此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2023年 5月 26日 网易 (NTES US)1季度业绩超预期，手游恢复双位数增长；6月新游可期  2023年1季度手游带动业绩超预期。2023年 1季度收入/调整后净利润同比增 6%/48%，超我们预期 3%/51%，超市场预期 3%/33%。游戏收入同比增 8%（手游+16%/端游-10%），手游因《蛋仔派对》收入确认周期更短带动 1季度收入超预期，端游收入因代理游戏终止而下滑，旗舰端游表现稳定。毛利润率同比改善 5个百分点，因游戏业务收入结构变动及代理游戏停服费用提前至2022年4季度计提所致，其他业务如云音乐通过业务精简毛利润率同比改善 10个百分点。 游戏更新：旗舰手游保持热度，《梦幻西游》、《第五人格》流水在 1季度创新高，《蛋仔派对》为 1季度国内游戏 iOS渠道下载量最高手游，我们估算贡献收入增量 25亿元（占手游收入比例 19%）。近期新游戏上线计划：《逆水寒》（6月 30日，3600万预约）、海外市场《哈利波特》（暑期）。其他游戏储备：《超凡先锋》（6月 8日，近 2000万预约）、《巅峰急速》（6月 20日，近 2000万预约），《永劫无间》手游、《蛋仔派对》海外等。 2季度及2023年展望：我们预计 2季度游戏收入同比增 4%，端游因代理收入下降而继续承压，手游由于《蛋仔派对》季节性影响环比下降，但同比保持双位数增长。预计 2季度利润率环比 1季度下降，因新游预热加大市场营销投入，以及更为常态化的游戏业务毛利润率变动。考虑新游将在2季度末陆续上线，我们预计下半年公司自研手游收入有望恢复 20%+增速，带动 2023年网易自研手游/手游收入增 18%/15%。 估值：我们微调公司 2023年收入预测，其中考虑新游上线时间更为确定而上调游戏收入2%，但被云音乐及其他缩减业务的收入预测下调所抵消，由于亏损业务收缩，上调公司净利润 8%。我们将目标价从 102美元/156港元（9999 HK）上调至 107美元/164港元，对应游戏业务 2023年 18倍市盈率，看好《蛋仔派对》及《逆水寒》手游对业绩拉动及老游戏稳健运营，业绩稳定，且股息率高，维持买入。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅美元85.73美元107.00↑+24.8%财务数据一览年结12月31日202120222023E2024E2025E收入(百万人民币)87,60696,496103,505113,439123,001同比增长(%)18.910.17.39.68.4净利润(百万人民币)19,76222,80826,40329,56632,921每股盈利(人民币)29.3434.6040.5845.5550.80同比增长(%)33.717.917.312.311.5前EPS预测值(人民币)37.6645.1750.52调整幅度(%)7.80.80.6市盈率(倍)20.117.114.513.011.6每股账面净值(人民币)141.54158.88179.58204.83244.74市账率(倍)4.173.713.292.882.41股息率(%)1.31.81.82.02.1个股评级买入5/229/221/235/23-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%NTES USMSCI中国指数股份资料52周高位(美元)106.8452周低位(美元)55.41市值(百万美元)106,277.45日均成交量(百万)1.90年初至今变化(%)14.95200天平均价(美元)82.10孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 2023年 5月 26日网易 (NTES US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表1: 2023年1季度业绩摘要年结12月31日(人民币，百万元）1Q224Q221Q23环比(%)同比(%)交银国际预测差异(%)评论游戏及增值服务18,64219,08620,0665818,94061.游戏17,27317,52118,6016817,5036端游5,7175,8875,152-12-105,426-5代理游戏终止手游11,55511,63413,448161612,07711《蛋仔派对》带动2.增值服务1,3691,5651,465-671,4382有道1,2011,4541,163-20-31,309-11疫情影响导致同比下滑云音乐2,0672,3761,960-18-52,298-15社交娱乐收入收缩创新及其他1,6462,4381,858-24131,7784 净收入23,55625,35425,046-1624,3253市场预期24,806收入成本-10,719-12,110-10,150-16-5-11,180-9 毛利润12,83613,24414,897121613,14513毛利润率（%）54525954游戏/云音乐毛利润率同比提升 5/10个百分点 研发投入-3,398 -4,090 -3,750 -810-3,834 -2人员支出增长营销推广-2,915 -3,418 -2,905 -150-3,239 -101季度投放较低行政开支-1,016 -1,303 -1,022 -221-1,201 -15 运营利润5,5074,4337,22063314,87148运营利润率（%）23172920 调整后运营利润6,2535,3108,04351295,63043调整后运营利润率（%）27213223 税前利润5,5354,7768,33975515,30657税前利润率（%）23193322 净利润4,3943,9536,75571544,26258净利润率（%）19162718调整后净利润5,1184,8117,56657485,02251市场预期5,697调整后摊薄每股收益（人民币）7.72 7.36 11.62 58517.76 50市场预期8.58资料来源：公司资料，彭博，交银国际 2023年 5月 26日网易 (NTES US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表2: 损益表预测损益表 （百万人民币)年结12月31日2Q221Q232Q23E环比(%)同比(%)2,0222023E2024E2025E净收入23,15925,04624,066-4496,496103,505113,439123,001市场预期25,230105,247 116,254 127,621 游戏及增值服务收入18,14020,06618,893-6474,56680,75088,14495,363a. 游戏16,83418,60117,522-6468,99974,87781,97788,888PC5,7075,1525,089-1-1122,76521,89823,54325,702手游11,12713,44812,433-81246,23352,97858,43463,185b. 增值服务1,3061,4651,371-655,5685,8736,1676,475有道9561,1631,052-10105,0135,3575,8936,482云音乐2,1921,9602,1007-48,9928,76010,07411,081创新及其他1,8721,8582,021987,9248,6379,32810,075 营业成本-10,218-10,150-10,090-1-1-43,730-43,356-47,624-50,977 毛利润12,94114,89713,976-6852,76660,14965,81572,024毛利率（%）55.959.558.154.758.158.058.6 产品研发费用-3,582-3,750-3,91849-15,039-16,034-17,378-18,546市场营销费用-3,301-2,905-3,611249-13,403-13,104-13,466-14,413一般管理费用-1,113-1,022-1,153134-4,696-5,104-4,780-5,108 运营利润4,9467,2205,295-27719,62925,90730,19233,957运营利润率（%）21292220252728 调整后运营利润5,7118,0436,102-24722,80329,29633,89537,972调整后运营利润率（%）25322524283031 税前利润5,7318,3395,879-30324,25028,80132,67136,569税前利润率（%）253324-27-125282930 调整后净利润5,4107,5665,507-27222,80826,40329,56632,921市场预期5,57123,507 26,304 29,302 调整后净利润率（%）233023-24-224262627 Non-GAAP摊薄每股盈利（人民币）8.18 11.62 8.46 -27334.60 40.58 45.55 50.80 市场预期8.3933.9337.5041.93资料来源：公司资料，彭博，交银国际预测 2023年 5月 26日网易 (NTES US) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4图表3: 网易（NTES US）目标价及评级资料来源: FactSet，交银国际预测图表4: 交银国际互联网行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业BIDU US百度买入118.67170.0043.3%2023年 05月 17日广告1024 HK快手买入53.8090.0067.3%2023年 05月 23日文娱内容MOMO US挚文集团买入8.2511.0033.3%2023年 03月 17日文娱内容YY US欢聚集团买入27.6738.0037.3%2023年 03月 16日文娱内容IQ US爱奇艺买入4.499.40109.4%2023年 02月 23日文娱内容TME US腾讯音乐买入7.2710.0037.6%2023年 01月 12日文娱内容BILI US哔哩哔哩买入16.5533.0099.4%2023年 01月 11日文娱内容772 HK阅文集团中性30.1537.0022.7%2022年 08月 16日文娱内容PDD US拼多多买入60.02100.0066.6%2023年 03月 21日电商BABA US阿里巴巴买入78.78128.0062.5%2023年 02月 24日电商JD US京东中性32.4441.0026.4%2023年 05月 12日电商NTES US网易买入85.73107.0024.8%2023年 05月 26日游戏700 HK腾讯控股买入322.40450.0039.6%2023年 05月 18日游戏777 HK网龙网络买入14.1820.0041.0%2023年 03月 28