浙商先进制造战队电话会议：徐工机械迈向全球工程机械龙头

一、AI总结内容 一、核心要点 1. 徐工机械是我国工程机械龙头，预计迈向全球龙头，海外业务与矿山机械业务是未来增长核心亮点。 2. 2025年徐工机械收入结构：土方机械占30%、起重机械占21%、矿山机械占9%；境外收入占48%、毛利占55%，海外已成为主要收入与利润来源。 3. 2026-2028年业绩预测：营收1163亿、1354亿、1589亿，同比增15%、16%、17%；归母净利润85亿、108亿、138亿，同比增29%、28%、27%。 4. 2025年推出机械行业A股最大规模股权激励之一，覆盖4000-5000名员工（占总人数15%-16%），授予权益占股本4%，绑定核心利益，业绩考核明确。 5. 徐工混改于2020-2022年完成，合并徐工有限实现整体上市，混改后公司盈利能力、资产质量显著提升，2022-2025年表内外风险敞口压降超300亿元。 二、行业与公司逻辑 1. 工程机械行业当前处于周期反转向上阶段，海内外共振：海外受亚非拉基建、地产、矿业需求驱动，叠加我国主机厂海外市占率提升空间大；国内受挖机更新周期（2024年启动，2026年进入第三年）、工起重与混凝土机械复苏（工起重受益于风电需求，混凝土机械受益于电动搅拌车替代）拉动。2. 徐工全球市占率约6%，位列全球第三、国内第一；起重机全球/国内市占率均位列第一，土方机械国内市占率第二，露天矿用挖运装备全球第四，与力拓、淡水河谷等海外大客户达成合作。3. 矿山机械是高盈利、高壁垒领域，2023年全球规模约1120亿美元，国内企业市占率偏低，国产替代空间大；徐工矿用产品覆盖露天、井工品类，后市场服务占比70%，盈利能力高于普通工程机械产品。三、投资建议与风险 1. 投资评级：维持买入评级，2026-2028年对应PE为11倍、9倍、7倍，估值低于全球龙头卡特彼勒、小松，存在提升空间；三季度工程机械板块业绩有望提速，公司估值具备修复潜力。2. 风险提示：海外贸易摩擦风险、汇率波动风险、应收账款等风险敞口。 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加浙商先进制造战队系列电话会议第四期。徐工机械迈向全球工程机械龙头，海外业务和矿山机械业务是未来增长亮点。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明。浙商证券研究所提醒您，一、本次电话会议仅面向浙商证券研究所签约的机构投资者以及受邀客户。 第三方嘉宾发言内容仅代表其个人观点，所有信息或所表述的意见均不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议。二、嘉宾所述信息或所表述的意见均不构成浙商证券研究所研究观点。如果嘉宾发布的观点和浙商研究。有所发布的观点有分歧或不一致，这也仅作为一种不同的研究视角，供投资者参考。 三、依照监管要求和保密原则，未经合法授权，严禁录音、记录、转发。感谢 您的理解和配合。若本次交流内容不慎流出或涉嫌违反上述情形的。我们将保留追究法律责任的权利。 再次感谢您对浙商证券的理解和配合，谢谢。好，大家晚上好啊。呃，我们浙商的机械团队哈。今天给大家汇报一下。 这个雄鸡蟹。那么过去我们一段时间。呃，有给大家。做一些包括三一和立业呀。 等一些龙头白马的一个汇报。那么我们在这里呢。就是这是我们系列汇报之一哈。在讲施工机械之前呢。 我用一句话说一下我们对市场的看法。这个我们认为。需要在周期成长。出海龙头之间做一个。 均衡的，偏均衡一点的配置。这是一个哈。我们认为在牛市中继过程中。在这个修整过程中。 这个三者。去做一个。平衡，平衡的一个配置。呃呃，我们认为这一轮的牛市期没有结束。 那么没有结束哈。这个调整完以后，还是会继续继续。那么回到工程机械呢？今年我们复一下盘就会发现。 其实是整个工程机械。其实是还是大部分股票下跌的，今年哈。当然，昨天我复盘了一下。中位数，今年行业的中位数。 呃呃，是下跌的十个点左右行业哈。过去五十二周的中位数行业也是下跌百分之十。那么目前来看，三一。呃，这个 恒力液压目前下跌幅度是低于百分之十哈，昨天的收盘为为止的复盘。 那么呢？呃，这个徐工 中联稍微跌幅稍微大一点，还有就是徐工今年。跌幅会比较大一点，但是因为前两年超额比较大。那么复盘。 那么再往后看。就是说。呃，我们说三个。就是工程机械三个龙头。 我们复盘下来发现。结构上。呃，这个比如说 徐工 徐工就是相对。就是说。 呃，这个。这个 土方。起重 这个 这个矿山321的一个关系，这个占60。那么呢？ 像三一。三一就是这个。这个土方占占接近四成。这个 另外两个。 另外两个。就是说。那个就是叫。叫那个。 起重也好，这个起重。呃，混凝土机械 这个422的一个关系。这是一个，这是一个他们两个龙头之间的一个差别啊。uh 那么呢其实还有一个我们认为差别就在于。 管理层的 还有所有制的一个结构。那么呢，我们知道其实像中联和徐工，其实也就是。你可能会偏混合所有 制。那个集团的持股比例。 这个这样的。当然还有二十以上哈。但是呢，管理层持股占比也比较高。那么呢？ 呃，管理层呢也有大量的这个持股。就是说。和 就三者公司三亿周年喜功管理层有高度的利益哈。呃，治理上。 这个其实也在，就是说三者的治理管理效率上。其实是在收敛的。这样这样一个判断。那么工程机械我们整体还是看好的哈。 而且全球比较下来，我们还是认为是低估的。也认为是低估了。尤其是我们的科徐工，其实 作为龙头哈，估值不管P E P B P S估值都是。还是有空间的。 那么我们觉得行业面上内需，我们觉得。呃，还是有希望。慢慢起来。呃，这个这个是我们认为湖南机械整个板块。 这时候来看，从 出口 到 更新周期到新增需要需新增需求。来呈现一个复苏三部曲。好吧。这个我们简单就说到这里，我们现在把时间交给华静和陈琦老师，谢谢大家。 嗯。好的，感谢施良总对于徐工机械。观点的一个分享。下面我给各位领导详细介绍一下徐工机械的。 啊 咳。增长逻辑。啊，徐工机械的话是我国工程机械的一个龙头，我们觉得未来会迈向全球工程机械的龙头。海外业务和矿山业务将会是。 徐工机械未来一个增长点。呃，从市占率角度来说的话，徐工机械目前全球的市占率大概是达到了百分之六左右。啊，位列全球第三，国内第一。啊，未来 而过去的 呃，几年的业绩复合增速，自上市以来的话，营收和利润的复合增速。 大概都在百分之十九左右，R O E的几何平均大概在百分之七左右。毛利率和净利率的算术平均数大概是百分之十八和百分之五。从收入的占比结构来看的话，2025年。土方机械的收入占比是达到了百分之三十。 起重机械达到了百分之二十一，矿山机械达到了百分之九。啊，这几个是占比比较大的一个品类。从 区域的这个占比角度来说，二零二五年公司境外收入和毛利的占比分别是达到了百分之四十八和百分之五十五。境外和境内的毛利率分别是百分之二十六和百分之二十。 啊，说明境境外或者说海外已经 啊。占到了公司收入和毛利主要的一个比例。啊，从核心的这个逻辑上来看，一个就是整个工程机械现在处于周期反转向上的一个趋势中。海外和国内是共振的。 海外这边的驱动因素主要是亚非拉基建地产和矿业需求。啊，拉动了整体新增需求的一个增长。啊，同时的话，我国主机厂还有一个海外市占率提升的逻辑。第二个，从国内的这个角度来说的话啊，挖机这边主要受益于 国内更新周期的启动。 那振兴周期下游的拉动因素主要是农林、市政、水利、矿山这些相应的需求。呃，非挖这边的话，主要是工程起重机和混凝土机械呈现了一个复苏向上的状态。那工企和混凝土机械的话，一方面是有更新周期逐步启动的逻辑。另一方面的话啊，风电的需求会拉动工程起重机。 啊，需求的一个增长。あ。电动的搅拌车替代内燃搅拌车的一个需求，会带动混凝土机械的一个增长。那国内这边的话，我们在二四年看到了挖机跟。 整体周期向上，然后二五年看到了。飞挖里面的工企和混凝土机械的一个周期向上。啊，徐工这边的话整体。二五年土方是占到了收入的百分之三十，同比增长百分之二十六。 而其中是占到收入的百分之二十一，同比增长百分之十一。第二块的话，就是徐工在混改之后，整体的经营效率有一个显著的提升。更加注重盈利能力和资产质量的这个提升。那公司也是在持续落地全球投资者三年的回报计划。 啊，同时公司的表内外风险敞口也是在啊有一个不断的压降，像二五年公司的这个表内。应收款项加上表外按揭和融资租赁等担保大幅的压降，是超过了三百亿元的一个水平。第三的话就是徐工。啊，是是备受市场关注的他们矿山机械的一个布局。 啊，目前二五年的。呃，报表上来看，矿山机械的收入大概占到徐工机械收入的百分之九。同比增长百分之二十四。啊，目前徐工的矿山 露天挖运装备是位列全球第四位。 同时，徐公也与碧河碧拓、力拓淡水河谷。FMG等海外的大客户达成了合作，那在矿山机械这个领域是走的比较前面的。那矿机整体的价格和毛利率水平都会比。呃，普通的工程机械产品更高。 那我们觉得未来如果这块不断实现。啊，订单和放量的话。也会拉动整体公司收入规模和盈利能力的提升。啊，第四个点的话是徐工之前推出了机械行业A股历史上。 最大规模的股权激励之一。那整体的激励对象大概是在四千到五千名左右，占到公司总员工。人数大概百分之十五到十六的一个比例。啊，大概整体的。 计划授予的权益。总数大概占到公司。股本总额的百分之四，呃，这个比例也是在机械历史上。嗯，比较。 最大的这个。股权激励规模。在零预测方面的话，我们预计 啊，公司二六到二八年的营业收入是一一一一千一百六十三亿元，一千三百五十四亿元，一千五百八十九亿元。同比增长百分之十五、百分之十六和百分之十七。 归母净利润分别是八十五亿、一百零八亿和一百三十八亿元。同比增长百分之二十九、百分之二十八和百分之二十七。八月二十日的收盘价对应的P E分别是十一倍、九倍和七倍，我们维持买入评级。Okay。 这个。对。那我们接下来在呃细致的这个 啊，讲解一下徐工机械相关的一个情况。那整个徐工机械的各大品类上来说，首先是土方机械占到百分之三十。 这个里面大部分是以挖机为主。徐工挖机的这个市占率在国内是。位列第二名。啊，起重机械这边大概占到呃，总收入的百分之二十一，徐工的呃起重机在全球和国内机都是位列第一名的这个水平。 矿山机械大概占到百分之九，徐工的露天。啊，挖运装备是。啊，位列全球的第四名，然后高空作业机械是占百分之七，装工机械占百分之五。道路机械占百分之四。 啊，可以说徐工是一个进可攻退可守的标点。啊，它有这个占比比较高的挖机，然后也有起重机、矿业机械等相关的一个品类。好，那从区域的分布上面来看的话，整体 呃，徐工的这个境外收入占比是百分之四十八，毛利占比是百分之五十五。呃，境外的毛利率大概是百分之二十六，境内毛利率是百分之二十。 啊，徐工目前 嗯，整体在海外的布局也是非常的丰富的，然后拥有五十多家海外的子公司。三百多个海外的经销商。两千多个海外服务备件网点。呃，产品是销往一百九十多个国家和地区。 而且覆盖了一带一路沿线百分之九十五以上的这个国家和区域。啊，徐徐工机械在一带一路的这个深耕是做的比较好的。从工程机械整体的行业周期上面来看。啊，目前就是海外。 景气是延续的国内呈现周期向上的一个状态，那整个工程机械海内外都是。呃，向上的一个贝塔。呃，从七月份挖机的这个数据上来看。七月挖机总销量是同比增长百分之十四，其中内销同比增长百分之四。 外销同比增长百分之二十一。一到七月的话，挖机总销量是同比增长百分之二十五，内销同比增长百分之十九。外销同比增长百分之三十二。整个挖机的这个。 从今年来看，不管是内外销的增速都有一个相对不错的一个表现。那出口这边的话。嗯。我们先从数据上面来看，一到六月我国工程机械出口。 嗯，大概是同比增长百分之二十二。那里面一带一路区域的话，大概占到百分之六十四，同比增长百分之十九。啊，亚洲的话是占到百分之三十九，同比增长百分之十。欧洲占百分之二十，同比增长百分之十六。 非洲占十八，同比增长百分之五十一。拉美是占十二，同比增长百分之三十六。非洲占百分之八，同比增