流动性跟踪：政府债缴款将升至7000亿+

评级及分析师信息 税期资金面维持宽松，而下周（11月25-29日）面临跨月，同时政府债发行开始起变化，供给压力真正显现，月末+大额政府债缴款的组合会使得资金面转紧吗？我们认为资金利率大幅上行的概率偏低。11月25-29日，政府债净缴款7333亿元，是今年以来的次高（仅低于9月最后一周的9000亿+）。9月末面临跨季和9000亿+的政府债净缴款，资金面反而明显转松，这主要是由于9月末降准降息利好的落地。由此可见，只要资金供给力度足够，政府债净缴款也并非必然带来资金面收紧。 联系人：龙海文邮箱：longhw@hx168.com.cnSAC NO：联系电话： 此外，月末对于资金面也并非绝对的利空。通常而言，临近月末，银行出于监管指标的考虑往往缩减融出规模导致资金边际收敛。不过，这一现 象在近几个月有明显好转，包含跨季在内的7-10月最后一周的资金利率均趋于下行，甚至比月中上旬更加宽松。这一反常现象的背后可能有三个原因，一是MLF续作的延迟；二是央行公开市场投放工具的多元化；三是9月开始财政支出明显加快。 总的来看，下周（11月25-29日）面临月末和7000亿+大额政府债缴款的组合，资金面大幅收紧的概率也偏小。主要是月末财政支出释放+MLF续作将继续确定性的补充中长期资金，同时还有可能的降准、买断式回购 和买卖国债等投放工具，如果呵护力度足够，资金面可能继续维持均衡偏宽 松的状态。 ►公开市场：逆回购到期18682亿元 11月18-22日，央行净投放1868亿元。截至11月22日，逆回购余额18682亿元，较16日的18014亿元继续上升。 11月25-29日，央行逆回购到期18682亿元，25日关注MLF续作。 ►票据市场：支持跨年的3个月票据利率继续下行，大行转向卖票 支持跨年的3个月票据利率继续下行。11月22日相对15日，1M票据利率上行4bp至0.80%，3M票据利率下行2bp至0.15%，6M票据利率上行4bp至0.69%。大行转向净卖出票据。11月18-22日，大行净卖出票据212亿元。截至11月22日，大行月内累计净买入1989亿元，去年11月累计净买入规模为2028亿元。 ►政府债：11月25-29日净缴款7332.5亿元 11月25-29日，政府债计划发行9412.5亿元，均为地方债。按缴款日计算，11月25-29日，政府债净缴款为7332.5亿元，远高于前一周的4336.5亿元，为今年以来单周次高。 ►同业存单：净融资-1067亿元，存单利率窄幅震荡 同业存单净融资规模转负。11月18-22日，同业存单发行6020亿元，净融资-1067亿元。一级市场方面，11月22日相对15日，1年期股份行存单发行利率上行0.9bp至1.89%，9个月股份行存单发行利率下行3.5bp至1.85%，周度均值环比分别-0.5bp和+0.3bp。二级市场方面，11月22日，1年期AAA同业存单收益率1.87%，较15日上行约1.25bp，周内在1.87%-1.875%区间窄幅震荡。 风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 正文目录 1.资金面平稳跨过税期，迎接月末大额政府债缴款的考验................................................................................................................32.超储更新......................................................................................................................................................................................................103.公开市场：逆回购到期18682亿元.....................................................................................................................................................104.票据市场：支持跨年的3个月票据利率继续下行，大行转向卖票............................................................................................125.政府债：11月25-29日净缴款7332.5亿元.......................................................................................................................................136.同业存单：净融资-1067亿元，存单利率窄幅震荡.........................................................................................................................147.风险提示.......................................................................................................................................................................................................20 图表目录 图1：11月25-29日，政府债周度净缴款将升至7332.5亿元（前一周为4336.5亿元）....................................................3图2：近几个月，月末资金往往更加宽松..............................................................................................................................................5图3：9月开始，财政支出明显加快........................................................................................................................................................5图4：利率周度平均值环比变化：资金利率下行，1M、6M存单利率中枢上行.......................................................................6图5：11月18-22日，R007和DR007利差为10-15bp（前一周为11-18bp）......................................................................7图6：11月18-22日，银行间质押式回购日均成交7.6万亿元（前一周为7.4万亿元）.....................................................7图7：11月18-22日，SHIBOR隔夜平均值1.47%（-1bp），7天1.68%（+1bp）.............................................................8图8：11月18-22日，上交所回购日均成交1.97万亿元（前一周为1.96万亿元）..............................................................8图9：11月18-22日，银行间质押式逆回购余额均值11.4万亿元（前一周为11.3万亿元）............................................9图10：11月22日，FR007S1Y为1.66%（较11月15日上行1bp）......................................................................................9图11：截至11月22日，逆回购余额18682亿元，较11月15日的18014亿元继续上升.............................................11图12：11月18-22日，支持跨年的3个月票据利率继续下行....................................................................................................12图13：11月18-22日，大行净卖出票据212亿元，11月累计净买入1989亿元（去年11月净买入2028亿元）.12图14：11月25-29日，同业存单到期4374亿元，到期压力下降............................................................................................15图15：11月18-22日，同业存单加权发行利率1.89%（与前一周基本持平）....................................................................15图16：11月18-22日，同业存单募集率升至92.0%（前一周为89.8%）.............................................................................16图17：11月22日，股份行1年期同业存单发行利率1.89%（较11月15日上行0.9bp）............................................16图18：11月22日，1年期AAA同业存单到期收益率1.87%（较11月15日上行1.25bp）.........................................17图19：同业存单加权发行期限7.3个月（前一周为7.3个月）..................................................................................................17图20：分银行类型同业存单周度期限变化：国有行、农商行上升，股份行、城商行下降................................................18图21：同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比升至45.8%（+5.2pct）......................................................................18图22：国有行周度同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比升至65.9%（+38.0pct）.............................................19图23：股份行周度同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比降至57.1%（-2.6pct）.................................................1