晨会纪要

东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2023-09-18 宏观策略 宏观点评20230915：降准不降息的宏观逻辑 今年的货币政策操作很微妙，3月降准，6月才降息；而8月降息，9月就降准……回顾去年大会以来的货币政策，一个直观的感受是越来越快如图1所示，从去年11月底至今货币政策宽松操作的时间间隔呈现有趣的递减特征，�次操作之间分别隔着4、3、2、1个月。那我们自然要问会不会出现同月既降准又降息？以及10月是不是会继续降息？风险提示：东盟、俄罗斯及其他新兴经济体经济增长不及预期，对外需拉动不足。欧美经济超预期陷入衰退，拖累我国出口；政策出台过慢，导致经济动力和市场信心再次下降。 固收金工 固收深度报告20230915：转债行业图谱系列（十四）：医疗器械行业之医疗检测、耗材及工程赛道可转债梳理（正股与转债分析及推荐篇） 投资建议：我们建议风格相对稳健、追求收益风险比最大化、风险偏好适中的投资者对正股基本面表现良好、转债安全性更高的乐普转2予以关注；而投资风格略有激进、追求收益最大化、风险承受能力较强的投资者对正股基本面表现好转、转债向上弹性空间较大的九强转债予以关注。风险提示：政策变动风险；正股表现不及预期；发行人违约风险。 固收点评20230915：九典转02转债：药品制剂业务蓬勃发展，竞争地位 日益巩固 九典转02（123223.SZ）于2023年9月15日开始网上申购。我们预计九典转02上市首日价格在119.04~132.62元之间，我们预计中签率为0.0011%。 行业 SiC行业深度报告：SiC东风已来，关注衬底与外延环节的材料+设备国产化机遇【勘误版】 投资建议：重点推荐晶盛机电（SiC衬底片&外延炉）、迈为股份（SiC研磨机）、高测股份（SiC金刚线切片机）、德龙激光（SiC激光切片&划片机）、北方华创（SiC长晶炉&外延炉），建议关注晶升股份（SiC长晶炉）、大族激光（SiC激光切片&划片机）、纳设智能（未上市，SiC外延炉）等。风险提示：新能源车销量不及预期的风险、碳化硅渗透率提升不及预期的风险、SiC设备国产化率提升不及预期、各家厂商技术研发不及预期。 汽车行业点评报告：短期影响有限，长期自主出海前景广阔 对中国新能源汽车品牌出口欧洲的影响：1）历史上可借鉴1980-1990年日本汽车出口美国的贸易摩擦：短期日本车企接受了美国的贸易出口限额规定，长期通过本地化建厂（从合资到独资）实现共赢。这10年期间日本本土直接贸易出口汽车销量进入瓶颈期，但日本海外生产的汽车产 2023年09月18日 晨会编辑朱国广执业证书：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/10 证券研究报告 量开启0-1高增长模式，并且在往后20年进入持续全球扩张周期！2）目前“中欧汽车关系”一定程度类似历史上的“日美汽车关系”。短期影响还需结合欧盟后续细节政策来详细评估，但长期中国汽车品牌出口欧洲保持乐观，全球车企格局最终主导因素是【持续技术领先能力+更高生产效率】，贸易摩擦更多是短期影响，本地化建厂才是长久之计，目前我国车企均加速准备海外建设产能。中国油车出口继续维持高增长。中国油车（包括乘用车/客车/重卡）的出口地以【一带一路国家】为主，从地缘政治+产业竞争角度看，这类出口地区发生贸易摩擦的风险较小。基于产品力的优势，中国车企有望在主要出口地区强势替代日韩系车企的份额。 推荐个股及其他点评 长安汽车（000625）：启源A07预售，看好启源+深蓝持续新车加码长安电动转型 盈利预测与投资评级：我们维持长安汽车2023~2025年归母净利润为90/82/98亿元，对应EPS为0.91/0.82/0.99元，对应PE为15/16/14倍，维持长安汽车“买入”评级。风险提示：乘用车价格战超预期，终端消费恢复低于预期。 赛力斯（601127）：新M7上市，新一轮上量周期有望开启 盈利预测与投资评级：自持新能源技术+牵手华为，打造全新模式。我们维持公司2023-2025年业绩预期为-25.73/-9.46/9.21亿元，维持公司“买入”评级。风险提示：芯片/电池等关键零部件供应链不稳定；新平台车型推进不及预期；公司与华为合作推进进度不及预期 2/10 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 宏观策略 宏观点评20230915：降准不降息的宏观逻辑 今年的货币政策操作很微妙，3月降准，6月才降息；而8月降息，9 月就降准……回顾去年大会以来的货币政策，一个直观的感受是越来越快，如图1所示，从去年11月底至今货币政策宽松操作的时间间隔呈现有趣的递减特征，�次操作之间分别隔着4、3、2、1个月。那我们自然要问，会不会出现同月既降准又降息？以及10月是不是会继续降息？对于前一个问题的回答是，不太可能。因为单月降准+降息是“极端”模式，如图2所示，最近三次出现类似的情况是在2020年（4月）、2015年（4月、9月）和2008年（10月和12月），分别对应着疫情冲击，新兴市场衰退和2008年金融危机。中国当前经济虽然存在内生动力不足的问题，但尚未到如此严峻的地步，从今天公布的8月数据可见一斑，消费的韧性还在，部分行业如汽车依旧保持不错的势头，基建和制造业投资也出现了反弹。对于后一个问题的回答是，有可能。从政策组合上看，在当前的经济背景下，财政如果谨慎些，那货币政策就要积极一些。从政策效果来看，10bp托不住地产 （今年5年期LPR利率只降了10bp），而单靠二手房和一线城市改善性需求可能并不足以扭转乾坤。工业生产：汽车是今年的中流砥柱，计算机电子行业迎来拐点？今年以来汽车制造一直是工业生产最主要的拉动之一，同时也是8月增长动能最好的行业（图5）。8月令人意外的是，极端的天气似乎并没有对工业生产产生太多影响，环比0.5%的工业增速基本与历史同期平均水平相符。其中值得注意的是计算机电子行业的生产开始明显回暖，叠加全球半导体销售的积极信号，这可能是部分中游制造业逐步向补库存转变的重要标志之一。除此之外，化学原料和制品行业5月以来也一直表现亮眼，部分高耗能行业的反弹也能解释为何当前工业用电量和工业生产之间的分化。制造业：反弹的动能来自何处？继8月制造业PMI打破极端天气的“阴霾”之后，制造业投资也迎来反弹，当月同比增速上涨至7.1%（前值4.3%）。制造业的一大“彩蛋”在于民间制造投资的形势正在边际好转：近段时间私营企业利润表现比其他企业类型“略胜一筹”，且7月民间制造投资相对整体投资的表现略有改善（8月数据尚未公布）。从制造业投资的具体产业上看，大部分行业正感受宏观的“逆风”。不过部分中下游行业仍是逆风局下的“亮眼项”，其中通用设备、专用设备、食品制造、纺织业等行业就成为了8月制造业投资的主要支撑力量。我们在之前的报告中提出，今年以来工业企业利润复苏情况为“中游>下游>上游”，此复苏格局也带动制造业中下游投资相对更加稳健。基建：广义上、狭义下，公用事业是关键。8月广义基建投资同比增速录得6.2%（前值5.3%），此次基建投资的加速更多是靠电热水供应板块予以支撑。不过剔除公用事业板块的狭义基建同比增速仅为3.9% （前值4.6%），交通仓储、水利和公共设施投资均有“降温”，尤其是铁路投资同比增速下滑明显。专项债发行提速为基建投资吃下“定心丸”。“好消息”是8月新增专项债发行明显提速，且财政部已公开 表示“今年新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕”。鉴于新增 专项债发行规模拐点通常领先于基建投资约3个月，我们预计四季度基建投资增速将会回暖。消费：超预期好转，还得靠出行主题。8月社零同比录得4.6%，两年复合（2022-2023年，下同）增速反弹至5.0% （7月为2.6%），也对应了8月信贷中居民短期贷款大幅回升。考虑到8月服务业PMI读数回落反映暑期拉动因素边际转弱，这次社零的 3/10 回升或反映两层积极内涵：第一是年中促消费政策历经两个月的陆续出台后，其刺激效力逐步开始显现；而更深一层则是长时间制约消费的信心与收入因素可能开始企稳。分项来看，不同需求的分化现象依然显著。出行继续成为最大的拉动因素：石油及制品、汽车项以及餐饮零售额8月复合同比增速居前，且复合同比涨幅较7月均有大幅走阔。石油及制品项主要受国际原油涨价影响（8月国内汽油价格环比上涨4.9%）；汽车消费在暑期需求推动下复合同比增速走阔至8.2%，8月汽车销售额当月同比增速（1.1%）略低于销量（乘联会口径2.2%）可理解为促消费政策的发力。而地产关联消费项家具、家电、装潢以及办公用品在楼市企稳前仍偏低迷。往后消费回升的趋势比较明朗。一方面是乐观因素不断显现，如存量房贷降息、降税类政策的出台已对居民起到稳预期效果；另一方面是去年9月开始因疫情扰动基数走低。叠加“金九银十”效应，四季度社零同比读数有望继续回升。地产：继续筑底。8月地产投资同比小幅收窄至-11%。8月初极端天气持续扰动下，竣工面积同比增速大幅回落至11%，施工面积降幅进一步下探至-33%；销售面积降幅连续三个月收窄。进入政策效果观测期，地产量价数据的回升成色成为下一个博弈点。“认房不认贷”等地产放松政策集中在8月底落地，市场对8月数据并无过多期待，而 9月数据则关系到后续是资本市场&经济企稳还是政策进一步加码。结合高频数据来看，进入9月后地产销售确有积极修复：政策效力已经快速反映在二手房成交面积同比转正上，但与地产周期关联更紧密的新房成交面积同比降幅仅是收窄，我们认为目前断定地产整体回暖还尚需观察。后续地产销售若好转，其带动房企资金进而支撑投资端的效果预计需要一定时间传导，若城市更新改造与金融支持均无超预期力度，年内地产投资大概率继续弱企稳。不过8月之后去年同期基数开始走低，四季度地产同比降幅可能收窄。风险提示：东盟、俄罗斯及其他新兴经济体经济增长不及预期，对外需拉动不足。欧美经济超预期陷入衰退，拖累我国出口；政策出台过慢，导致经济动力和市场信心再次下降。 （证券分析师：陶川证券分析师：邵翔） 固收金工 固收深度报告20230915：转债行业图谱系列（十四）：医疗器械行业之医疗检测、耗材及工程赛道可转债梳理（正股与转债分析及推荐篇）观点因主营业务受行业冲击程度不同，正股业绩分化显著，估值均处底部：1）乐普转2：心血管疾病领域整体解决方案提供商。公司深耕心血管疾病领域，构筑技术亮点明显、市场占有率高、创新研发成果丰富等内部运营优势，新产品持续迭代助力业绩良性增长，叠加当前鼓励国产替代的政策导向鲜明，人口老龄化趋势下心血管疾病相关防治需求稳步上升，外部环境优势与内部运营优势共振，或将驱动公司长期盈利能力稳中有增；受2022年高基数影响2023H1部分业务营收一般，但当前估值显著偏低，提示左侧埋伏机会已现；2023/8/31PE （TTM）为16.06倍，位于0.42%分位数。2）九强转债：业内领先的体外检测企业。公司疫情期间业绩小幅下降，2023H1有所回升，整体表现稳定；在体外检测领域充分积累技术优势，自有品牌“金斯尔”业内知名度高，并通过收购将业务扩展至血凝、病理等国产企业“蓝海”市场，有助于突破业绩“天花板”，但需注意并购整合带来的商誉减值风险及企业内部经营优化风险；当前估值已降至历史低位，或可 4/10 持续关注公司在新业务市场的营收表现及营运效率，把握配置时机；2023/8/31PE（TTM）为23.70倍，位于9.94%分位数。3）尚荣转债：国内最大的医疗工程服务商之一。公司在医疗设备、工程建设方面具备较高行业竞争力，借助海外子公司普尔德较强的品牌效应，已搭建丰富的国际耗材企业客户网络，此外器械类产品的国产替代趋势及医院建设类项目的新、改、扩建趋势或将改变行业竞争格局，因此尽管2022年公司业绩因部分项目停工重整而弱化，但未来仍有机会充分利用自身关键优势，把握行业趋势，提前布局研发生产，改善基本面表现，扭转市场情绪；2023/8/31PE（TTM）为负值。转债行情复盘与分析：1）乐普