中债策略周报

分析师：沈凡超中央编号：BTT231联系电话：852-4623 5564邮箱：hector@cnzsqh.hk 中国债券场策略周报-投资要点 中国债券市场表现回顾： 本周债市收益率先下后上，周初信用债走弱，引发市场对赎回的担忧，而后随着资金面转松，市场逐渐企稳，30Y累计回升2.5个bp，10Y-1Y国债利差有所回升，曲线形态较上周更为陡峭化。 中国债券市场基本面、货币政策与资金面： 基本面和货币政策：8月制造业PMI较前值回落0.3个百分点至49.1%，连续4个月位于荣枯线之下；尽管有结构性亮点，但供给和需求分项均回落，进一步确认经济仍处于弱修复态势。货币政策方面，央行开启公开市场国债买卖操作；尽管央行买卖国债属于利多，但由于央行债券持仓较低，对债市利好程度有限，债市方向仍取决于资金面和信贷增速；对于四季度，当前内需疲软仍亟待解决，央行后续仍有一定的逆周期发力必要性，9-10月或是重要的降准/降息窗口期。 资金面：央行净投放5040亿元，政府债净缴款5288.3亿元，资金面明显转松；DR001从周一1.86%的高点一路下行，周三后在1.53%低位震荡；R001周三后下行至1.6%，二者中枢均环比下行13bp；7天利率稳步下行2-3个bps；机构杠杆率环比下降，银行间质押式回购成交额周五降至4.97万亿元。 中国债券市场展望： 基本面和货币政策来看，8月PMI再次确认经济仍处于弱修复态势，7月政治局会议提到“要以提振消费为重点扩大国内需求”、“积极支持收购存量商品房用作保障性住房”，后续政策发力点或在于消费和地产；货币政策方面，近期央行对机构债券投资行为的关注程度明显提升，尽管强监管政策短期落地概率低，但后续仍会在一定程度上对机构行为、债券走势等产生利空扰动。 策略方面，短期“利多”出尽、央行监管力度加大、资金面触底回升影响下，三季度债市下行动力不足，震荡行情下波段操作或是最佳选择；四季度开始，若降准/降息预期回暖，可以择机采取久期策略。2 目录 债券市场表现回顾 债市一级发行情况 资金市场情况 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场表现回顾 债券市场表现回顾 利率债市场本周走势回顾 本周债市收益率先下后上，周初信用债走弱，引发市场对赎回的担忧，而后随着资金面转松，市场逐渐企稳，30Y累计回升2.5个bp，10Y-1Y国债利差目前在65-70bp之间震荡，曲线形态较上周陡峭化。 不同市场本周走势回顾 利率债表现分化，30年期、10年期收益率回升2.5bp、1.6个bps；5年期、1年期收益率变动0.4、-0.7个bps。 央行净投放5040亿元，政府债净缴款5288.3亿元，资金面明显转松；DR001从周一1.86%的高点一路下行，周三后再1.51-1.53%低位震荡；R001周三后下行至1.6-1.66%，二者中枢均较前一周下行13bp；7天利率稳步下行2-3个bps。 信用债收益率本周维持震荡态势，不同期限票据收益率周内升幅在【2-4】bps区间。 债市一级发行情况 本周债券市场一级发行情况 本周利率债发行情况 国 债方 面，本周 国债总 发行4000亿元，净发行-301亿元。 地 方 债 方 面 ， 本 周 地 方 债 总 发 行4762亿 元 ， 净 发 行3860亿 元 ， 其中 新 增 一 般 债543亿 元 、 新 增 专 项债3817亿 元 （ 其 中 ： 特 殊 专 项 债1321亿 元 ） 、 普 通 再 融 资 债403亿元、特殊再融资债0亿元。 政 金 债 方 面 ， 本 周 政 金 债 总 发 行1050亿元，净发行1010亿元。 资金市场情况 资金面统计数据（2024.8.26-2024.8.30） 从资金面来看债券市场 在5000亿+政 府 债 净 缴 款 压 力 下 ， 跨月 资 金 面 大 幅 转 松 ， 宽 松 程 度 显 著 高 于往 年 同 期 ；DR001从 周 一1.86%的 高点 一 路 下 行 ， 周 三 后 再1.51-1.53%低位 震 荡 ， 下 滑 至 历 史 低 点 ；R001周 三后 下 行 至1.6-1.66%， 二 者 中 枢 均 较 前一周下行13bp；7天利率呈稳步下行态势 ，DR007从 周 一 的1.96%下 行 至1.6-1.7%附 近 ， 略 低 于7天 逆 回 购 利 率1.7%，R007从2.0%下 行 至1.8-1.9%。 本 周 隔 夜 和 一 周Shibor利 率 收 于1.65%、1.53%， 较 上 周 分 别 下 行17.8、27.2bps； 隔 夜 及 一 周CN HHibor利 率 收1.22%、1.31%， 较 上周变动为-32.6、-21.1bps。 资金面统计数据（2024.8.26-2024.8.30） 从资金面来看债券市场 本 周 同 业 存 单 到 期 收 益 率 上 行 ， 截 至 周五 ，1年 期AAA存 单 到 期 收 益 率 为1.97%， 较 上 周 五 回 升1.2个bps； 一级 市 场 方 面 ， 同 业 存 单 加 权 发 行 利 率1.96%， 较 前 一 周 继 续 上 行2bp。 存 单加权 发行 期限7.1个 月， 前一 周为8.6个月。 从融资额和杠杆率来看： 本 周 银 行 间 质 押 式 回 购 成 交 额 先 升 后 降 ，周 三 升 至6.44万 亿 元 的 周 内 高 点 ， 其 后随 着 跨 月 资 金 逐 渐 宽 松 ， 回 购 成 交 额 逐日 降 至 周 五 的4.97万 亿 元 ， 低 于 上 周 五的5.93万亿元。 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 8月制造业PMI49.1，连续4个月处于收缩区间；暑期效应下，非制造业PMI小幅回升至50.2% 生产端回落至荣枯线之下。8月制造业PMI生产分项环比回落0.3个百分点至49.8%，非制造业PMI商务活动指数降至50.3%，为年初以来低点。综合PMI回落至50.1，同样为年初以来低点，进一步确认经济处于弱修复态势。 从制造业需求端指标看，内需边际上弱于外需的格局仍存。需求方面：出口订单环比上行，新订单环比下行；制造业新订单下降0.4个百分点至48.9，新出口订单回升0.2个百分点至48.7。供给方面：生产指标环比回落至荣枯线之下；供给回落的背后，是8月多地高温多雨天气持续，给制造业整体运行带来一定影响；战略新兴行业整体上行，其中高技术制造业和装备制造业PMI分别为51.7和51.2；但传统高耗能行业（原材料类行业）景气绝对值46.4%，环比下行达2.2个百分点，是生产回落主要拖累项。 非制造业表现好于制造业，8月非制造业PMI较前值回升0.2个百分点至50.2%，考虑今年8月高温天气，本月非制造业表现略强于季节性水平；从细分行业看，和出行/消费相关的航空、铁路、文娱等在景气区间；但零售、资本市场服务、房地产、居民服务等行业表现维持弱势。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 中国央行：继续坚持支持性的货币政策立场，加强逆周期调节 8月26日，中国人民银行党委书记、行长潘功胜主持召开两会代表委员、专家学者及金融企业负责人座谈会，分析研究当前经济金融形势，听取相关意见建议。潘功胜表示，今年以来，中国人民银行坚决贯彻落实党中央、国务院决策部署，稳健的货币政策灵活适度、精准有效。 下一阶段，中国人民银行将深入贯彻党的二十届三中全会精神，落实好中央政治局会议关于“宏观政策要持续用力、更加给力”的要求，继续坚持支持性的货币政策立场，加强逆周期调节。 央行主管媒体：完善央行与非银的流动性调节机制，创设相应调节工具 央行主管媒体《中国货币市场》发布文章提出货币政策中介目标的优化建议，目前我国央行日常开展的7天期逆回购操作和新创设的隔夜正/逆回购工具均面向一级交易商。流动性的投放和回收一般需经由一级交易商-其他银行-非银的路径层层传导，形成了货币市场的分层机制。但是，以基金和理财为主的资管类机构在过去几年快速发展，对债券市场和货币市场的定价影响力日益增强。因此，后续可在机制层面完善人民银行面向非银机构的流动性调节，并创设相应的直达非银机构的流动性调节工具。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 中国央行等八部门：支持符合条件的长江经济带绿色低碳企业利用多层次资本市场 中国人民银行等八部门联合发布《关于进一步做好金融支持长江经济带绿色低碳高质量发展的指导意见》。其中提出，用足用好碳减排支持工具等结构性货币政策工具，发挥多层次资本市场作用，引导金融机构加大对长江经济带绿色发展、低碳转型等重点领域的支持力度，积极支持绿色债券发行，鼓励社会资金更多投向绿色低碳转型领域。培育高水平碳核算第三方机构，研究编制绿色低碳发展指数，提升碳排放数据质量和可信度。 国资委：国资央企系统要大力促进中央企业与西部地区融合发展 8月26日，国务院国资委党委召开扩大会议，会议指出，西部大开发是党中央作出的重大战略决策。国资央企系统要牢固树立大局观念和全局意识，进一步深刻领会党中央战略意图，准确把握西部大开发在推进中国式现代化中的定位和使命，坚决扛起推进新时代西部大开发的政治责任，积极主动与西部省份对接，大力促进中央企业与西部地区融合发展，深化东西部协作推动产业跨地区梯度转移和优化布局，推动产业结构、能源结构等优化调整，在新时代西部大开发形成新格局中展现更大作为。 债券市场宏观环境跟踪–货币政策和经济基本面 本周央行买卖国债操作落地，虽然有“买短卖长”操作、但依旧净买入1000亿元；初期央行国债买卖操作利好债市，但程度有限、并不能直接决定债券市场方向，市场后续走势仍取决于资金面和信贷增速。 本周央行净投放5040亿元，政府债净缴款5288.3亿元，资金面明显转松。 美元指数周五小幅回升至101.7，离岸人民币汇率升值至7.09，与近期套息交易扭转、美国经济基本面承压有关。汇率压力持续缓解或将打开央行进一步货币宽松的空间。 中国债券市场周度总结与展望 基本面展望 8月制造业PMI较前值回落0.3个百分点至49.1%，连续4个月位于荣枯线之下；尽管有结构性亮点，但供给和需求分项均回落，进一步确认经济仍处于弱修复态势。 展望后市，8月制造业PMI进一步确认经济仍维持弱修复态势，但鉴于下半年基数较低，低基数效应下，经济增速不低于季节平均水平即可实现5%的目标。 货币政策展望：经济有效需求不足，美联储降息预期升温，四季度央行仍存在宽松可能性 短期来看，美联储9月降息已经板上钉钉，美元指数持续回落至100.7，离岸人民币汇率较6月7.32的高点回落至7.1；若9月开始美联储连续降息，央行四季度存在进一步宽松可能性。货币政策方面，央行开启公开市场国债买卖操作从长期来看对债市利好，但由于央行债券持仓较低，对债市利好程度有限，债市方向仍取决于资金面和信贷增速；对于四季度，当前内需疲软、地产修复偏慢等仍是当前经济面临的核心矛盾之一，央行后续仍有一定的逆周期发力必要性，若美联储后续降息预期升温，9-10月或是央行进行降准/降息的窗口期。 债券市场展望：降息落地或意味着“利多”出尽，后续随行情变化逐步止盈，同时逢低配置 8月资金面维持宽松的阻力较小，目前10Y国债、30Y国债收益率的稳态位置分别在2.2%、2.4%左右，短期来看央行“借券”操作难以对债市带来系统性的反转，但债市仍将维持高波动格局。策略方面，短期“利多”出尽、央行监管力度加大、资金面触底回升影响下，三季度债市下行动力不足，震荡行情下波段操作或是最佳选择；四季度开始，若降准/降息预期回暖，可以择机采取久期策略。 免责声明 所有投资均涉及风险，本演示文稿仅作培训用途，并不构成购买或认购任何投资产品的邀请或要约。此演示文稿的