债市微观结构跟踪：交易情绪重回高位

本期微观交易温度计读数上升5个百分点至75% 交易热度相关指标热度上升较大，例如1/10Y国债换手率分位值大幅上升43个百分点，30/10Y国债换手率、全市场换手率分位值分别上升18、17个百分点。除此外，热度上升较多的指标还包括上市公司公司理财买入量、基金-中小行买入量，分位值分别上升24、16个百分点。当前拥挤度较高的指标包括1/10Y国债换手率、长期国债成交占比、基金久期、基金超长债买入量、债基止盈压力、政策利差、不动产比价、消费品比价。 本期位于偏热区间的指标数量占比上升至65% 20个微观指标中，位于过热区间的指标数量上升至13个（占比65%）、位于中性区间的指标数量下降至5个（占比25%）、位于偏冷区间的指标数量下降至2个（占比10%）。其中指标所处区间发生变化的是，相对换手率由中性区间升至过热区间，全市场换手率、上市公司理财买入量由偏冷区间升至中性区间，配置盘力度由中性区间降至偏冷区间。 交易热度分位均值大幅上升12个百分点 ①交易类指标热度多上升，在相对换手率、全市场换手率分位值大幅上升的背景下，交易热度分位均值也上升12个百分点。②少数机构行为类指标热度上升幅度相对较大，例如上市公司理财买入量、基金-中小行买入量分位值分别上升24、16个百分点，带动机构行为分位均值上升4个百分点。③政策利差分位值上升1个百分点，市场利差分位值下降2个百分点，利差分位均值基本持平前期。④比价类指标热度多上升，比价热度均值上升3个百分点。 短端及超长端换手率不同程度上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比上升至50%、位于中性区间的指标数量占比下降至33%，位于偏冷区间的指标数量占比下降至17%。本期1Y、30Y国债换手率不同程度上升，10Y国债换手率基本持平前期，因此相对换手率热度明显上升。此外，全市场换手率分位值也上升17个百分点。 基金净买入超长规模边际上升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为63%，位于中性区间的指标数量占比仍为25%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为13%。其中配置盘力度由中性区间降至偏冷区间，上市公司理财买入量则由偏冷区间升至中性区间。本期中小行又转为净卖出现券，保险净买入现券规模小幅下降，理财净买入力度基本持平前期，因此单周配置盘力度大幅回落至0%。超长债方面，基金依然维持超长国债和政金债的净买入力度；而中小行净卖出超长现券规模环比上升，对应基金-中小行买入量大幅上升、分位值也上升16个百分点。 政策利差继续小幅收窄 本期3年期国债收益率小幅下行1bp，对应政策利差继续小幅收窄1bp至-14bp，对应分位值上升1个百分点至100%，仍在过热区间。对于市场利差，其中信用利差收窄2bp至44bp，农发-国开利差也收窄1bp至3bp，IRS-3M Shibor利差小幅走阔1bp至3bp，三者利差均值持平于17bp，其分位值下降2个百分点至49%，仍在中性区间。 股债、商品比价热度继续上升 本期比价类指标位于过热区间的指标数量占比仍为75%，位于中性区间的指标数量占比上仍为25%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为0%。本期股债、商品比价热度均上升，不动产、消费品比价热度分别下降2、9个百分点。 风险提示 模型适用性风险，模型估算误差。 内容目录 1.本期微观交易温度计读数上升5个百分点至75%...................................................32.交易热度分位均值大幅上升12个百分点.........................................................42.1.短端及超长端换手率不同程度上升............................................................42.2.基金净买入超长规模边际上升................................................................52.3.政策利差继续小幅收窄......................................................................62.4.股债、商品比价热度继续上升................................................................63.风险提示.....................................................................................7 图表目录 图表1：指标热力值............................................................................3图表2：本期债市微观交易温度计读数上升5个百分点..............................................4图表3：指标热度多上升........................................................................4图表4：本期位于过热区间的指标数量占比上升至60%...............................................4图表5：交易热度大幅上升......................................................................4图表6：1/10Y国债换手率分位值大幅上升.........................................................5图表7：全市场换手率上升......................................................................5图表8：配置盘力度4周均值继续小幅回落........................................................6图表9：基金-中小行买入量热度转为上升.........................................................6图表10：股债比价热度继续上升.................................................................7图表11：消费品比价热度小幅回落...............................................................7 1.本期微观交易温度计读数上升5个百分点至75% “国金证券固收-债市微观交易温度计”较上期大幅上升5个百分点至75%。交易热度相关指标热度上升较大，例如1/10Y国债换手率分位值大幅上升43个百分点，30/10Y国债换手率、全市场换手率分位值分别上升18、17个百分点。除此外，热度上升较多的指标还包括上市公司公司理财买入量、基金-中小行买入量，分位值分别上升24、16个百分点。当前拥挤度较高的指标包括1/10Y国债换手率、长期国债成交占比、基金久期、基金超长债买入量、债基止盈压力、政策利差、不动产比价、消费品比价。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.交易热度分位均值大幅上升12个百分点 本期位于偏热区间的指标数量占比上升至65%。20个微观指标中，位于过热区间的指标数量上升至13个（占比65%）、位于中性区间的指标数量下降至5个（占比25%）、位于偏冷区间的指标数量下降至2个（占比10%）。其中指标所处区间发生变化的是，相对换手率由中性区间升至过热区间，全市场换手率、上市公司理财买入量由偏冷区间升至中性区间，配置盘力度由中性区间降至偏冷区间。（注：指标分位值大于等于70%，则指标位于偏热区间；指标分位值小于40%，则指标位于偏冷区间；其余位于中性区间。下同） 交易热度分位均值大幅上升12个百分点。①交易类指标热度多上升，在相对换手率、全市场换手率分位值大幅上升的背景下，交易热度分位均值也上升12个百分点。②少数机构行为类指标热度上升幅度相对较大，例如上市公司理财买入量、基金-中小行买入量分位值分别上升24、16个百分点，带动机构行为分位均值上升4个百分点。③政策利差分位值上升1个百分点，市场利差分位值下降2个百分点，利差分位均值基本持平前期。④比价类指标热度多上升，比价热度均值上升3个百分点。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.1.短端及超长端换手率不同程度上升 本期交易热度类指标中，位于过热区间的指标数量占比上升至50%、位于中性区间的指标数量占比下降至33%，位于偏冷区间的指标数量占比下降至17%。本期1Y、30Y国债换手率不同程度上升，10Y国债换手率基本持平前期，因此相对换手率热度明显上升。此外，全市场换手率分位值也上升17个百分点。具体地： ①30/10Y国债换手率（过热）：周一30年国债活跃券成交额大幅上升，带动其换手率大幅上升，随后几天成交额虽然略有回落，不过总体也保持在高位；而10年国债换手率 基本持平前期，因此30/10Y国债换手率上升1.0至4.67，对应过去一年分位值上升18个百分点至75%，由中性区间升至过热区间。 ②1/10Y国债换手率（过热）：本周三1年国债活跃券成交额“飙升”，导致周内1Y国债换手率整体明显抬升，对应1/10Y国债换手率上升1.0至1.24，过去一年分位值大幅上升43个百分点至95%，由中性区间升至过热区间。③TL/T多空比（中性）：本期TL/T多空比小幅降至0.99，对应过去一年分位值下降10个百分点至53%。④全市场换手率（偏冷）：本期全市场换手率手上升0.7个百分点至19.01%，过去一年分位值上升17个百分点至40%，由偏冷区间升至中性区间。⑤机构杠杆（偏冷）：本期机构杠杆（隔夜成交/全部质押式回购）较上期上升至87.18%，过去一年分位值上升6个百分点至40%。⑥长期国债成交占比（过热）：2026年7月长期国债成交占比较6月上升5.2个百分点至78.90%，过去一年分位值上升9个百分点值100%。 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2.2.基金净买入超长规模边际上升 本期机构行为类指标中，位于过热区间的指标数量占比仍为63%，位于中性区间的指标数量占比仍为25%，位于偏冷区间的指标数量占比仍为13%。其中配置盘力度由中性区间降至偏冷区间，上市公司理财买入量则由偏冷区间升至中性区间。本期中小行又转为净卖出现券，保险净买入现券规模小幅下降，理财净买入力度基本持平前期，因此单周配置盘力度大幅回落至0%。超长债方面，基金依然维持超长国债和政金债的净买入力度；而中小行净卖出超长现券规模环比上升，对应基金-中小行买入量大幅上升、分位值也上升16个百分点。具体地： ①基金久期（过热）：本期基金久期中位值继续上升至3.20，过去一年分位值上升2个百分点至100%。②基金分歧度（中性）：本期基金分歧度小幅上升至0.49，过去一年分位值读数小幅回落2个百分点至63%。③基金配置超长债力度（过热）：本期基金配超长力度继续上升至11.77%，对应过去一年分位值仍然位于100%。④债基止盈压力（过热）：7月下旬债市迅速走强，超长债收益率大幅下行，机构止盈动力增强，对应债基止盈压力由6月的45.6%快速上升至89.04%，对应过去一年分位值上升36个百分点至91%，由中性区间升至过热区间。⑤货币松紧预期（过热）：本期货币松紧预期指数基本持平前期，对应过去一年分位值小幅下降3个百分点至76%。⑥配置盘力度（中性）：本期中小行再度转为净卖出现券接近800亿，保险买入力度也