东方商社28讲：学大教育三重成长逻辑共振高中培训龙头重估

一、AI总结内容 一、核心要点

1. 教育板块反弹逻辑：交易筹码干净是基础，业绩超预期韧性是主因，Q3及以后业绩改善预期是催化剂，海外多邻国股价企稳有边际提振但非核心因素。
2. 市场疑虑：人口下滑影响小学生教培，但行业合规龙头份额逆势提升；AI替代风险主要影响通用IT培训，依赖线下交付的细分领域风险可控。
3. 推荐标的：首推学大教育，同时推荐中国东方教育、行动教育，弹性标的为传智教育。
4. 学大教育投资逻辑：需求刚性（国内普高在校生人数未来八年景气上行，高考竞争加剧推高高中培训需求），供给稀缺（双减后九成供给出清，政策不批新牌照，存量玩家优势凸显），治理改善（2025年清偿遗留债务，创始人掌握主导权，股权激励推进，人力运营能力提升）。

二、业绩与估值

1. 学大教育2026年预计规模净利润2.8亿，二季度业绩或超预期，三四季度有望持续超预期，外部投资或贡献收益，归母净利润超3亿可能性较大。
2. 学大教育当前估值不到15倍，若按20倍行业估值重估，仍有一定上涨空间。

三、风险与关注

1. 教育板块业绩改善不及预期风险。
2. 政策监管环境变化风险。
3. AI技术发展对教培需求的替代超预期风险。

二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加东方商社二十八讲学大教育三重成长逻辑共振高中培训龙头重估。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明。本次会议为东方证券闭门会议，仅限受邀嘉宾参会，交流内容仅供参考。任何机构或个人不得以任何形式对电话会议内容进行泄露或外发，不得制作会议纪要，包括但不限于文字纪要、录音录像、截屏等形式，任何泄露电话会议纪要等信息的行为均为侵权行为，东方证券保留追究泄露转发者法律责任的权利。好的，各位投资者晚上好，我是东方社福的分析师张罗。今天的话也非常高兴大家来抽出时间来听我这个商社系列汇报的今天关于学大教育的深度报告的一个汇报。学大院这些公司这家公司的话，也是我们从七月底、七月初以来重点推荐的一个公司。近期整个股价的表现也是相对来说比较亮丽的啊。包括从中报整个公司三个亿的一个规模净利润的表现。也是比大家想象的还要好一些。那接下来接接下来的话，进入到三季度。四季度虽然是公司一个经营的一个阶段，阶段性的一个淡季。但是我们依然看好整个。行业的一个竞争格局改善带来的公司持续超预期的这样的一个机会。那。那下面的话就进入到今天我们这个系列。系列汇报的。呃，这样的一个正，呃，就是正正文的一个部分。那今天这个汇报的话，主要是分成两部分。首先的话，我还是会 把整个交易板块的一个近期的反弹逻辑。给大家做一个整体性的一个一个梳理。第二块的话，我们我会就前期我们外发的整个。取代教育的深度的报告。呃，做一个这个系统性的一个一个阐述。那大家呃呃那大家那那下面的话就是我们进进入到正式的这个汇报的过程。 嗯，第一块，嗯，整个教育板块这一轮反弹背后的这个逻辑。嗯，其实我我们我自己总结下来的话，是核心的这个三点。嗯，包括可能现在跟市场交流下来的话，大家也会有几点担忧。那借着这个，借这个机会的话，统一做一个呃整体性的一个一个阐述。 首先就是第一点。呃，整个背后反弹的这个逻辑的话，我觉得可以总结成三点。第一点的话。呃，整个交易的结构，或者说整个板块的一个筹码。相对来说比较干净。是这轮反弹的一个基础。因为我们知道，其实近期的整个科技板块比较极致的这种。或者非理性的这个下跌啊。嗯，有很多这个机构的这个小伙伴在问我们有没有哪一些板块能够 呃，能够短期去赌一赌。或者说是想找一个相对比较安全的这个板块，那交易筹码最干净那个板块可能是大家率先想到的。这样的一个板块，那我我我昨天晚上我也大致拉了一下，我看了一下，反正近期整个教育板块。呃，反弹还是比较明显啊。嗯，但是呢 呃，从年初至今 呃，在在短期已经有所反弹的背景之下，我看到包括学大其实年初之间还是跌了。一个下跌了七个点，东方。呃，港股的中国东方教育的话大概是二十。二十四个点的一个下滑。整体来看的话，就是前期整个这个板块的一个跌幅。是非常非常深的。嗯，换句话说的话，就是整个板块的一个交易、交易、交易的筹码是非常干净的。那我认为这个是。这轮反弹的一个。呃，基础。但是呢，我认为不是主因。嗯，主因的话，我认为是呃，是呃，是近期的话，呃，我也是在禁播期前的话去做了很多这种。我们板块的一个公司的一个线下的一个调研，我就发现其实 呃，整体板块的一个内需。相关的一些品种，比如说 呃，出行链相关的一些这种细分的子方向，相对上是比较疲软的。但是呢，教育板块的话。整体的需求韧性是 呃，非常非常呃，或者说是算是比较超预期的这个强。呃，包括，呃，对于最近的，比如说这个传教育，他已经发了。他的最新的这呃这个中报的这个预增的这个公告。我们观察到他的这个新的这种AI相关的课程的这个业务，应该是有接近翻倍的一个增长。包括雪大和行动啊，我们对他的整个中报或者是二季度的这个报表也是持一个非常 乐观的一个态度。那这个背后的这个原因的话，其实 总结下来的话，就是今 年其实是一个AI浪潮。呃，飞速发展的一年。大家在整个AI的 A I的这个大方向之下的话 其实多多少少都会有一些焦虑。那我们发现其实大家还呃虽然说内需或者是消费力相对来说是边际走弱的。但是我们发现，其实大家还是愿意。去掏出一些钱，或者支付一些成本。去提升自己。那那这种相关的这种费用的这个支出呢？呃，我认为其实一方面的话。确实可能能够提升他在。职场上的竞争力，或者说在求职方面的一个竞争力。呃 或者最。这其实也能够。一定程度上降低自己的这个焦虑感。那这块需求的话，我们发现 为什么说是超预期的强呢？那么发现其实呃相关的这种培训的这个需求啊。呃他他他不仅是今年这个需求。呃，韧性比较强，它甚至还有一些这种提价的一个通胀的逻辑。部分的这个产品。可如果说供给相对来说比较紧缺的话。嗯，还整体的这个产品往上去提价的话，其实 消费者反而还就是或者说学员啊，他接受接受程度还是相对来说还是不错的。那。 那这一块的话，其实在已经公公布的这个报表里边。或者是接下来八月份要披露的这些教育公司的这个报表里边，我觉得。大家慢慢的话就能够看到。这是，这是我认为其实这一轮的这个反弹的一个主营。就是背后的业绩的一个驱动，是最核心的。因素。呃，那那最近为什么说整个教育板块反弹了很多呢？我觉得核核心来看的话，其实短期还是有比较嗯明显的这个催化剂的。呃，这周的话也就是在周四。呃，周。周三晚 那个新东方港股的这个。呃，K十二培训的这个公司新东方发布了他的呃，这个 财报四季度的这个业绩 然后周四晚的话，好未来其实发布了它的这个新一财年的这个业绩 整体来看的话，呃，也是再度验证了我们前期调研的这个结论啊。就是整个教育链条的在最新的这个季度里边。虽然传统的内需是很弱的。但是呢 整个教培相关的这个需求是非常非常旺盛的。嗯，那这个逻辑刚才我也阐述过了。所以我自己也大胆猜测啊。就是我们认为在整个Q三的，也就是 也就是三季度接下来要披露的这个二季度的。这个业绩以及三季度的一个展望方面的话。我个人认为，整个教育板块应该是能够看到一个整个板块性质的一个业绩改善的一个产业趋势的一个共振。这一点的话，可能是对于 未来这个预期向好的话，可能 也是。短期大家愿意去配置交易板块的一个核心的一个原因。嗯，那。 那我看还有一些就是嗯，小伙伴说是不是海外这边的呃，包括一些对标的这个多邻国，可能最近 呃，整个股价相对来说有一些企稳。那我觉得可能也也有一些边际上的一些提振吧，但我觉得这可能不是最主要的一个。呃，一个因素。嗯，以上的话是整个这个教育。教育板块本来这个反弹背后的一个逻辑。那在那在整个这个交流的过程之中啊，因为我们最近也在密集的去跟市场去沟通，或者是推荐教育板块。那我们交流下来的话，现在短期可能 市场相对来说比较疑问、疑问、疑问比较多的，或者说是看法比较多的是。两点啊，一个是人口。 第二个是AI的替代的这个影响。嗯，是大家目前短期可能 最为关注的两点。首先就是人口。嗯，人口简单来说的话，就是说 うん。从这个一七年到一八年左右，新生儿开始出现。呃，下滑。呃，那整个这个影响的话，其实确实是在今年慢慢的会体现出来。呃，我首先会承认我说这个人口下滑的影响，或者是适龄人口下滑的这个影响。确确实实是存在的。那我这边手头其实也有一些数据啊。就今年的话，应该是整个小学生，也就是一到六年。一到六年级的这个小学生。在笑。人数同比去年同期。开始出现显著下滑的第一年。那这个影响确实是存在的。 嗯，那上半年的话，因为这个人口去世的一个因素啊，整个教育板块也跌得很惨。呃 但是呢，我想说的一个点就是龙头，我们发现就是整个教育板块的一些龙头啊，尤其是做这个小学生生意的。他的应对策略。反而是超预期的。呃，我刚才提到就小学生人口今年。开始下滑，并且影响大概是百分之五。百分之五左右的一个同比的一个下滑。但是我们发现，就是在人口下滑的这个周期里边啊，行业里边率先出清的反而是这些呃，反而是这些。比如说呃，在这个这种小黑班，那这种小黑班有有一个比较明显的一个特征，就是他可能比如说在合规上不够规范，然后在老师的这课程的一个体系的一个完整程度以及品牌的可靠程度方面。跟传统的这种连锁的这种教育的这个这些公司的话。其实还是有一有比较明显的一个差距。所以说就是孩子愿。少那家长在选择品牌的时候，可能也是越来越挑，最终产生的一个结果就是小黑班的生意越来越难做。反而龙头的话，在这个阶段实现了一个份额的一个逆势的一个提升。那这这点逻辑的话，大家有时间也可以听一听周周三晚的新东方的这个财报。新东方财报里边提到了一个非常重要的一个趋势，就是说观察到2026年的暑期的这个竞争的一个激烈程度，同比去年同期是大幅度的一个降低。那这一点。 的话，呃，可能是我觉得就是人口的这个叙事的一个扰动啊，在新东方的最新的财报里边可能得到了一个比较有利的一个回应。呃，那除此之外的话，比如说我们近期重点推荐的这个学大行动，包括中国东方教育啊，本身这一类型的公司，它所做的这个生意都是呃成年人的生意，就是呃短期可能人口的这个叙事呃，在对于这些公司的影响可能短期就不会体现，但是这些公司。那可能也也因为这个人口去世的原因啊。其实慢慢的给跌下来了。所以随着这个新东方这块业绩的一个顺利的兑现，以及 呃，他的整个应应对策略的一个奏效啊，我个人认为就是前期，比如说我觉得偏错杀的这种偏成年人培训的这块业态的话。整个情绪端也会有一个比较大的一个一个提振。这是，这是第一点，就是人口的一个趋势。 然后第二块就是AI替代的这个呃这个影响。嗯，我认为整个AI替代的一个影响在部分的这个教育赛道里边。确确实实。嗯，这个影响确确实实会存在。那这这类的这个影响的话，我觉得更多的会在比如说一些通用的语言，或者说通用的。呃，工具类的这个培训的这个赛道里边。呃，体现的会比较明显。你比如说比较典型的excel，就是这种IT类培训的这个业态。嗯，那可能嗯，就是AI的这个发展，慢慢的会期待一部分的相关的这种码农的这个工种。那就导致你上游的这个培训的这个需求。天然就会在降低。那这个影响我觉得是存在的。但是呢，我觉得大家可以重点关注一下，比如说如果说一个教育的这个产品啊。他的交割是极度依赖线下的这个交付场景的。那那这类的场景，比如说呃 是一些自制力比较差的一些学生的一些补差的需求。亦或者说是，比如说职业技能培训里边，类似于这个厨师。需要线下去颠勺。然后美发相关的这个需求。他们本身是 高强度依赖这种线下的这种交付场景。所以你用一个AI大模型去替代它，其实我觉得是不太可能的。 一或者换句话说，就是整个风险是比较可控的。嗯，所以说整体来说的话，我觉得AI替代的这个风险呢。大家可以重点关注一下这些公司的相关的这个产品的这个设计。嗯，如果说就是比较依赖线下的这种场景交付的话，我觉得风险其实是比较可控的。嗯，所以说综合以上来说，就是说我们 呃，我们 呃，东方社服的话，核心还是看好。这个教育板块的一个资金低配加上。呃，整个经营端的相对韧性。 嗯。Q三 及以后的一个业绩改善预期下的 整个教育板块的一个绝对的一个收益的一个机会。那我们看好的这个方向的话。嗯，就是我们核心看好的是一个成年人培训相关的细分的这个方向。推荐的公司的话，学大教育目前的话，学大教育的话应该现在是我们。应该是从算是呃一季报之后吧，转。唯一一篇撰写的深度报告的这样的一个机构是做算是一个。深度报告独家力推的这样的一个标的。 呃，除此之外的话，我们认为中国东方教育包括行动教育。嗯，整体逻辑也都是没有什么问题的。嗯，那除此之外的话，也给大家去提供一个弹性的一个选择啊，就是传智教育。这是，这是我们这个核心的教育板块的一个推荐的一个逻辑，以及相关的这个标的。 那另外再花几分钟给大家再去阐述一下我们重点。也是板块里面首推的学大教育的一个。推荐的一个逻辑。那那他的推荐逻辑的话，用一句话来总结就是。 需求刚性供给稀缺，加上智力改善。嗯，需求刚性。嗯，整体来说的话，就是因为整个国内普高的一个在校生人数啊。他会在未来的 嗯，八年的一个期间里面，依然是延续一个非常景气度的一个上行的一个周期。 呃，也就是整个国内的一个高考生人数会持续的扩容。但是优质的这种本科的高校，它的招生。基本上是没有怎么扩容的，换句话说的话。整个高考的竞争会持续的一个加剧。所以说整个高中学科培训的这条赛道。是一个。需求端高度确定性的一个成长性的一个赛道。呃，需求刚性。 啊，第二点的话就是供给稀缺。怎么理解供给稀缺这个事儿？其实从双减政策到二四年。二月份的这个校外培训 管理条例的这个征求意见稿落地以来。 嗯，整个行业的一个供给侧其实是一个大幅出清，我们测算的大概九成九成的。供给从这个行业里边。离开了。但是呢，政策的要求是说。 呃，我我是认可你的高中呃赛道的一个培训的一个合规属性的。嗯，但是呢，我现在也不给你批新的这个牌照。只能是你存量的这个玩家。呃，运营为主。 那换句话说的话，就是只要有有这种高中培训牌照的这些玩家。都是在一个需求快速增长。嗯。的一个赛道里边，能够比较舒服赚钱的一个状态。 这是供给稀缺。啊，这里改善，这里改善更多的针对公司自身啊。因为学大是其实是历史上是通过收购转型的。一家公司。 呃，那我呃，在我们也观察到，其实在二五年的时候，公司终于把这个九历史上的这个九年遗留的这个债债务进行了一个全部的一个清偿。然后整个教育团队的这个创始人。 也是顺利掌握了整个公司的一个主导权。那二三年的话，公司发布了第一期的股权激励。后面几年的话，整个股权激励也是顺利的。解锁那今年的话，其实也是在 新一轮的这个股权激励的一个嗯。 这个这个这个起点啊，如果因为我们考虑到整个教培的这个公司其实 还是非常重重人力的运营的这样的一一个行业。所以我们也是期待整个学大教育在新在老的这个股权激励相对来说效果不错的背景之下，新一轮的股权激励的一个落地。大家可以重点关注一个。这个事儿。 所以说整个治理改善方面。也是这个公司的一个核心的一个看点。嗯。这是学大的一个整体的推荐逻辑。 呃，学大做一个简单的一个总结啊，就是我们认为整个学大教育是目前教育板块里边。产业逻辑最好，并且短期来看估值性价比最高的这个。教育的。培训类的这个公司。 那我最近也是发外发了整个深度的这个报告。嗯，预计的话就是二六年的话，公司其实有希望做二点八个亿。的一个规模净利润 但是考呃结合我们最近的最新的这个跟踪啊，整个公司的二季度有可能会比我自己预期的还要好。嗯，并且呢，整个公司的三四季度。 有可能会连带的呃，就是持续的去有一个超预期的这个可能性。除此之外的话，公司还做了很多这种外部的一些投资。包括港股的一家这个G P U芯片的上市的公司，可能会贡献一些投资的收益。所以今年的话。 嗯，我觉得比如说这个公司，你说归母净利润超过三个亿，有没有可能？我觉得还是存在比较大的一个可能性的。那如果说按照三个亿去看的话，短期可能估值水平也是不到十五倍的一个状态。那整个行业的一个逻辑，刚才也提到了，其实供需、供需格局是一个比较好的一个状态。 那如果说行业有个二十倍的增长，我觉得在这一轮的这个反弹里边，学大作为龙头，我觉得不排除可能能够反弹到二十倍左右的一个状态。那 即使这个位置的话，其实这两天涨的呃还是涨得比较快的。但是我觉得往后去看还是有一定的这个空间。那以上的话就是学大教育这家公司的一个呃整体逻辑的一个汇报，具体的这些呃比如说一些数据啦，或者是更详细的这个数据呃这个这个逻辑的一个阐述，可以具体去搜我们的这个深度报告。 目前我们这篇深度报告也是目前市场上唯一一篇深度报告。那以上的话是我呃今天的这个社会周思考的。就是教育板块的更新，学大深度汇报的全文的这个内容。那如果说有任何的问题的话大家也可以这个通过销售，或者说通过群里面来加我的微信做进一步的沟通。 那感谢大家的时间，嗯，祝大家的未来投资一切顺利。感谢大家参加本次会议，用AI进宝获得优质复盘资料，更多专业AI工具和投研内容，打开进门APP领取会员体验吧。祝您工作顺利，再见。