本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 公司10月28日晚发布2020年三季报，前三季度实现营收3.04亿元，同比下降13.73%，实现归母净利润0.68亿元，同比增长184.54%；单季度看，三季度单季实现营收0.91亿元，同比下降22.10%，归母净利润0.51亿元，同比增长1213.35%，扣非归母净利润0.05亿元，同比增长22.65%。归母净利润同比高增主要为收到上海力珩所欠公司业绩补偿款4,437.03万元所致。 二、分析与判断  新旧产品周期转换导致营收下滑，销售费用下降利润重回增长轨道 公司三季度实现营收0.91亿元，同比下降22.10%，我们认为主要由于公司游戏产品周期正处于新旧转换阶段，随着《仙境传说RO：新世代的诞生》的上线，公司游戏业务收入将大幅提升。公司三季度单季度实现扣非归母净利润0.05亿元，同比增长22.65%，二季度单季度则亏损0.01亿元，在削减了处于下降周期的游戏产品推广营销费用后，公司重新回到了利润增长轨道。费用端：公司Q3销售费用率9.8%，同比下降9.8%，主要由于推广营销费用减少所致；管理费用率10.9%、财务费用率5.9%均与去年同期基本持平，费用管控情况良好。  新游上线两周持续霸榜，后续东南亚地区表现值得期待 《仙境传说RO：新世代的诞生》10月15日上线以来表现超出预期，始终稳居台湾畅销榜和免费榜双榜榜首，香港地区和澳门地区也基本保持在畅销榜冠军和免费榜前三的位置。我们认为游戏上线以来的卓越表现证明了该款游戏的品质，也证明了字节跳动海外发行的实力，作为重度手游，其生命周期较长，有望长期为公司贡献利润。而从心动公司此前发行的同IP游戏数据，东南亚地区市场作为最大的市场地区，其规模是港澳台市场2倍左右，看好后续上线东南亚地区的流水表现。长期看，看好公司作为拥有优质IP的内容方和字节跳动进一步开展合作，围绕《仙境传说》持续打造精品，重塑公司价值。  通信业务向通信网络EPC总包拓展初现成效 公司10月19日公告称，中标中国联通固网产品线路设备移、技改类总承包招标项目，标段金额5000万左右。该项目为通信网络规划设计、工程一体化技术服务，本次中标展示了公司通信业务向通信网络EPC总包转型的成果。随着5G大规模建设的开展，公司通信业务有望稳步提升业务规模，为进一步夯实公司业务基本面提供保障。 三、投资建议 一、 公司通信业务方面：已经迎来行业高景气周期，未来将有望保持稳步增长；游戏业务方面，看好字节跳动首款海外重度游戏代理和《仙境传说》这一经典 IP 双重加持的产品业绩空间。我们认为，公司 20-22 年将实现归母净利润 1.19/4.13/4.71 亿元，对应 PE 54X/16X/14X。对标同类游戏公司 21 年 PE 中值为 17 X，通信技术服务可比公司 21 年 PE 中值为 40 X，公司具备估值优势，维持“推荐“评级。 四、风险提示： 二、 海外游戏业务拓展不及预期；海外互联网政策风险；通信技术服务订单数量及规模不及预期。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 9.24元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2020-10-28 近12个月最高/最低（元） 13.15/3.65 总股本（百万股） 691.23 流通股本（百万股） 615.26 流通股比例（%） 89% 总市值（亿元） 63.87 流通市值（亿元) 56.85 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：刘欣 执业证号： S0100519030001 电话： 010-85127513 邮箱： liuxin@mszq.com 分析师：钟奇 执业证号： S0100518110001 电话： 010-85127513 邮箱： zhongqi@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.【民生传媒】富春股份：新游上线登顶畅销榜首，底部逆境反转 [Table_Title] 富春股份（300299） 公司研究/点评报告 利润重回增长轨道，新游开局超预期，全年业绩可期 —富春股份2020年三季报点评 点评报告/传媒 2020年10月29日 -35%15%65%115%165%19/1020/120/420/720/10富春股份 沪深300 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 富春股份（300299） [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入（百万元） 468 696 1,145 1,320 增长率（%） -15.8% 48.7% 64.6% 15.2% 归属母公司股东净利润（百万元） (561) 119 413 471 增长率（%） -1067.2% -121.3% 246.7% 14.0% 每股收益（元） (0.78) 0.17 0.60 0.68 PE（现价） (11.8) 53.6 15.5 13.6 PB 13.1 10.7 6.3 4.3 资料来源：公司公告、民生证券研究院 oPpMrQrOuNpPmQmPzRxOoN9PaO7NmOpPpNnNjMnMnNfQsQuN6MpOpMuOnNrMNZsQtO 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 富春股份（300299） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 主要财务指标 2019 2020E 2021E 2022E 营业总收入 468 696 1,145 1,320 成长能力 营业成本 209 301 343 429 营业收入增长率 -15.8% 48.7% 64.6% 15.2% 营业税金及附加 2 3 3 4 EBIT增长率 -94.6% 1364.4% 446.8% 15.4% 销售费用 120 132 166 181 净利润增长率 -1067.2% -121.3% 246.7% 14.0% 管理费用 55 70 86 99 盈利能力 研发费用 78 117 148 145 毛利率 55.3% 56.8% 70.1% 67.5% EBIT 5 73 400 461 净利润率 -119.9% 17.1% 36.1% 35.7% 财务费用 26 0 0 0 总资产收益率ROA -39.5% 7.3% 18.7% 16.5% 资产减值损失 (733) 0 0 0 净资产收益率ROE -112.3% 19.9% 40.8% 31.7% 投资收益 251 45 0 0 偿债能力 营业利润 (527) 118 400 461 流动比率 1.2 1.5 1.8 2.1 营业外收支 (3) 0 0 0 速动比率 1.2 1.5 1.8 2.1 利润总额 (530) 118 400 461 现金比率 0.4 0.8 0.5 1.2 所得税 31 (1) (14) (10) 资产负债率 0.6 0.6 0.5 0.5 净利润 (561) 119 413 471 经营效率 归属于母公司净利润 (561) 119 413 471 应收账款周转天数 184.7 187.2 182.8 184.9 EBITDA 18 73 400 461 存货周转天数 4.8 1.6 2.2 2.9 总资产周转率 0.3 0.5 0.6 0.5 资产负债表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 每股指标（元） 货币资金 162 525 361 1256 每股收益 (0.8) 0.2 0.6 0.7 应收账款及票据 203 333 539 609 每股净资产 0.7 0.9 1.5 2.1 预付款项 41 69 75 92 每股经营现金流 (0.1) 0.2 (0.2) 1.3 存货 6 (3) 7 (0) 每股股利 0.0 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 46 46 46 46 估值分析 流动资产合计 855 1234 1799 2450 PE (11.8) 53.6 15.5 13.6 长期股权投资 113 158 158 158 PB 13.1 10.7 6.3 4.3 固定资产 17 17 17 17 EV/EBITDA 69.7 33.1 11.8 9.2 无形资产 11 11 11 11 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 非流动资产合计 565 410 410 410 资产合计 1420 1643 2208 2860 短期借款 209 209 209 209 现金流量表（百万元） 2019 2020E 2021E 2022E 应付账款及票据 173 196 243 313 净利润 (561) 119 413 471 其他流动负债 0 0 0 0 折旧和摊销 650 0 0 0 流动负债合计 733 830 982 1162 营运资金变动 98 82 (577) 425 长期借款 173 173 173 173 经营活动现金流 (89) 156 (164) 896 其他长期负债 6 6 6 6 资本开支 101 (207) 0 0 非流动负债合计 179 179 179 179 投资 13 0 0 0 负债合计 912 1009 1161 1341 投资活动现金流 (87) 207 0 0 股本 711 691 691 691 股权募资 7 0 0 0 少数股东权益 9 9 9 9 债务募资 27 0 0 0 股东权益合计 508 608 1021 1492 筹资活动现金流 (33) 0 0 0 负债和股东权益合计 1420 1643 2208