源更多投向吸纳就业能力强的服务业等领域，显著改善就业与居民收入预期及各类市场主体经营预期，进而提升居民收入与房价匹配度，是实现国内房地产市场中期企稳和长期高质量发展的前提。老龄化和少子化带来的人口结构变化以及人口总量的递减趋势，将对国内房地产供需关系形成长期的总量抑制，人口流动因素则将持续分化各能级城市的房地产市场表现。预计在市场实现中期企稳后，我国将加速构建房地产发展新模式。 一、运行状况 近年来我国房地产业增加值占GDP的比重呈较快速下降。但房地产业及相关产业经济贡献规模仍十分巨大，中短期内仍是我国经济的关键组成部分。 房地产业是以土地和房屋为对象，集开发、建设、经营、维修、服务和管理等全生命周期多种经济活动为一体的综合性产业。自改革开放以来，我国经济持续快速发展，尤其是本世纪以来城市化进程加速推进，城市基础设施及城市能级快速提升，房地产业得到快速发展。随着城市化进程加速期的结束以及房价的逐步高企，加之人口结构与需求变化等因素影响，房地产行业运行压力持续加大。房地产业增加值在GDP中的占比自2021年起逆转向下。2022年我国房地产业增加值为7.38万亿元，同比下降4.89%，为近十年首次负增长。2023年及2024年前三季度我国房地产业增加值分别为7.37万亿元和5.21万亿元，同比略有下滑，占当期我国GDP现价的比重分别为5.85%和5.49%。基于与房地产开发投资直接相关的建筑材料、建筑施工、金融服务以及装修装饰、家用电器等众多行业对经济的贡献度，房地产业及相关产业仍对GDP有着广泛影响，至少中短期内依然是影响我国经济大局的关键变量。 注：根据国家统计局、Wind数据整理绘制。 房地产业为资本密集型行业，投资规模大且集中于住宅领域。我国房地产开发投资完成额于2021年达到顶峰，2022年以来转入下行，结合新开工、施工和竣工三项指标，2024年行业整体规模仍持续收缩。 房地产业为资本密集型行业。2023年我国房地产开发投资完成额为11.09万亿元，同比下降9.6%。2024年1-11月我国房地产开发投资完成额为9.36万亿元，同比下降10.4%。其中，住宅开发投资完成额7.12万亿元，同比下降10.5%；商业营业用房开发投资完成额0.64万亿元，同比下降13.6%；办公楼开发投资完成额0.38万亿元，同比下降7.4%。 2023年及2024年1-11月我国房屋新开工面积分别为9.54亿平方米和6.73亿平方米，同比下降20.4%1和23.0%，竣工面积分别为9.98亿平方米和4.82亿平方米，同比增长17.0%和下降26.2%，施工面积分别为83.84亿平方米和72.60亿平方米，同比下降7.2%和12.7%。在行业收缩和去库存的主基调下，2024年以来新开工面积和施工面积持续下滑；竣工面积主要受两方面影响而呈现同比回落，一是上年高基数影响（保交楼项目较集中交付），二是新房销售规模收窄。 随着住房需求中枢水平的深刻变化，2024年以来全国房地产贷款需求继续下降，叠加非银类融资持续收缩，房企到位资金同比继续减少。 房地产业对资本的高需求使得资金获取能力成为评价其信用质量的关键因素。根据国家统计局数据，2023年房地产开发企业投资到位资金12.75万亿元，同比下降13.6%（上年同比下降25.9%）。2024年1-11月房地产开发企业投资到位资金9.66万亿元，同比下降18.0%。其中，国内贷款1.35万亿元，同比下降6.2%；自筹资金3.47万亿元，同比下降11.0%；定金及预收款2.96万亿元，同比下降25.2%；个人按揭贷款1.39万亿元，同比下降30.4%；利用外资30亿元，同比下降29.2%。根据中指数据库口径，2021-2023年及2024年1-11月房企非银融资总量分别为1.77万亿元、0.85万亿元、0.72万亿元和0.49万亿元，同比分别下降26.3%、50.7%、15.1%和26%，持续大幅萎缩。根据央行统计，截至2024年9月末全国主要金融机构（含外资）房地产贷款余额为52.9万亿元，同比下降1.0%。其中，个人住房贷款余额37.56万亿元，同比下降2.3%。随着住房需求中枢水平的深刻变化，相应房地产贷款需求继续下降。 注：根据央行、Wind数据整理绘制。 2024年以来全国土地成交量仍呈较明显缩量状态，按成交面积计，约为峰值期的一半；加上各类用地楼面均价同比有所下滑，土地成交额 同比降幅走阔。按照城市能级划分，2024年以来一线城市土地成交量加快下降，二线及以下城市降幅次之但仍在12%以上；在量缩的情况下各线城市土地出让金均有下滑，又以二线城市的降幅最大。 自2021年以来全国土地出让规模呈缩减趋势。根据CREIS数据显示，2023年全国共推出各类建设用地27.58亿平方米，同比下降15.49%，其中住宅类用地和商办用地分别推出6.07亿平方米和2.70亿平方米，同比分别下降17.46%和13.52%；各类建设用地成交面积22.55亿平方米，同比下降15.38%，其中住宅类用地和商办用地成交面积分别为4.55亿平方米和2.13亿平方米，同比分别下降19.38%和11.60%；各类用地成交出让金为4.78万亿元，同比下降13.84%。2024年1-11月全国共推出各类建设用地21.57亿平方米，同比下降14.62%，其中住宅类用地和商办用地分别推出4.21亿平方米和2.40亿平方米，同比分别下降24.18%和3.23%；各类建设用地成交面积15.46亿平方米，同比下降12.65%，其中住宅类用地和商办用地成交面积分别为2.57亿平方米和1.50亿平方米，同比分别下降17.88%和2.78%；各类用地成交出让金为2.77万亿元，同比下降22.38%。土地成交溢价率方面，2022年以来该比率持续维持在4%以下水平。 注：根据CREIS数据整理绘制。 分城市能级看，2023年高能级城市各类用地成交量同比降幅低于低能级城市；成交额方面，一线/二线/三四线城市各类用地成交额分别为0.64万亿元、1.73万亿元和2.40万亿元，其中一线城市和三四线城市降幅为14%上下，二线城市约13%。2024年1-11月一线城市成交量同比降速放大（-27.66%），二线及以下城市降幅逾12%，较上年全年略有收窄；楼面均价方面，一线/二线/三四线城市住宅成交均价较上年全年分别增长27.69%、-8.30%和4.68%，综合用地（含住宅）成交均价分别增长26.88%、6.19%和2.97%；成交额方面，一线/二线/三四线城市各类用地成交额分别为0.39万亿元、0.91万亿元和1.47万亿元，同比降幅分别为29.45%、32.87%和11.47%，主要系住宅类用地成交量大幅收缩所致。 注：根据CREIS数据整理绘制。 (一)房地产开发行业 2024年以来我国商品房成交惯性缩量，但同比降幅自下半年起呈逐月收窄。在房企对于新开工量的持续高度谨慎下，商品住宅待售量走低；与此同时，5月以来政策对于需求端的阶段性发力刺激，使得行业去化压力得到边际缓解和改善，但目前去化周期仍处在相对高位。 我国商品房销售以住宅为主，长期维持在84-91%的占比（以面积计）。 2023年我国商品房销售面积/销售金额分别为11.17亿平方米/11.66万亿元，同比下降8.5%和6.5%。2024年1-6月我国商品房销售面积同比降幅维持在20%上下，下半年起同比降幅按月持续收敛，销售额同比降幅自年初起趋势性收敛，至11月累计商品房销售面积/销售金额分别为8.61亿平方米和8.51万亿元，同比下降14.3%和19.2%。分地区看，2024年1-11月，东部地区商品房销售面积/销售额同比下降13.7%和19.7%；中部地区商品房销售面积/销售额同比下降14.5%和19.5%；西部地区商品房销售面积/销售额同比下降15.7%和18.0%；东北地区商品房销售面积/销售额同比下降11.5%和12.6%。 注：根据国家统计局、Wind数据整理绘制。 库存方面，截至2024年11月末全国商品住宅待售面积预估为19.04亿平方米，其中已竣工商品住宅待售面积约3.77亿平方米；按照2024年11月的月度商品住宅销售量计算，目前我国商品住宅去化周期为27.77个月，较上年同期的32.97个月有较明显下降但仍处相对高位，基于待售的商品住宅现房规模并没有出现明显的减少，去化加速或更多仰赖于房企“以销定产”，以及对于新开工量的高度谨慎和压缩。 注：①根据Wind数据整理绘制；②为实现数据可比性，各年度已开工商品住宅待售库存去化周期=1990年以来至当年11月已开工商品住宅累计待售面积/当年11月商品住宅销售面积；③基于数据的连续可获得性，图中已竣工商品住宅累计待售面积数据展示起始时间自2011年12月起。 2024年以来一线城市新房住宅价格小幅波动缓升，10月二手房价格环比止跌回升；二线城市新房价格走势与一线相似，但环比增幅更小，二手房价格为环比持续下降，9月起则有所收窄；三线城市房价持续下跌但10月起跌幅亦有收敛迹象。 9新建住宅价格方面，根据百城住宅平均价格走势显示，2024年一手住宅均价呈缓慢上升趋势，至11月为1.66万元/平方米。环比走势方面，一线城市在2月环比涨幅回落后，3-4月期间以逾0.4%的涨幅回升，之后环比增速放缓，至6月为0.13%，10月环比涨幅上升至0.43%，11月则为0