交银施罗：2015的挑战与对策 “投资成功的基本要求之一，也是最伟大的投资者的必备心理之一，就是认识到我们无法预知宏观未来。很少有人对未来经济、利率、市场总量能有超越群体共识的看法。”事后回首，我们往往会发现机构投资者群体共识与事实有着巨大的差距。尽管如此，我们还是可以来共同浏览一下当下的投资者共识。 首先是经济。在“三期叠加”的背景下，经济的下行压力一直存在;在“底线思维”的预期中，经济的下行空间则是有限的。其次是政策。中央经济工作会议指出，积极的财政政策要有力度，货币政策要更加注重松紧适度。市场对(中性偏)宽松的货币政策充满期待，积极财政、扩大赤字的“大政府”也在预期之中。强势美元背景下，商品天然处于弱势;而人民币汇率却被预期认为仅将小幅波动。通缩压力犹在，几乎无人认为2015年的通胀会是问题。股票市场看多者众，所不同的只有幅度的差别。至于债券——在经济周期运行到当下的时点，衰退期不看空债券是教科书般的规律。 然而，通向光明的道路往往是曲折的。居安思危，思则有备，有备则无患。 第一个挑战来自于波动。新时代信息传播速度之快，足以消除很多传统机构投资者的信息领先优势，也加速推动了一致预期的形成。更加一步到位的追涨杀跌将成为市场常态，市场宽幅波动亦将随之而来。股票风格、主题轮动如是，转债“稀缺”概念炒作可能亦如是。“永远不要忘记一个6英尺高的人可能淹死在平均5英尺深的小河里。”这句话的要害就是“平均”：只看到“平均”而忘记“波动”的投资者也许在宽幅震荡中很难看到胜利的黎明。 第二个挑战来自于低利率时代。低利率时代依旧追求确定高收益，这是惯性使然，更是人性使然。然而，“市场不是有求必应的机器，它不会仅仅因为你需要就提供高额收益。”“许多投资者正在将资本转向更高风险的投资。但是他们进行高风险投资的时候，恰恰是投资的预期收益达到历史最低点的时候，他们因风险递增而获得的收益增量是有史以来最低的，他们正参与到在以往预期收益更高的时候拒绝做(或做得较少)的事情中来。”低利率时代市场繁荣往往伴随信用利差收窄，而此时参与的投资者往往忘记了高风险投资不仅意味着较高的预期收益率，同时也意味着更大的方差、更大的不确定性。 第三个挑战来自于意外事件。例如，决策层反复强调要牢牢守住不发生区域性系统性金融风险的底线，然而对系统性金融风险的理解，市场的理解是否与政府的理解相一致?这是值得深思的问题。建立在系统性信仰上的投资，将有面临分化乃至出现意外的危险。又如，宽货币诚然是宽信用的前提，然而既然决策层 的目标在于将金融资源导入实体经济，流动性堆积于银行间市场的现象能否持续?实体经济是否会受到超预期的提振?这也是值得深思的问题。再如，改革渐入深水区，种种不可控因素所导致的信用事件虽不至于影响全局，却足以重创某些投资组合，不可不防。 若论对策，权列两条。 一是，认识世界。认识世界的客观事实并体验和观察当下其他投资者对客观事实的看法，也就是所谓“树上花”和“心里花”。“我们不可能知道过热的市场将何时冷却，也不可能知道市场将何时止跌。不过，我们虽然不知道将去向何处，但我们应该知道自己身处何方。我们可以通过周边人的行为推知市场处在周期中的哪个阶段。当其他投资者无忧无虑时，我们应小心翼翼;当投资者恐慌时，我们应变得更加积极。”(努力)清晰地知道自己身在何处，才不至于迷失在对未来的推测中。 二是，认识你自己。认清自己的能力范围，认清自己所管理的资金性质(包括但不限于风险承受能力、波动承受能力和资金稳定程度)，以此为基础做出相应的投资决策。“攻守选择没有对错之分。条条大路通罗马，你的决策必须基于你的性格和学识、你对自己能力的信任程度、你所在的市场以及你为之工作的客户的特点。”此之甘饴，彼之砒霜。并没有一种放之四海而皆准的投资策略可以适合所有类型的客户和资金，组合管理者应在明晰投资目标和自身特点的基础上再制定相应投资策略。 正应了《道德经》里的那句千古名言：知人者智，自知者明。