分析師聲明及重要披露事項請參見附錄A。 元大與其研究報告所載之公司行號可能於目前或未來有業務往來，投資人應瞭解本公司可能因此有利益衝突而影響本報告之客觀性。投資人於做出投資決策時，應僅將本報告視為其中一項考量因素。 圖1: 關注個股 公司名稱 股價 （3月24日） YTD （%） 國電南瑞 20.82 -1.70 許繼電氣 13.28 23.31 平高電氣 8.31 28.64 中國西電 4.65 27.75 資料來源: Wind、元大 《投資中國系列》 中國新基建大潮將至，特高壓核准建設加速 財政加碼新基建大潮將至，電網投資有望超預期增長：據國務院國資委3月20日消息，作為中國經濟“頂樑柱”的中央企業，要發揮產業鏈主力軍優勢，用投資驅動和硬核科技領跑“新基建”，努力做好“新基建”產業鏈的投資者、研發者和建設者，以“新基建”升級“新消費”，形成增長新動力，推動實現高質量發展。國家電網為老牌央企，於19年末曾計劃20年投資4080億、同比-9%，但是新領導上任、十三五收官之年、疫情過後恢復基建拉動經濟的角度來看，預計今年國網投資可能不降反增，長期看維持在4500-5000億。尤其是未來電網投資將以效益為先特高壓有利於電網降本增效和長線發展，預計未來投資建設有望繼續加速。 特高壓為新基建重點板塊，全年投資額有望超700億：近日，國家電網公司已研究編制了《2020年特高壓和跨省500千伏及以上交直流項目前期工作計劃》，明確將加速“5交5直”特高壓工程年內核准以及前期預可研工作。同時，國網公司董事長毛偉明3月11日表示，目前全年公司特高壓建設項目明確投資規模1128億元，可帶動社會投資2235億元，整體規模近5000億元。截至目前，中國共有25條在運特高壓線路、7條在建特高壓線路以及7條待核准特高壓線路，其中被《工作計劃》和《20項重點工作任務》文件所提及的13條特高壓線路，涉及特高壓線路總投資額約為2023億元（企業從中標到確認收入週期一般為1-1.5年，假設當年中標訂單該年度確認30%、第二年確認50%、第三年確認20%；），20年投資預計可超過700億元，21年超800億。 特高壓核心設備門檻高，招標格局穩定龍頭優勢凸顯：特高壓直流線路主設備在兩個換流站內。其中換流閥、直流保護系統、換流變、GIS等核心設備投資金額佔比較高，預計2020年總投資556億元，21年563億，設備投資額佔比約為30%；特高壓交流線路主設備與站點數量相關，預計2020年總投資213億元，21年264億，設備投資額佔比約為25%。從中標情況來看，特高壓直流系統中：1)換流閥：國電南瑞（招標佔比42%）、許繼電氣（招標佔比31%），2)換流變為：特變電工（招標佔比33%）、中國西電（招標佔比26%），3)直流保護器被南瑞和許繼壟斷，兩家合計佔比90%，其中：國電南瑞（招標佔比53%）、許繼電氣（招標佔比47%）。特高壓交流系統中:1)GIS主要為平高電氣（招標佔比47%）、中國西電（招標佔比20%），2)變壓器主要為特變電工（招標佔比53%）、中國西電（17%）。 20-22為特高壓交付大年，主流企業業績彈性顯著：特高壓相關設備的盈利水平通常較高，根據過往上市公司發佈的公告來看，特高壓輸電系統的換流變、換流閥、控制保護、直流開關等核心產品淨利率基本都在10-20%之間。結合主流公司往年歸母淨利潤總額和各公司預計中標額，可以得出特高壓工程給各個公司帶來的業績彈性，如果特高壓建設整體符合預期，收入與業績高峰將出現在2020-2022年。重點推薦業績彈性較高的平高電氣、許繼電氣、中國西電。同時，面對內外部形勢變化，確保安全並提質增效仍是電網企業面臨的艱巨任務，因此電網數字化和智能化趨勢只會加快從估值和長期發展走勢來看同時重點推薦國電南瑞。 風險提示：審批建設進度低預期；市場競爭加劇導致盈利能力不及預期；電網投資不及預期 投資策略報告 中國：策略 2020 年 3 月 25日 元大 研究中心 research@yuanta.com https：//report.yuanta-consulting.com.tw Bloomberg code：YUTA 資訊更新： ► 近日，國家電網公司已研究編制了《2020年特高壓和跨省500千伏及以上交直流項目前期工作計劃》，明確將加速“5交5直”特高壓工程年內核准以及預可行性研究。 ► 國網公司董事長毛偉明3月11日表示，目前全年公司特高壓建設項目明確投資規模1128億元，可帶動社會投資2235億元，整體規模近5000億元。 市場展望： ► 2020 年是“新基建”啟動的一年，特高壓已經被上升至國家戰略層面高度。預計被國網多次提及的13條特高壓線路將帶來約2023億元投資，20年投資預計可超過700億元，21年超800億。 ► 同時特高壓對於GIS、變壓器、換流閥等核心設備技術要求較高，競爭格局穩定，預計主流企業收入與業績彈性大年將出現在2020-2022年。 中國：策略 25 Mar, 2020 《投資中國系列》 第2頁，共12頁 新基建大潮將至，特高壓建設加速：據國務院國資委3月20日消息，作為中國經濟“頂樑柱”的中央企業，要發揮產業鏈主力軍優勢，用投資驅動和硬核科技領跑“新基建”，努力做好“新基建”產業鏈的投資者、研發者和建設者，以“新基建”升級“新消費”，形成增長新動力,推動實現高質量發展。3月4日，中共中央政治局常務委員會召開會議，研究當前新冠肺炎疫情防控和穩定經濟社會運行重點工作，會議強調要加大公共衛生服務、應急物資保障領域投入，加快5G網絡、數據中心等新型基礎設施（也稱“新基建”）建設進度。新基建為地方重點項目投資的最大亮點，根據央視網發佈新聞，其主要涵蓋5G基站、人工智能、工業互聯網、大數據中心、特高壓、充電樁以及城際高速和軌道交通七大領域。新基建其“穩投資”作用在當前特殊的經濟環境下尤為重要。國網老領導於19年末曾計劃20年投資4080億、同比-9%，但是新領導上任、十三五收官之年、疫情過後恢復基建拉動經濟的角度來看，預計今年國網投資可能不降反增，將明顯的超預期，長期看維持在4500-5000億。特高壓核准建設全面重啟消除了曾經對特高壓建設的悲觀預期，也釋放出即將到來的“十四五”電網建設投資方向，尤其是未來電網投資將以效益為先，特高壓有利於電網降本增效和長線發展，預計本輪特高壓重啟只是開始，十四五期間將有更多線路獲得審批。 圖2:特高壓建設全面恢復，新基建點燃投資熱情 發佈日期 發佈機構 事件/政策 特高壓相關內容 2019/3/2 央視網 央視網發佈新聞《5G等“新基建”為經濟增長提供新動力》，明確特高壓為“新基建”項目 傳統基建是指鐵路、公路、橋樑、水利工程等大建築，“新基建”指發力於科技端的基礎設施建設，主要包括七大領域：5G基建、特高壓、城際高速鐵路和城際軌道交通、新能源汽車充電樁、大數據中心、人工智能和工業互聯網。 2019/11/22 國家電網 國家電網發佈《關於進一步嚴格控制國家電網投資的通知》，特高壓等一次設備投資可能受到影響 以產出定投入，嚴控電網投資規模 2019/1/17 國家電網 國家電網有限公司董事長、黨組書記調整 寇偉利刃，毛偉明同志任國家電網有限公司董事長、黨組書記 2020/2/7 國家電網 國家電網出台應對疫情影響全力恢復建設助推企業復工復產的舉措，加快一批特高壓項目復工、開工力度 積極推進在建重點工程建設。全面復工青海-河南、雅中-江西±800千伏特高壓直流，張北柔性直流，蒙西-晉中、張北-雄安1000千伏特高壓交流等一批重大項目建設。加大新投資項目開工力度。新開工陝北-武漢±800千伏特高壓直流工程、山西垣曲抽水蓄能電站等一批工程，總投資265億元。推進一批重點項目前期工作。加大基礎設施領域補短板力度，加快推進南陽-荊門-長沙、南昌-長沙、荊門-武漢、駐馬店-武漢、武漢-南昌特高壓交流，白鶴灘-江蘇、白鶴灘-浙江特高壓直流等重點項目前期進度，力爭儘早核准開工。 2020/2/26 國家電網 國家電網有限公司內部發佈《2020年重點工作任務》，對13條特高壓線路建設作出指示 對特高壓建設提出新要求：1、年內核准南陽-荊門-長沙、南昌-長沙、荊門-武漢、駐馬店-武漢、武漢-南昌特高壓交流，白鶴灘-江蘇、白鶴灘-浙江特高壓直流等工程；2、開工建設白鶴難-江蘇特高壓直流、華中特高壓交流環網等工程；3、優質高效建成青海-河南特高壓直流工程，張北柔性直流電網工程，蒙百-晉中、駐馬店-南陽、張北-雄安、長治站配套電廠送出等特高壓交流工程；4、雅中-江西、陝北-武漢特高壓直在工程要完成預定里程碑計劃。 2020/2/24 國務院 習近平主持召開中共中央政治局常務委員會會議，要求加快新基礎設施建設進度 要選好投資項目，加強用地、用能、資金等政策配套，加快推進國家規劃已明確的重大工程和基礎設施建設。要加大公共衛生服務、應急物資保障領域投入，加快5G網絡、數據中心等新型基礎設施建設進度。 資料來源:新聞整理、元大 能源供給需求分配不均，特高壓解決遠距離輸電。中國能源資源與需求分佈不均衡，70%以上的能源需求集中在中東部地區，而能源資源卻集中在西部和北部地區，其中76%的煤炭集中在北部和西北部、80%的水能資源集中在西南部。發展特高壓，也是發展清潔能源的需要。中國的清潔能源主要是風電和太陽能，且集中在中國的北部和西部。而這些地方，經濟欠發達，用電相對較少，清潔能源基地外送需求依舊強烈。但能源輸送距離達幾千公里，現有500千伏輸電系統面臨著遠距離、大容量輸送能力不足，走廊資源緊缺等瓶頸制約，亟待升級至1000千伏等級。“十四五”非化石能源佔比將繼續提升，預計新能源基地建設持 nMvNnRqPqMpPxOuNpNsOqR8O9R6MsQnNnPoOiNmMmPkPmOqN7NpNoMMYpOqMNZpNsO 中國：策略 25 Mar, 2020 《投資中國系列》 第3頁，共12頁 續推進，帶來新的外送與配套特高壓工程需求電網建設一直是拉動基建的主力軍之一。新基建背景下，特高壓在新能源消納、煤炭基地外運、緩解中東部用能緊張、減少大氣污染方面卻起到了實實在在的社會和經濟效應，是資金追捧的因素之一。產業的規劃和投資將為主流設備供應商帶來顯著的業績彈性。 圖3:特高壓可作為能源地域性供需不均的解決方案 資料來源:國家電網、元大 特高壓作為新基建重點板塊，已有線路全年投資額有望超700億。特高壓自18年9月重啟，18年核准1直3交、19年上半年核准1直2交，中間有一段相對空白的時間。近日，國家電網公司已研究編制了《2020年特高壓和跨省500千伏及以上交直流項目前期工作計劃》，明確將加速“5交5直”特高壓工程年內核准以及前期預可研工作，20年預計核准和建設進度有望顯著加快。同時，國網公司董事長毛偉明3月11日表示，目前全年公司特高壓建設項目明確投資規模1128億元，可帶動社會投資2235億元，整體規模近5000億元。包括南陽—荊門—長沙、南昌—長沙、武漢—荊門、駐馬店—武漢、武漢—南昌，5條特高壓交流，白鶴灘—江蘇、白鶴灘—浙江、金上水電外送、隴東—山東、哈密—重慶，5條特高壓直流等重點項目。國網超預期追加“金上水電外送工程”、“隴東-山東工程”、“哈密-重慶工程”三條直流線路，預計2020年6月完成工程預可研，待納入國家電力規劃後開展可研設計，預計三條新線路將帶來600億總投資、及120億以上主設備訂單。截至目前，中國共有25條在運特高壓線路、7條在建特高壓線路以及7條待核准特高壓線路，其中被《工作計劃》和《20項重點工作任務》文件所提及的13條特高壓線路，涉及特高壓線路總投資額約為2023億元（企業從中標到確認收入週期一般為1-1.5年，假設當年中標訂單該年度確認30%、第二年確認50%、第三年確認20%），20年投資預計可超過700億元，21年超800億。 中國