晨会纪要

东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要2023-12-25 宏观策略 宏观点评20231222：如何理解年末存款降息？ 如何理解年末存款利率的再次下调？我们认为直接原因依旧是银行体系负债成本持续承压。2023年第三季度商业银行净息差环比降1pct至1.73%，连续三季度低于1.80%银行自律监管合意水平，考虑到后续存量房贷降息以及地方化债开展，年末银行净息差难言边际改善。风险提示货币政策定力超预期；海外提前进入衰退导致出口超预期萎缩；信贷投放节奏超预期。 固收金工 固收点评20231222：神码转债：IT分销龙头布局云和信创 神码转债（127100.SZ）于2023年12月21日开始网上申购：总发行规 模为13.39亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于神州鲲泰生产基地 项目、数云融合实验室项目和信创实验室项目。当前债底估值为92.53元，YTM为2.41%。神码转债存续期为6年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率3.77%（2023-12-20）计算,纯债价值为92.53元，纯债对应的YTM为2.41%，债底保护较好。当前转换平价为89.39元，平价溢价率为11.87% 转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止 即2024年06月27日至2029年12月20日。初始转股价32.51元/股， 正股神州数码12月20日的收盘价为29.06元，对应的转换平价为89.39元，平价溢价率为11.87%。转债条款中规中矩，总股本稀释率为5.79%下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价32.51元计算，转债发行13.39亿元对总股本稀释率为5.79%，对流通盘的稀释率为6.97%，对股本摊薄压力较小。我们预计神码转债上市首日价格在 110.12~122.45元之间，我们预计中签率为0.0059%。综合可比标的以及实证结果，考虑到神码转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在 110.12~122.45元之间。我们预计网上中签率为0.0059%，建议积极申购固收点评20231222：博23转债：高端合金材料智能制造企业 我们预计博23转债上市首日价格在111.53~124.25元之间，我们预计中签率为0.0067%。 行业 双海空间广阔，海风有望开启新成长周期 投资建议：海缆：推荐东方电缆（超高压带动盈利提升，优质订单持续增长）、关注起帆电缆（上海和福建属地优势，高压从0-1）、中天科技、亨通光电；塔架：双海需求旺盛，24年导管架占比跃升带来结构优化。推 2023年12月25日 晨会编辑房诚琦执业证书：S0600522100002 fangcq@dwzq.com.cn 1/11 荐泰胜风能（陆塔出口具备盈利优势+海风放量在即）、天顺风能（导管架布局受益南部海风发展，发行GDR布局欧洲）、大金重工（双海战略高歌猛进，出口先发优势吨净利高于国内）、海力风电（最纯海风标的，产能释放迎接需求爆发）；轴承：关注崇德科技（齿轮箱轴承以滑代滚龙头24年放量在即）、新强联、长盛轴承；铸锻件：推荐金雷股份（锻造盈利韧性强，铸造爬产打开空间）、日月股份（自主加工和出口进一步提升盈利能力）；整机：推荐三一重能、明阳智能、金风科技；叶片：关注时代新材、中材科技。 房地产行业深度报告：我国房地产是否已进入调整过度阶段？ 总结和投资建议。参考美国/日本的房地产发展相似阶段经验，综合分析一系列指标，我们得出以下结论：（1）我国房地产已经出现过度调整的迹象；（2）触底反弹仍需进一步观察；（3）从长周期看，随着存量市场（租赁和中介业务）的发展、城镇化率的提升，我国房地产未来仍有增长空间。资源禀赋经营稳健、财务优势突出、口碑好产品力强的房企有望穿越周期，未来受益于政策放松和市场过度调整后的温和复苏。推荐：保利发展、招商蛇口、滨江集团、华发股份，建议关注：中国海外发展、华润置地。另外，专注发展存量业务如租赁、物业管理、中介、代建的企业有望在未来持续受益。推荐：绿城管理控股、华润万象生活。建议关注：贝壳风险提示：行业下行压力超预期；政策放松不及预期；指标参考对研究结论或有较大偏差。 保险Ⅱ行业点评报告：定期存款利率再下调，对保险影响几何？ 投资建议：我们认为当前金融股估值持续承压的核心原因在于市场对中长期经济增长信心不足：金融股作为顺周期品种，估值明显承压。当前行业处于负债端数据“真空”和资产端“底部震荡”双期叠加周期。定期存款利率下调，保险股或迎来短期小幅的“戴维斯双击”。推荐中国太保，中国人寿和新华保险，同时积极推荐弱周期防御品种中国财险。风险提示：“开门红”保单销售不及预期，居民收入预期下降拖累新单销售，宏观经济持续低迷 推荐个股及其他点评 巴比食品（605338）：中华包点领军品牌，团餐连锁发力途中 我们认为在C端业务中，早餐市场广阔，巴比以自身领先的冷冻面皮技术，叠加成熟的门店管理体系可抢占更多市场份额。C端门店与B端团餐业务双轮发力，驱动公司打开长期空间。我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.17、2.46、2.91亿元，同比-2.5%/+13.3%/+18.5%，EPS分别为0.87/0.98/1.16元，对应当前PE为25x、22x、18x，对比可比公司当下估值具备性价比，首次覆盖，给予“买入”评级。 天润乳业（600419）：疆内龙头乳企，全国化扩张进行时 公司作为疆内龙头乳企，背靠兵团上游资源丰富，产品、渠道差异化发展下全国化进程有望加速，预计23-25年营收分别为27.21/30.54/34.4亿元同比+12.9%/+12.2%/+12.7%，归母净利润分别为1.76/2.11/2.54亿元，同比-10.3%/+19.8%/+20.2%，对应23-25年PE分别为21/18/15x。当前公司23-25年PE略高于可比公司平均值，但考虑到PETTM分位数位于十年以来的1.9%，处于历史估值低位，未来随着全国化推进，公司估值有望提升，首次覆盖给予“买入”评级。 2/11 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 宏观策略 宏观点评20231222：如何理解年末存款降息？ 如何理解年末存款利率的再次下调？我们认为直接原因依旧是银行 体系负债成本持续承压。2023年第三季度商业银行净息差环比降1pct至1.73%，连续三季度低于1.80%银行自律监管合意水平，考虑到后续存量房贷降息以及地方化债开展，年末银行净息差难言边际改善。定期存款增速水平仍居高位，广义资金空转现象持续。11月住户定期存款余额同比增速19.9%，持续处于近十年以来的高位，M2-M1剪刀差持续走阔，其中非银存款增速在汇率贬值压力下呈回落态势，反映实体资金活化水平不足，更多高定价的长定期存款拖累银行负债端成本。贷款利率定价持续下行。今年6、8月LPR两次调降叠加贷款需求有限，三季度金融机构对企业贷款加权平均利率环比回落13bp至3.82%。与此同时近期房企出险问题持续，国有大行陆续表态拟支持房企融资，若最终方案落地，地产供给问题将边际缓解，但也势必增加银行的风险敞口与负担。部分住房贷款利率宽松也将在年初重定价，进一步挤压银行资产端收益。当下存款降息以提升银行负债成本管控及抗风险能力的迫切性上升。存款利率下调会是央行降息的“序幕”吗？以史为鉴，近两年的三次存款降息与央行政策利率降息均有紧密的时间关系：�疫情持续扰动导致经济下行压力增大，2022年8月中旬MLF与LPR先后调降，约一个月后的9月15日国股银行下调存款挂牌利率，是自2015年10月以及存款利率市场化调整机制落地后的首次调降。②在疫后经济复苏放缓以及银行净息差边际大幅收窄背景下，2023年6月8日国股银行再次下调存款挂牌利率，仅5天后央行即下调OMO利率开启新一轮降息以加强逆周期调节。③年中政治局会议后政策加码，2023年8月中旬央行年内二次降息，三季度银行净息差依旧在历史低位徘徊，且存款定期化、长期化现象持续，仅半个月后的9月4日国股银行即“补降”存款挂牌利率。而当下内部诉求不减，外部压力趋缓，我们认为明年年初降息的空间正在逐步打开，不排除2024年1月MLF利率调降的可能：一方面，四季度经济复苏的动能尚不牢固，近期投资与价格数据波动，制造业PMI、出口同比增速已经回到6月降息前的格局，反映实体对持续的逆周期调节诉求仍高。另一方面，12月美联储转向信号下外部汇率压力边际缓解。美元指数与中美利差视角下的人民币汇率贬值超调现象逐渐收敛，汇率波动趋近于正常弹性水平，“稳汇率”对央行货币宽松的制约或有减轻。存款利率下调对债市有何影响？短期来看，存款降息一定程度上已经带动广谱利率下行，也可能推动居民储蓄向理财等资管产品转化，改善资金市场供需，推动利率回落。明年年初来看，受投放平滑指导的信贷“开门红”或仍具有一定季节性前置，专项债提前批支持“三大工程”可能不小，明年一季度资金面尚存趋紧压力。风险提示：货币政策定力超预期；海外提前进入衰退导致出口超预期萎缩；信贷投放节奏超预期。 （证券分析师：陶川证券分析师：邵翔） 固收金工 固收点评20231222：神码转债：IT分销龙头布局云和信创 事件神码转债（127100.SZ）于2023年12月21日开始网上申购： 总发行规模为13.39亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于神州 3/11 鲲泰生产基地项目、数云融合实验室项目和信创实验室项目。当前债底估值为92.53元，YTM为2.41%。神码转债存续期为6年,东方金诚国际信用评估有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.3%、0.5%、1.0%、1.5%、1.8%、2.0%，公司到期赎回价格为票面面值的110.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率3.77%（2023-12-20）计算,纯债价值为92.53元，纯债对应的YTM为2.41%，债底保护较好。当前转换平价为 89.39元，平价溢价率为11.87%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2024年06月27日至2029年12月20日。初始转股价32.51元/股，正股神州数码12月20日的收盘价为29.06元，对应的转换平价为89.39元，平价溢价率为11.87%。转债条款中规中矩，总股本稀释率为5.79%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价32.51元计算，转债发行13.39亿元对总股本稀释率为5.79%，对流通盘的稀释率为6.97%，对股本摊薄压力较小。观点我们预计神码转债上市首日价格在110.12~122.45元之间，我们预计中签率为0.0059%。综合可比标的以及实证结果，考虑到神码转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在30%左右，对应的上市价格在110.12~122.45元之间。我们预计网上中签率为0.0059%，建议积极申购。神州数码集团股份有限公司是国内IT分销龙头，近年来致力于成为领先的数字化转型合作伙伴，围绕企业数字化转型的关键要素，开创性的提出“数云融合”战略和技术体系框架，着力在云原生、数字原生、数云融合关键技术和信创产业上架构产品和服务能力，为处在不同数字化转型阶段的快消零售、汽车、金融、医疗、政企、教育、运营商等行业客户提供泛在的敏捷IT能力和融合的数据驱动能力。2018年以来公司营收稳步增长，2018-2022年复合增速为9.08%。自2018年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，同比增长率“倒