三油两粕-季报-

宏观逻辑

• 美联储加息：美联储12月或将再加息一次，利率或升至4.00%-4.25%，市场预计年内至少再加息一次。加息对新兴市场带来资本回流压力，对A股/港股短期压制成长股估值，长期影响取决于国内经济复苏与政策应对。加息通常压制黄金价格，但若后续经济数据走弱或地缘风险升级，黄金仍可能因避险属性反弹。
• 美伊冲突：美伊谈判陷入“拉锯战”状态，对国际油价影响高度敏感，市场将“不确定性”视为最大风险，导致油价在“恐慌性上涨”和“预期回落”之间剧烈震荡。下半年油价整体将维持高波动率特征，短期走势高度依赖美伊冲突进展。

供需逻辑

• 供给端：
  • 美豆：美国生物燃料政策显著提振国内大豆压榨需求，政策对产业逻辑根本改变，从“出口依赖”到“内需驱动”。2025/26年度美国大豆压榨量将占国内总产量的62%以上，首次超过出口成为主要需求来源。中国采购量下降但压榨量增长，部分抵消出口下降冲击。
  • 南美大豆：巴西大豆售卖尾声，美国大豆登场，南美和美湾大豆升贴水坚挺，海外成本高企。印尼B50生柴政策10月1日开始应用，厄尔尼诺天气加强。
  • 棕榈油：印尼收紧棕榈油出口，B50将在10月1日之后开始推广应用，厄尔尼诺天气加强。
  • 菜籽油：黑海通行受阻，葵粕和葵油出口困难，菜籽油和菜籽粕替代作用增强，西澳菜籽干旱减产，出口或打折扣，加拿大菜籽采购正常化。
• 需求端：
  • 三油两粕：国内猪价持续下跌，养殖企业亏损，下游需求疲软，油脂消费旺季到来。
• 库存情况：
  • 油脂：国内三大食用油库存总量为278.29万吨，环比增加0.33%，同比增加2.20%。豆油库存下降，棕榈油库存增加，菜油库存增加。
  • 双粕：国内豆粕库存量为115.88万吨，环比增加0.58%；菜粕库存偏低。
• 基差情况：
  • 油脂：盘面强，现货强，基差中性偏强。
  • 双粕：盘面强，现货强，基差触底回升。
• 中国采购：中美大豆贸易重启，2025年底前承诺采购1200万吨，2026-2028年每年2500万吨。2026年前5个月累计采购838万吨，距离承诺采购履行不足33%。2026年7月重启采购，7-8月累计采购美豆约894万吨，距离承诺采购还有将近800万吨。9月底中方领导人将访美，后续谈判可能推动美豆采购。
• 人民币升值：人民币升值提升国际购买力，叠加政策性采购，美豆采购增加，后续关注人民币汇率对美豆采购进度的推动和美豆期价的走强。
• 美国国内大豆压榨需求：美国生物燃料政策显著提振国内大豆压榨需求，2026年BBD要求88.6亿RINs，高于2025年6月建议的71.2亿RINs，增幅达24.4%。EPA提议将2026年生物质柴油掺混义务从33.5亿加仑提升至56.1亿加仑，增幅高达67%。
• 南美和美湾大豆升水：三季度偏强为主，巴西大豆升贴水稳中有涨，美湾大豆升贴水因出口数据良好上涨。商务部称双方原则同意将相关农产品纳入对等降税框架安排，推动农产品贸易自由化。
• 经纪商观点：美国大豆供应可能难以轻松满足中国2500万吨的采购承诺，1500万吨将会是更为现实的目标。

多空逻辑

• 国内豆类：
  • 进口成本：巴西、美湾、阿根廷大豆CNF报价上涨，升贴水上涨，到岸价上涨。
  • 压榨利润：巴西豆10月船期进口大豆盘面压榨利润亏损，现货榨利亏损。
  • 开机率：国内主要大豆油厂大豆开机率较上周下降，整体上处于较高水平。
  • 压榨量：本周大豆加工量减少，开机率下降。
  • 进口预估：9月船期累计采购了800万吨，10月船期累计采购了1042.8万吨，11月船期累计采购了514.8万吨。
  • 库存：国内进口大豆库存总量为856.29万吨，国内豆粕库存量为115.88万吨，国内豆油库存量为145.28万吨。
• 需求情况：
  • 豆粕：二季度豆粕成交稳定增加，截止到8月份主要集团豆粕现货成交量199万吨。
  • 豆油：二季度豆油成交稳定，截止到8月份主要集团豆油现货成交27.3万吨。
  • 生猪价格：全国生猪外购仔猪利润亏损，自繁自养利润亏损，2025年12月份生猪存栏量环比持平，同比增加0.50%，能繁母猪存栏量环比持平，同比减少2.90%。
  • 饲料产量：2026年8月，全国工业饲料产量3124万吨，环比增长4.5%，同比增长3.2%。配合饲料同比增长3.7%，浓缩饲料、添加剂预混合饲料同比下降。
• 基差：国内豆粕主力合约基差3元/吨，振荡回升，豆油主力合约基差235元/吨，振荡偏弱，油粕比2.61。
• 马来西亚棕榈油：26年8月马来西亚棕榈油产量增加，进口量下降，出口量下降，月末库存增加。
• 印尼棕榈油：印尼B50生物柴油政策是全球棕榈油市场最核心的供应收紧变量，B50实施后，印尼国内棕榈油消费量将增加约300万-400万吨/年。
• 国内棕榈油：
  • 进口：截止到9月18日，棕榈油进口利润不佳，国内贸易商采购积极性预计会有回落。
  • 库存：国内棕榈油库存总量为92.24万吨，其中24度及以下库存量为89.98万吨。
  • 现货价格和基差：9月18日，广东地区24度棕榈油现货价格处于5年新高，棕榈油主力合约基差-295元/吨，基差继续处于低位振荡。
  • 成交情况：二季度棕榈油成交偏低，截止到8月份国内现货成交135吨。
• 菜系供需：
  • 压榨利润：国内进口菜籽压榨利润回落，进口数量不多，国产菜籽加工利润741.67到1430元/吨左右。
  • 开机率和压榨量：国内主要油厂的进口油菜籽开机率较上周有所增长，整体上处于较低水平。
  • 进口情况：9月油菜籽到港量66万吨，10月油菜籽到港量36万吨，11月油菜籽到港量56万吨。
  • 库存情况：国内进口油菜籽库存总量为44.86万吨，国内进口压榨菜粕库存量为1.04万吨，国内进口压榨菜油库存量为43.03万吨。
  • 现货价格和基差：9月18日，江苏地区四级菜油现货价格处于历史同期第二高位，菜籽油主力合约基差629元/吨，基差处于相对高位。
  • 成交情况：二季度，截止到8月国内现货成交0吨，基差成交10.2万吨。
• 行业景气度：7月份整体表现指数为43.57，环比上升1.36，低于中性水平6.43，现状指数大幅回暖，预期指数由升转降，行业经营压力尚未得到根本缓解。
• 资金影响：CFTC大豆非商业净多持仓环比减少，美豆净多整体仍在高位。CFTC豆粕非商业净多持仓环比增加，大豆油非商业净多持仓环比增加，豆油非商业净多持仓仍在增持中。