兴证宏观超话第414期：解读美债与黄金异动

发布时间：2026-08-19 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 本次会议围绕近期海外市场波动，核心分析美债与黄金的异动逻辑及后续演绎，由段超主持、王志宁分享。 2. 近期短端美债收益率下行，源于加息预期从七月FMC会议后的年内1.8次回落至0.9次左右，对应美国经济数据放缓。 3. 长端美债收益率反复上冲，本轮主因是期限溢价上升，而非此前油价推动的通胀预期上涨。 二、美债相关分析 1. 期限溢价上升的两大原因：一是七月FMC会议沃什的沟通示例，增加了市场对政策不确定性的溢价；二是美债供需层面的变化。 2. 美债供给压力：存量债务滚动成本上升，2027年2020年发行的七年期美债滚动可能面临约4%的更高利率；新增融资需求由赤字扩张驱动，且特朗普政府关税相关的赤字缺口难以弥补，未来三年整体融资需求呈上升态势，虽明年年中债务上限可能短暂暂停，但趋势不变；美国财政部虽维持短期以上美债拍卖规模不变，但实际发行情况超出计划，且多发一年期以下美债。 3. 美债需求脆弱：美联储缩表引发美债大买家退出担忧，叠加日美抛售、AI企业发债分流需求，AI头部企业近期发行大量20-30年收益率性价比高的债券，挤压长端美债需求。 4. 政策倾向：特朗普政府倾向保短放长，压降短端利率可更快降低债务利息支出、助力中期选举，同时相关法案可增加短债需求；财政部与美联储也类似采取保短放长策略，美联储缩表或旨在缩短美债加权久期，增加长端供给。 5. 美债展望：长端收益率仍有上升动力，但政策不会全然放任其持续走高；若九月FMC会议前通胀、PCE、PCPI数据连续下降，美联储维持政策利率不变，或缓解美债抛售压力；当前做多美债赔率不佳，处于左侧布局位置。 三、黄金相关分析 1. 短期利好：短端美债收益率下行缓解黄金压力，长端美债交易财政压力与联储信用，支撑黄金长期逻辑，双重利好下黄金前期抛售压力去化，央行净买入、ETF资金回流。 2. 资金情况：北美ETF是当前金价波动的主要影响者，其围绕实际利率变化操作，实际利率高仍会施压黄金；ETF资金修复也与COMEX投机投资者行为有关。 3. 黄金展望：进一步上涨需关注通胀数据回落，带动加息预期回落与流动性缓释。 二、音频原文（转写） 然后，thanks for your participation。大家好，欢迎参加新政宏观宏观超话第四百一十四期。如何理解美债和黄金的异动？目前所有参会者均处于静音状态。 下面开始播报声明：本次电话会议仅服务于兴业证券客户，会议音频及文字记录的内容版权为兴业证券所有，内容必须经兴业证券审核后方可留存，未经允许和授权转载转发。此次会议内容均属侵权。业证券将保留追究其法律责任的权利。电话会议所有参会人员不得泄露内幕信息以及未公开重要信息。 涉及外部嘉宾发言的，深业证券不保障其发言内容的准确性与完整性。深业证券不承担外部嘉宾发言内容所引起的任何损失及责任，不承担因转载、转发引起的任何损失及责任。市场有风险。投资需谨慎。 提醒投资者。注意投资风险。审慎参考会议内容。嗯。 各位投资者朋友，大家晚上好，我是新政府官段超，欢迎大家参加我们今天晚上的电话会议。那么在最近一段时间，我们看到资本市场的波动是非常大的。那我们今天晚上呢，也想跟大家梳理一下最近从海外市场看的一些。投资逻辑以及对于美债和黄金的影响。 一方面呢，我们看到最近一段时间海外的这样一个债券收益出现上行，也带来了大家对于科技行情的一个担心。另外一方面呢，我们看到黄金其实从前期跌下之后啊，最近其实也出现了一定反弹，然后 啊，这个到四千四左右，这个水平有点持平。那么针对这些资产啊，后续的这个逻辑会如何演绎？资本市场会怎么去？ 走。那今天晚上呢，我们团队的王志宁将会为大家带来分享。那接下来时间呢，我就把它交给芷宁。好的，感谢邓超博士的介绍。 各位投资者，大家晚上好。我们看到近期其实随着加息预期的回落。各类资产是呃存在一个联动的。对于黄金和短期的美债价格而言，呃，他们有一个上涨。 而呃油价随着油价的一个重新回到九十。我们看到呃长端的美债，包括其他的一些发达经济体的债券。收益率也是在呃重新的冲高。这样的一个情况。 那么对于短端的一个债券收益率而言。目前交易的主要还是经济数据带来的这个连续的一个放缓。包括上上周的非农，呃，上周的呃零售消费这样的一类数据。呃，验证了呃。 美国经济基本面的一个走入。那么。呃，这个带来的家具预期的一个。从七月F M C会议后的大概年内一点八次左右的一个加息预期。 逐渐的。呃，回落到了大概零点九次。年内加息的这样的一个水平。那我们看到其实对于利率。 预期更敏感的短端的美债收益率是有一个向下的。但呃，长端收益率的话，我们看到 呃，它的一个反复的上冲，其实跟之前的一轮油价推动的一个。通胀预期的上涨带来的美债收益率的一个上冲，可能这一次又不太一样。这一次我们看到。 主要还是来自于期限溢价的一个上升带动了。长端收益率的一个上涨。那么期间溢价的话，它来自两个方面。一个就是七月的F M C会议。 呃，卧室对于市场沟通的一个示例。使得呃市场对于呃美债计入了更多政策不确定性的这样的一个溢价。那第二个的话，我们知道七天溢价实际上是来自于。呃，名义的美债收益率剔除通胀和利率的一个预期。 得到的一个残差项。那其实美债的一个供需层面的一个变化，也会反映在呃期限溢价当中。所以呃，对于美债 的一个供需来讲的话，近期确实。也是有一个情绪上的这样的一个波动。 首先对于供给而言的话，我们知道其实美债供给来自于两个部分。第一个部分是呃存量债务的一个滚动以及利息的一个变化。第二个的话就是新增融资的一个需求，也就是赤字扩张带来的这样的一个新增融资的需求。那么对于存量的债务来说的话，我们看到呃当前尤其是五到七、五到十年的这一段的美债，实际上它的一个债务滚动成本依然是在上升的。 那举个例子，比如说我2020年的时候以非常低的利率。发行了一笔七年期的美债的话，那在七年后的明年，二零二七年。这一笔美债再一次滚动的时候，将可能将面临着一个百分之四左右的一个更高的。一个利率。 所以这样的一种滚动，其实代表着。呃，我即使不去再做任何的加息，我的利息支出依然会进一步的上升，并且 呃，带动融资需求的一个上升。那对于新增融资需求而言的话，其实也是一个逐步向上呃，在未来三年可能逐步向上的一个状态。只不过可能明年年中触及到债务上限之后，会有一个短暂的暂停。 但是呃，整体趋势上还是有不小的一个融资的需求的。我们看到一方面是美丽大法案落地之后，对于二六到二八年的财年的赤字扩张效应非常的显著，带来了这个呃扩张的一个需求。那第二方面就是特朗普政 政府在去年征收的IEPA关税被法院推翻之后，其实它也很难去依靠呃全球大范围的一个关税收入来呃弥补赤字的一个缺口，使得呃整体上我们看到呃美债呃就是赤字的一个扩张的一个态势，还是会持续的呃加重新增融资的一个需求。 所以在这样的一个供给的压力之下，我们看到即使美国财政部在八月初的季度再融资。资的一个计划公告当中。呃，没有去增加票息美债，一年期以上美债的这个。呃，增发的一个节奏。 呃，还是保持着以往的一个计划不变。但实际上我们看到一方面。他呃倾向于去呃多发一年期以下的这个美债的一个bius的。发行。 第二个的话，就是从实际的一个拍卖的。规模来看，它也要比呃它最开始的这个计划的一个规模。要发的更多一些。那这样的一个供给压力。 还是确实的存在的。那对于需求层面的话。呃，首先其实近一年的一个环境就是在沃什上台之后，呃，大家会在他的这个缩表的一个倾向当中。担忧呃，美联储这样的一个美债大买家的退出。 从而使得 呃，美债呃变成一个更呃利率利率敏感的这样的一个买家，更多的。这样的一个态势当中。所以其实本身。美债需求就是一个比较脆弱的一个现状。 而呃遇到了就是日银的一个抛售和AI发债的分流之后，我们确实也看到呃情绪上出现了一个。呃，需求弱化的这样的一个扰动。那比如说呃日本央行来看的话。呃，六月它的一个呃已经开始出现了一个减持美债的这样的一个迹象。 如果说在七月的那一次这个外汇干预呃，也是印证了。呃，美债的一个抛售的话，那可能随着这样的一个减持美债的数据的公布。可能也会带来呃市场对于日本减持美债的这样的一个预期。而对于A I的一个发行的话 ，我们看到呃其实比较A I的一个发债规模跟整体美债的一个发债规模，可能它的一个 呃，数量级还是存在差异差异的。 但如果我们分期限来看的话。近期其实 呃。A I相关的一些头部企业发了很多的二十到三十年的这样的一个债券。呃，收益率呢又比较的，可性价比比较高。 那所以说对于这个长端的一个美债的需求。可能确实形成了一个。小幅度的这样的一个挤压，导致呃美债供需的这样的一个双方可能都存在着。一定的压力。 那。再加上就是我们刚刚提到的沃什在呃F M C会议的发布会上。有一个明英诗歌的这样的一个扰动货币政策公信力的。这么一个行为也使得整个美债的一个期限溢价。 呃，他的身高推动了长端美债的一个。呃，升温。那么呃往后看的话，呃，首先对于呃这个政策的一个呃意图来讲的话，我感觉在这样的一种呃美债的一个需求的环境之下，可能特朗普政府倾向于去做压短债而放长债的这样呃压短端而放长端利率的这样的一种呃政策的一个思路。呃，与之前去年它的一个试图压降全起全曲线不同的一点是在于。 呃，他在这个试图喊话降息，试图去干预美联储独立性的一个呃行为，受到呃最高法院的一个阻挠之后，我们看到临近中期、中期选举之后，呃，他可能也要去选择去呃在长端和短端当中做一个取舍。那么对于短端的一个利率而言，一方面你去压降短端的一个利率，可以更快更显著的压低债务的一个利息，因为我们也知道就是随着呃财政部逐渐的 的去 呃，多发短债，而且短债又是比较敏感于政策的一个利率，那么。 如果你的这个加息降息有一个政策利率的变动的话。其实能够很明显的去调节。呃，短端的一个利息支出这样的一个压力。那第二个的话，就是短端利率，其实也是跟信用卡利率和短期的一些车贷利率挂钩。 那。呃，如果去压降短端的一个利率的话，在中期选举之前可能也是。会呃以适当的缓解生活的一个成本来助力呃中期选举的一个选票。所以在这样的一个保短放长的政策之下。 我们看到确实。uh 政策呃，这个美债的一个市场上，可能长端的收益率的一个向上反弹的一个。呃，动力可能会相对比较强。呃，再考虑到包括特朗普政府之前去呃提出的一些稳定币的法案。 包括这个呃银行去扩张美债这增持空间的L S L S L二法案。其实也相应的能够去呃更多的增加短债的一个。呃，需求。而对于长段而言，可能会有一个需求的弱化。 那。我们其实看呃财政部和美联储也是类似采取了类似的一个策略。财政部这边的话，就是尽管呃市场已经觉得它可能会有更多的一个。呃，增发的这么一个融资的诉求。 但是在这种呃对于长端的一个呃压力之下，可能呃财政部依然保持着。一年期以上的这样的一个美债的拍卖规模。呃，不变。试图去稳定长短美债的一个供给的压力。 而对于呃美联储而言的话，我们看到以沃什为中心的这样的一些。呃，代表的人物其实呃是想要去做一个缩表 并且稳定利率的这样的一个。政策的组合的。但如果我们去看它呃实际操作层面的一个。 呃，缩表的一个观点的话可以看到。可能缩表的最终目的又不是去真实的缩窄。资产负债表的规模。而是去缩短。 呃，美联储持有的国债的一个。呃，加权的九七。那呃举例来看的话，比如说呃卧室提名的这个工作小组的一个专家。是觉得可能最好能够去。 呃，把这个美联储持有的美债的一个平均期限。呃，转换到二到六年左右的一个债券。可能是一个比较理想的这样的一个结果。那这样的一种理想，如果后面在实操层层面有个落地的话，那反过来也是会增加长端的这样的一个美债的。 供给。也就是。呃，综合整个呃特朗普政府的一个意图而言的话。可能当前是在一个保短放长的一个。 阶段当中。当然。因为呃，长端其实也勾连着一些。比如说呃十年期的美债利率是跟这个抵押贷款利率去进行挂钩。 呃，同时我们刚刚也提到五到十年这一段的这个美债利率实