恒逸石化2026年8月26日研报解读会议纪要

发布时间：2026-08-26 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 短期：2026年一季度盈利拐点确认，炼油与化工业务受益于价差改善业绩大幅提升，盈利预测2026-2028年归母净利润73.08/78.60/79.94亿元，EPS1.91/2.06/2.09亿元 2. 中期：青州己内酰胺与聚酰胺一体化项目已试生产，文莱二期、吐鲁番煤制乙醇项目预计2028年上半年投产，打造第二增长曲线 3. 长期：打造科技恒逸，核心竞争力为原料多元化、产业链一体化及绿色、技术、数字化能力协同二、核心项目与业务布局 1. 产业链：形成涤纶（原油-PX-PTA-聚酯）、锦纶（炼油-己内酰胺）两条主线，2025年涤纶毛利占比50%、炼油毛利占比27%，双轮驱动成型 2. 核心项目：青州项目形成涤纶+锦纶双轮，文莱项目规避霍尔木兹海峡风险、区位壁垒突出，吐鲁番煤制乙二醇项目实现原料多元化3. 科技能力：拥有环保聚酯材料、催化剂等核心技术，2025年专利申请187项，累计光伏259兆瓦，全流程智能工厂落地 三、行业与盈利支撑因素 1. 中东冲突收缩成品油供给，文莱项目产品价差高于国内，2026年东南亚成品油缺口6800万吨，支撑项目盈利 2. 国内PX/PTA产能扩张周期结束，供给放缓叠加聚酯需求温和增长，利于公司开工率与价差改善 四、风险与关注 1. 终端需求偏弱导致产品价格难以传导，原材料（原油、煤炭）价格上涨压缩利润2. 新项目存在延期、超预算、融资成本上升风险，海外项目存在地缘、汇率等风险3. 目标价19.10元，对应2026年10倍PE，给予增持评级 二、音频原文（转写） 啊，历史化就是我们认为就是一是是一家以理论为核心，然后以量化就是为主体的这样一个企业。然后我们报告的核心逻辑可以分成三个层次，第一是公司短期的盈利拐点已经出现了，就是在二零二六年一季度，公司炼油和化工业务受益于产品价差的这样一个改善业绩大幅提升。第二是中期项目的这样一个规划非常清晰，青州体内酰胺和聚酰胺一体化项目已经进入试生产，文莱项目二期和吐鲁番的这样一个美制乙醇项目预计在二零二八。 半年前后投产，然后将为公司就是提供新的这样一个项目资料。然后第三点就是公司未来长期的竞竞争力也不不再只是规模，而是原料的多元化、产业链的一体化，以及技术绿色和数字能力的共同提升。这也是报告所说的科技恒逸的这样一个原因。在盈利预测方面，我们预计二六到二八年公司的固定净利润分别是七十三点零八、七十八点六零和七十九点九四亿元。 要对应的EPS分别是一点九亿、二点零六和二点零九亿元。要按照这样一个十倍的，按照二六年业绩给十倍估值。目标价就是十九点一零元。然后给的是真实评级。 然后。然后这还要。还要强调一点的是，其实这这我们的预测主要弹性集中在2026年。既包含了低基数的一个修复。 也包含了中标供给收缩以后另有盈利的一个改善，二期的二八年公司的盈利利润的这样一个增速趋缓，呃，文莱项目啊，美之以药城项目啊，可以更完善的。这样一个贡献公司的一个业绩。然后第二部分，第二第二页就是我们对公司的这样一个财务预测。预计营业收入，公司的营业收入会从2025年的这样一个1100亿，1135亿元增长到2026年的1521亿元。 2027、2028年分别达到1651亿元和1874亿元。销售毛利率有这样一个2024年的4.5%提高到2026和2027年的这样一个7.3%。然后随后回到2028年的66%。这说明我们对公司的这样一个判断，就是利润增长不仅仅单单纯的依赖这样一个收入扩张。 而是有这样一个量化景气和产品价差带来的利润率修复。在游戏项目投产等带动了这样一个收入增长。然后现金流和这样一个资产负债表方面，我们可以看到。弗莱尔西和德罗巴项目的投资比较大。 预测2026到2027年资本支出分别为216亿元和380亿元。投资现金流压力比较大，然后长期借款和总负债也会增加。那我们报道首页也披露了我们的净负债率为这样一个百分之一百六十五点五四。所以现所以可以看到公司现在正在处于一个。 盈利修复与新一轮资本开支并行的阶段。然后我们就是既要看到远期项目这样一个投资回报。也要跟踪这样一个项目具体建设的进展，融资成本、自由现金流和负债结构。然后再来看一看我们这个这份报告的主要的内容，其实我们报告主要就分成三个部分展开，第一部分就介绍恒毅的现有业务产业链和2026年的盈利管理。 第二部分主要是讨论中东冲突以及对公司未来项目的收益优势，以及成品油和芳烃的这样一个供需变化。第三部分主要就要分析青州几轮未来二期提提出发媒体要求和话题升级项目的这样一个。情况，然后最后回到这样一个盈利预测估值与风险。然后这一页是我们，就是你，就是我们就画了一下恒逸的这样一个产业链的图片。 可以看到，公司目前形成了两条纵向的公司产业链，形成了两条纵向的主线。第一条是以炼油PX、PDA、PET最终对应涤纶长丝、工业丝、聚酯平片和聚酯切片的产业链。这其实就是公司最早的这样一个传统业务，也就是长丝业务。第二条链是以纯炼油成本的几类品IPA六这条链，就是对应了这样一个锦纶纤维、工程塑料和薄膜、煤制乙二醇以及废旧纺织品回收，又是从原料端补充了这样一个煤机和再生煤再生的这样一个资源路线。 然后公司在上游拥有未来。七八百万吨的这样一个炼化基地，国内参股股的PDA产能合计达到了二千一百五十万吨，并在大连、宁波、海南等地布局了PDA和聚酯基地。二零一九年，未来一期投产以后，公司打通了 从原油到聚酯的产业链闭环。二零二五年到广二零二五年，广州、广西新洲项目进入试生产以后，公司进一步形成了这样一个涤纶和涤纶和锦纶的双轮驱动。 未来未来二期项目投产之后，我们可以看到未来项目的总规模将从八百万吨增加到两千万吨，炼油方天西天和之间的协同进一步加强。然后一体公司这样一体化的优势主要体现在三方面。第一方面是可以降低外购中的原料和物流成本。第二，可以在链游P X P T A区级和颈轮部的环节之间分配利润。 提高单一产品抵抗周期的一个能力。第三就是在原料紧张或行业紧张的时候。内部供电的稳定性更高。所以，这所以这三点其实就是公司这样一个一体化的一个优势。 然后。之后我们就是从标题提到了这样一个。科技恒毅其实主要体现在三方面。一块是产品和工艺创新。 公司已经实现了从无T环保聚酯材料和新型钛系催化剂的自主研发与产业化。相关成成套技术预计2024年取得了浙江科技进步一等奖。同时，这样一个锦纶专用二氧化碳消光剂、绿色制造技术也取得了突破。建成了国内首套产业化示范装置。 2025年，公司一共提交了一百八十七项发明专利。在抗菌、抗静电等方面持续的推动进行产业化。第二是在绿色制造方面，公司通过容器直放、余热回收、石化发电和高效节能节能设备降低能耗等等。高呃，然后截至二零二五年底 公司累计光伏增量达到了259兆瓦。 并通过易回收布局废旧纺织品循环利用。第三点是数字化，可以看到公司已经建设了全流程的智能锯齿工厂。通过MES来定数据流、仓储系统和恒逸大脑实时排产。质量追溯库，质量可以追溯库存，还有物流和销售协同。 化纤产品的这样一个产品种类比较多。订单也交期比较短。数字化如果能够降低库存，提高产品的这样一个产品的这样一个优率，以及设备效率，就可以转化为公司的这样一个真实的利润。然后最后我们再看看公司的这样一个利润的这样一个拐点。 可以看到，其实现在 可以看到2025年公司营业收入1135亿，同比下降9.51，规模利润只有2.58亿。但是在2026年一季度，这公司的这样一个规模净利润只达到了20亿，同比增长了百分之三四千的这样一个规模。一季度一季度的这样一个利润的修复非常明显。因此，其实因此我们预计就是因为这样一个海外价，海外的这个量化价差还在持续的扩大。 我们因此认为就是这样一个公司，这样一个很强劲的这样一个。盈利能力至少就是可以保持在三季度。然后从二零从二零二五年的这样一个业务结构上，我们可以看到。涤纶仍然是公司的第一大收入和利润来源。 占比是大概在百分之五十左右，炼油产品的收入达到了百分之二十五。利毛利占比达到百分之二十七，化工品的这样一个利毛利贡献了百分之十六点五二。毛利率也就是说其实公司和炼油两大板块合计贡献了超过七成的毛利。这是公司目前的一个基本盘。 呃，公司新增的量主要来自锦纶。2025年，锦纶及副产品的产品收入占比只有1.6%，毛利占比只有2 .4%。但毛利率达到百分之六点八三。然后其实明显是比PDA要高的。 反应，然后因为现在破解的这样一个毛利率，2025年就只有0.37%。这个马力的这样一个对公司整体的马力贡献率就只有百分之零点三。也是只有百分之，也就只有百分之零点三二。其实就反映出这样一个涤纶，其实在2025年这样一个盈利仍然处于这样一个底部。 随着这样一个薪酬项目的爬坡，锦纶业务有望从这样一个较少基数。逐步增加利润贡献，逐渐然后逐渐改，然后改善公司过度依依赖利润的这样一个业务结构。从盈利能力方面，我们可以看到公司的毛利率从2024年的3.66%提高到了2025年的4.51%。然后净利率是由负转正，2026年一季度和二季度其实可以毛利率又进一步提升到了10%13左右。 净利率提高到了百分之九点五。然后我们认为这其实就是公司的盈利拐点已经得到了一个去去，也得到了一个确认。在资产结构方面，我们可以看到。截至2026年一季度，公司的总资产是一千二百一十一亿元。 然后负债率是百分之七十一，相比二一二零二二五年是略有下降。然后期期末的这样一个货币资金及现金等价物有八十一点七亿元。一季度的这样一个经济现金流为负二十五点七三亿七三亿元，我们认为就是主要是受季节性的这样一个结算影响。公司还拥有比较多的一个银行授信，能够为后续的项目建设提供资金支持。 然后我们再来看一看这样一个后面这个文莱项目。就是如何为公司提供这样一个竞争的一个优势。我们这个第二部分主要是从行业的角度来解释未来资产的一个价值。因为国内的变化。 在国内，炼化行业正在由规模扩张转向结构优化，产品与油的需求见顶，低价产能未能推出，炼厂需要增加化工品和高附加值产品的一个占比。恒逸的特殊性在于拥有中国民营化企业极其稀缺的这样一个海外的电厂，给同时面向。东南亚、澳洲和中国市场。比如说一个料理产品。 那我们认为其实在2026年2月。美伊冲突和霍姆特海峡通行受限。导致了全球原油产品、油气、矿品的供给收缩，然后油价和矿品价格上涨，其实并不来自于并不自动的与这样一个量化体利润提升。关键是产品价格，就是个恰恰的陌生感。 然后本来项目的相对优优势在于原来来源和销售区域。更靠近东南亚，因此它的这样一个毛价差的上升幅度。而且它这样一个产品油也不受国内的这样一个价格管辖。所以它的价差上涨幅度是比国内高很多的。 那我们其实第九页就展示了这样一个中东的这样一个不能说油价走势以及中东流行的一个题材情况。其实可以看到，就是据报告，我们中东冲突一共影响的这样一个。原油以及沥青油的产量大概是在八百六十万桶每日，占据全球供应的百分之九。然后受冲击的炼油产能达到了三百七十五万桶每日。 占全球的百分之三点六，像伊朗啊、伊拉克啊、沙特啊等等很多地方的这个油田，因为设施受损、库容不足或者预防性减产导致的负荷比较低。然后第十页我们就是继续，我们这其中这两页主要是罗列了这样一个中东这样一个油田还有炼厂的这个受损情况，包括巴林啊、科威特啊、沙特啊、博啊等等，然后有部分装置甚至直接遭受了受受到是直接受到袭击，有部分装置主要是因为安全和运输原因降低负荷，然后恢复了这样一个节奏，就存在一定的差异。 这其实就对于区域成员的市场这。其实这对区域产品油的这样一个市场影响，就和原油市场影响就产就产生了比较大的一个冲击。因为而且它对成品油的影响肯定是比原油要更直接的，因为原油它其实可以通过库存和其他供应进一步缓冲。但炼厂如果停产，就会立即减少这样一个柴油、航煤和石化产品的一个供应。 在东南亚自身行自身应用能力不足的背景下，我们来我们来一期既有一个本地和马来西亚的这样的原料来源，又靠近成品油消费市场，所以它个所以