美元债双周报（26年第34周）：长端利率再创新高，美元债配置仍需耐心

核心观点：美国经济增长韧性仍在，长端利率成为市场主要矛盾。近期美元债市场的关注点已从就业走弱和加息预期，转向经济韧性与长端利率上行之间的博弈。7月就业数据明显降温，一度缓解市场对9月加息的担忧，但8月美国制造业和服务业PMI初值分别升至53.2和56.8，显示经济活动仍有较强韧性；初请失业金维持在20万附近，也没有出现明显恶化。与此同时，油价重新升至87美元/桶附近，能源价格反弹增加了通胀回落的不确定性。当前市场仍计入一定的年内加息风险，但真正推动长端收益率走高的因素已经超出货币政策本身，财政赤字、国债供给、实际利率上升以及全球长债同步调整都在抬高长期资金成本。

美股市场表现：长端再创新高，收益率曲线延续陡峭化。上周美债再度承压，截至8月21日，2年期收益率约4.23%，周内上行约6个基点；10年期升至4.74%，接近年内高点；30年期升至5.28%，周内一度触及5.33%，创2007年以来新高。2年期与10年期利差扩大至约51个基点，曲线延续陡峭化。与此前不同，本轮长端上行主要由实际利率推动，而非长期通胀预期明显失控。财政供给增加、期限溢价回升以及海外投资者替代选择增多，共同削弱了长债需求。与此同时，美国财政部宣布提高长期国债回购上限，虽短暂提振市场，但并未扭转长端利率上行趋势，说明当前长债压力更多是结构性的，而非短期流动性问题。

信用环境：票息仍有吸引力，但科技债供给增加开始考验需求。信用债市场基本面整体仍然稳定，高票息继续提供较强的持有收益，但估值和供给压力正在上升。大型科技企业围绕AI基础设施建设持续扩大债券融资，长期公司债供给明显增加，进一步分流了原本配置长期美债的保险、养老金等资金。与此同时，长端美债收益率持续抬升，也提高了投资者对信用债的收益补偿要求。当前高等级信用债仍受益于企业盈利和现金流韧性，但低评级债券在高利率持续时间拉长的情况下，对再融资成本更为敏感。整体来看，信用资产仍具有配置价值，但收益来源更依赖票息，信用利差进一步压缩的空间已经有限。

投资建议：中短久期仍是底仓，长债等待更好的介入点。当前美元债配置仍建议以中短久期和高等级信用债作为核心，优先获取票息收益，并控制组合久期波动。长端美债收益率已进入较有吸引力的区间，但不宜仅因收益率突破5%就一次性大幅增配。30年期收益率在5.3%-5.4%附近可以开始分批布局，但在实际利率、财政供给和全球长债压力尚未缓和前，仍应保留仓位空间；若收益率进一步向5.5%左右靠近，配置性价比会更加突出。信用方面，继续优先投资级发行人，重点关注现金流稳定、杠杆可控和融资渠道顺畅的企业，高收益债不宜过度下沉资质。整体策略维持票息优先、久期适度、信用精选，并等待长端收益率出现更充分调整后再逐步提高久期。

风险提示：美国经济和货币、财政、贸易政策的不确定性，全球地缘局势的不确定性。