美国房地产新周期
新一轮房地产周期已启动，美国房地产提供具有吸引力的投资组合，即由富有韧性、受基本需求驱动所产生的现金流和增长潜力。
关键要点
- 抓住上行潜力：2026年预计是本周期中的一个强劲投资年份，可以通过满足基本需求的投资为日常生活服务，或瞄准市场动能。
- 采取聚焦策略：要审慎选择资本投放的领域，因为赢家与输家之间的差距可能会进一步扩大。
- 分散投资以管理风险：通过地域、行业和资本类型的多元化，有助于构建一个富有韧性的投资组合。
美国房地产新周期
新一轮房地产周期已经启动，因为价值在经历大幅修正后刚刚开始再次上涨。这一新周期很可能是由生产力增长所支撑，其回报将由稳健的租金增长驱动，并得益于投资组合的多元化。
关键驱动因素
- 租金增长改善及价值再次更广泛地开始上涨的关键驱动因素已具备。
- 本周期将具有以下主要特征：
- 收入驱动型回报：美国经济目前处于较高的利率环境，这将限制收益率下跌的幅度。未来，回报增长可能更多地由收入增长驱动，而非收益率压缩。
- 以生产力为导向的经济体：虽然经济增长富有韧性，但关键驱动力是生产力增长，而非就业增长。这对不同地域和资产质量的相对表现具有重要影响。
- 需要多元化：上一周期是一个由各行业回报差异显著所定义的周期。我们预计本周期不会出现同样的差异。此外，更广泛的地缘政治风险以及人工智能应用带来的各种潜在结果，都论证了按行业和地域进行多元化的重要性。
- 市场动态：稳健的经济增长为房地产需求持续增长提供支撑；建筑开工量下降导致供应管道萎缩；债务市场充裕的资金流动性，支持交易量持续增长。
生产力增长与质量偏好
在一个更依赖高生产率而非就业增长的经济中，最佳的位置和资产可能会受益。
- 对人工智能、技术和相关基础设施的投资，现已成为经济增长的重要驱动力。预计在本轮周期中会看到其对房地产表现的影响。
- 主要渠道是通过影响生产力增长，这可以支撑更高的企业利润和家庭收入增长。进而影响房地产使用者（包括租户和家庭）支付租金的能力。
- 随着生产率和家庭收入的提高，房地产承租人能够负担得起提高其租赁房产的质量。
- 已经观察到房地产市场上出现了一次向优质资产的转移，因为许多领域对新房的需求远强于对旧楼的 demand。
- 鉴于上一周期以来预计生产率增长将维持在趋势增长率以上，我们预计建筑和地段质量对相对房地产表现的影响将更为重要。
引人入胜的估值
尽管股市估值看似高企，但房地产价值在深度回调后仍处于低位。类似地，房地产信贷相对于固定收益类投资产品提供了相对价值。
- 一个关键驱动因素是相对估值。在金融市场其他领域，例如股票市场，明显存在高市盈率（PE）可能成为未来回报的逆风。
- 对于私募股权房地产而言，鉴于近期经历了深度调整和缓慢复苏，情况则恰恰相反：低估值预计将成为回报的强劲助推力。
- 今年是极具吸引力的投资年份，有迹象表明投资者正开始重新配置资金进入该资产类别。
- 2025年和2026年初的交易量较前几年呈上升趋势，并正逐渐恢复到2022年之前的正常水平。
- 房地产信贷方面也仍然存在相对价值，其利差收窄程度低于固定收益替代方案。在近期估值重置后，下行风险较低，房地产信贷总体上仍然是一个引人入胜的机会。
- 估值看起来有些高企……但房地产则恰恰相反。交易量正在随之增长。
主题投资
聚焦日常生活与投资周期动量之房地产
提升不确定性要求将投资组合配置向生活消费领域倾斜，以受益于结构性需求增长和富有韧性的现金流产生。与此同时，着眼长远风险，低估值和资本开支不足意味着当前市场为那些利用市场动能的策略提供了有吸引力的介入点。
机遇的性质
- 日常生活：专注于满足家庭日常生活所需的基本需求，从而利用其韧性的房地产投资机会，主要包括提供居住空间和关键城市基础设施的策略。
- 市场动能：尽管全球风险上升，但流动性正在改善，并且与预期周期性估值的上行势头相关的重大机遇存在，这为旨在推动租赁增长、资本支出部署和资本结构重组的策略提供了支持。
三大关键结构性驱动因素
三大关键战术驱动因素
资本配置方法
- 核心/核心+：
- 买入持有
- 核心建设
- 高级借贷
- 主动资产管理
- 回归式增长
- 高级贷款
- VALUE-ADD：
- 转型/现代化
- 制度化
- 夹层债务
- 发展融资
- 运营平台
- 梅子层债务
- CREDIT-SPECIFIC：
美国目标行业
- 办公室
- 公寓
- 高级住宅
- 制造业住房
- 医疗办公室
- 数据中心
投资机会：摘要表
此类因素的变化，例如全球风险敞口、周期性动态、制度参与程度和退出流动性，意味着机会集合在不同行业和地域之间存在差异。尽管在周期初期机会集合较为广泛，但投资者仍需专注于能够提供稳健回报并有利于价值创造的市场部分。
日常生活核心投资主题
- 养老住房：未来供需失衡将支撑租金增速超趋势的预期。相对表现很可能由运营专长驱动。
- 尽管空置率处于十年低点，但养老住房领域的建设活动依然低迷。我们预计，到2030年，供应管道将无法满足26至30年间80岁以上人口5.9%的年均增长需求。
- 该机会组合的地域分布广泛，预计从2026年至2030年，大多数市场的年租金增长率将平均超过3%。
- 资产层面的表现仍然主要取决于运营执行情况。即使在当前的上行周期，表现差异依然显著，这进一步凸显了顶级运营能力的重要性。
- 尽管在过去一年中资本回报率有所下降，但定价仍然具有吸引力。与10年期国债预期的收益率利差处于历史平均水平，但租金增长预计将高于历史水平。
- 人工成本是社区运营成本的重要组成部分，并且仍然是未来一个关键风险。然而，过去两年人工成本增长已趋于正常，并处于历史平均水平。
- APARTMENT/MULTIFAMILY：公寓市场仍在缓慢摆脱供过于求的局面。我们相信，在行业复苏的初期，高端细分市场将迎来强劲表现。
- 公寓市场表现仍受前几年供过于求的余波影响。我们预计2026年后的情况将有所改善，但在未来几年内，各城市（地铁）区域的表现将非常不均衡。
- 然而，我们相信，在每个大都市中，租金水平最高的顶级次级市场（即租金水平最高的市场）将迎来强劲的早期周期表现。虽然租金增长总体上仍然疲软，但我们观察到顶级次级市场与其他地区的表现出现了逆转。
- 过去十年间，中低端细分市场持续跑赢高端细分市场。这一定程度上是由于最高租金区域的供应增长远高于其他区域。
- 随着我们进入供应增长放缓的阶段，租金较高的细分市场的管道（或：管道资产）下跌幅度远超其他地区，这对未来的表现构成了利好。
- 此外，在租金增长多年受限的同时，工资持续上涨，租金可负担性得到了改善。这种可负担性将使租户有能力升级到更高质量的住房。
- 预制房屋：制造房屋社区（MHC）为机构投资者提供了具有吸引力的风险调整回报特征，其特点是现金流稳定、资本支出低，以及历史上回报强劲且波动性较低。
- MHCs仍然是一个引人入胜的投资机会，其基础是美国可负担住房供需之间的不平衡，预计这种不平衡将持续存在。
- 该行业的定义性特征——成本优势、供应限制和持久性收入——相结合，产生了一个既强劲又富有弹性的现金流状况。
- MHCs属于低资本支出行业，为该行业具有吸引力的历史回报率表现做出了贡献。
- 房地产投资者组合中，有限的历史回报波动性和与其他行业的低相关性提供了分散化收益。
- 除稳定收购外，还存在收购物业并执行增值策略的机会，旨在通过在共享设施和基础设施以及/或运营方面的资本投资来改善社区。供应限制通常限制了MHC（多户住宅公司）发展的机会范围。
- 诊所：随着75岁以上年龄组预计在未来五年内增长超过20%，医疗门诊楼（MOBs）有望从持续、非周期性、由人口结构驱动的需求增长中获益。
- 防御性基本面稳固、需求位势稳定的MOBs（医疗办公房地产）对多元化房地产投资者而言，是一种极具吸引力的配置选择，可提供可靠的收入增长、分散化收益以及跨经济环境的韧性。
- 人口老龄化正推动医疗保健利用的持续增长，老年群体显著更高的就诊频率为门诊需求提供了持久的增长动力。
- 预计未来五年，75岁以上人口将增长超过20%，为医疗门诊空间带来强劲且非周期性的需求利好。
- 医疗系统和企业医疗集团正引领向门诊护理的转变，其租赁活动占比日益增长，并以信用良好、租期长的租户为资产提供支撑。
- 高昂的建筑成本、融资限制以及监管复杂性，一直制约着新供应的释放。
- 流动性正在增强，因房地产投资信托基金（REITs）和机构资金增持。收益率在2024年触顶后也开始收窄。
- 物流：物流牛市已经结束。如今要取得优异表现，就需要识别出最佳地点以及有助于满足租户不断变化的空间需求的建筑属性。
- 在2010年代和2020年代初那段所有工业选址和建筑都受益于需求过度的时期之后，该行业状况已恢复正常。
- 当前机遇在于为租户提供靠近消费者和/或主要物流基础设施的现代化产品，和/或策略性地满足市场特定细分领域未被充分服务的需求。
- 随着需求增长放缓且整体空置率上升，租户已明确显示出对较新建筑产品以及能最便捷地接近客户和/或关键物流基础设施的地点的偏好。
- 鉴于从现在起职位空缺预计不会大幅压缩，我们预计这些偏好将在相对资产表现中依然明显。
- 具体而言，对于面积达到或超过100万平方英尺的建筑，一个战术性机遇正在出现，其空置率已迅速回落至与2010年代末期及2020年代初相当的水平。这与整体市场形成了鲜明对比。
- 数据中心：数据中心需求强劲，但在成熟的一级和二级市场，发展速度已无法满足需求。
- 数据中心需求增长强劲，而供应受限将使市场持续紧俏。
- 主要市场的需求增长预期较低，是由于电力供应受限，而非使用者需求减弱。达拉斯和菲尼克斯的平均电网接入时间范围为2-3年，而弗吉尼亚州北部的接入时间为7年。现在需求正转向电力接入路径更快的次级市场。
- 我们对主要市场的低延迟数据中心抱有坚定的信念，即便在可用电力短缺导致其他地区需求增长的情况下也是如此。这些数据中心位于供应受限、网络密集的地点，这支撑了其长期租赁定价能力。
- 各类需求均呈现强劲增长态势，尽管我们预计与人工智能推理相关的需求未来将增长最快。这将进一步强化对主要云区域附近低延迟数据中心、大型企业用户和人口密集区需求。
市场关键投资主题势
与预期周期性估值的上行势头相关的重大机遇，支持着旨在租赁增长、资本支出部署和资本结构重组的策略。
- 办公室：办公室空置率仍然较高，但积极的需求数据以及新增供应有限，将为收购、升级或融资特定资产提供一些选择机会。
- 随着库存总量开始下降而需求不断上升，我们认为现在是开始对办公领域进行战术性投资的时候了。
- 办公楼需求呈上升态势，已连续三个季度录得正净吸纳量。需求集中于甲级写字楼，租户对更新产品表现出强烈偏好。
- 尽管租金增长总体上仍然疲软，但与目前的空置率相比，其水平明显偏高。这表明市场上很大一部分产品可能已经过时，并且没有与其他产品展开竞争。
- 收购或融资新一批次的A类优质产品，以利用需求回升的机遇。
- 通过资本改善计划进行价值增值投资，使建筑能够与较新的房产竞争。在少数需求势头最强劲的市场中，将较陈旧的物业升级至仅次于顶级建筑的水平，可能会带来有吸引力的回报。
- 过渡期融资：价值观已趋于稳定，但许多公寓市场近期经历的供应浪潮，仍导致大量房产供应不足，未能稳定。
- 我们看到了一个广泛的机会，为早期租赁入住的公寓物业以及那些在获得代理融资资格之前需要过桥贷款的、进展更进一步的物业提供过渡性融资。
- 整体公寓空置率仍然较高，但我们认为存在两条下行保护因素：
- 各方面价值观已趋于稳定，并在某些领域持续增长。
- 新建项目数量已大幅下降，这意味着今年的供应增长将放缓，并持续至2027年。这将使大多数市场中的总体空置率开始下降，并使租金增长在未来几年内更加广泛。
- 美国各地都存在机遇，因为大多数市场在过去几年中都已看到供应增长有所回升。
- 最大的机遇集存在于美国南部，该地区供应增长强劲，导致空置率居高不下。在这些市场，许多物业仍处于租赁入住的不同阶段。
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