每周机构会谈 第277期 百亿基金经理洞察

美联储9月加息概率近90%：油价定节奏，配置偏海外算力

• 美联储通胀数据符合预期，9月加息概率近90%，加两次息概率约50%。
• 美国经济非能源类通胀未上涨，经济可能放缓，市场认为不会连续加息。
• 油价大概率冲不到120美元以上，若维持在100美元以下，通胀和加息预期将受负面影响。
• 投资建议：海外算力链优于国产链，但国产链面临缺卡问题，需关注HBM加价传导。
• OpenAI新模型反蒸馏效果显著，国产模型追赶速度放缓，国产算力链面临复杂局面。

铜价急涨后回调：非美低库存支撑，铜中期逻辑仍顺

• 铜价逼仓式上涨后回调，美国关税延迟消息导致抛售。
• 非美地区铜库存低，现货紧张，价格有支撑。
• 中长期逻辑：资本开支不足致供给刚性，地缘争端抬高生产干扰率，全球供给增速明年或仅2%出头。
• 投资建议：铜价当前位置偏震荡，铜公司可重新参与。

矿安84号文落地，供给弹性再压缩，煤炭景气周期拉长

• 矿安84号文要求加强国有煤企安全生产，供给弹性进一步压缩。
• 治理力度提升，复产和满产门槛提高，煤机设备逻辑强化。
• 煤炭景气周期拉长，供给受限，需求难超预期，但不会超大级别行情。
• 投资建议：煤炭涨到当前位置适合高抛低吸。

补库压力与地缘扰动共振：天然气价格弹性加大，关注户储传导

• 欧洲天然气价格上涨，供应收紧，补库压力和地缘政治风险扰动价格。
• 冬季储气比率可能仅70%~75%，远低于欧盟90%目标，欧洲冬季或再次缺天然气。
• 对气源公司、贸易公司、户储公司均有带动。

一场“厄尔尼诺”，点燃农化、航运、维生素三条线

• 厄尔尼诺可能导致农产品价格上涨，农药使用量提高，化肥价格上行。
• 船舶运力下降，运费上升，影响钾肥、甲醇运输。
• 运力下降致维生素价格持续上涨，需持续关注。

现房销售新规冲击土地财政，内需承压，规避压力方向

• 现房销售新规可能使今年土地出让金同比下降50%，明年仍可能下降30%左右。
• 地方政府土地收入下降，四季度和一季度宏观经济压力较大，刺激政策可能到明年两会前后出台。
• 内需基本面上承压，投资需规避压力较大的方向。

情绪偏弱、成交缩量：A股还在等宏观的“发令枪”

• 市场情绪偏弱，宏观因素影响，A股缩量，整体偏弱势。
• 行业方面，光模块、银行、公用事业表现较好。
• 原油方面，油价高位波动加大，油运、炼化逻辑短期快速演绎后波动加大。
• 地缘政治风险发酵可能带动煤炭和下游行业，但对中游行业利空。

智谱跌超60%背后：物料备货决定分化，大模型反蒸馏压制国产AI商业化

• 光通信板块看好，FCC新规则未纳入光模块龙头，中国光通信竞争力强。
• 上游无源器件进入通胀阶段，MPO、FAU等量价齐升，明年逻辑更好。
• 光模块企业缩圈，物料备货全的企业更受青睐，业绩兑现是关键。
• 大模型公司跌超60%，反蒸馏现象严重，蒸馏对模型厂影响大，国产模型商业化受压制。
• 国产AI芯片公司短期投资难度加大，基本面不及预期但缺货度提升。

宁德时代400亿回购计划终于动手，底部信号出现了

• 宁德时代开始回购，股价处于合理区间，公司进行托底。
• 宁德时代估值接近历史低位，未来增速不悲观，回购计划提供支撑。

供给十年磨一剑、需求五年翻一番，铀的错配刚开始

• 铀矿价格接近历史新高，供给缓慢，开发周期长达10年。
• 需求未来快速增长，5年内需求增长近2万吨，较现在增长50%~80%。
• 核电站铀为刚需，供需缺口明年出现，推荐关注铀矿板块。

医药回调后CXO增长确定性与空间仍在，科技轮动时可配置

• 医药行业回调后，CXO板块业绩确定性最强，长期仍有增长空间。
• 龙头公司在科技轮动时可进行配置。

白酒的“中秋考卷”：多数不及格，双节超长假期救不了消费

• 白酒动销数据差，山东省中秋动销较去年下降20%，五粮液下降10%，老窖下降40%。
• 出行链数据差，原因包括收入受影响、酒店价格高、消费力透支。
• 中秋国庆连假期拉长需求，但扣掉结构性影响，出行数据仍差。
• 内需板块受经济持续承压、居民收入压力影响，无明显贝塔，保持谨慎。