新湖宏观贵金属（铂钯）周报

核心观点与市场分析

• 地缘政治与宏观经济：地缘冲突缓和带动原油价格下跌，美元指数失守100关口，ADP与非农就业数据低于预期，削弱市场加息预期，对贵金属形成利好。
• 中长期趋势：铂金市场连续多年实物短缺，矿山产能受限，需求端虽受燃油车拖累，但氢能、AI等新兴应用提供支撑，结构性缺口持续，价格稳步上行。钯金供应转入趋势性过剩，基本面偏空，等待技术替代出现。

交易面与持仓情况

• 成交量与持仓：铂金和钯金主连平均成交量分别为8312手和6895手，持仓量持续扩大，铂金扩大幅度更明显。
• NYMEX持仓：钯金持仓量环比增加259手，非商业持仓减少738手，总持仓量重回增长趋势。
• 海内外价差：铂金内外盘价差大幅回落，钯金内外盘价差从扩大转为收敛震荡。
• 期现价差：铂金主流报价对主力合约贴水3-2元/克，钯金贴水3-1.5元/克区间，伦敦铂金和纽约铂金价差波动明显放大。
• ETF持仓：铂金ETF持仓量企稳并小幅流入，钯金ETF持仓量流入超15吨，但2月以来大幅流出，当前有所企稳。
• 非商业头寸：铂金空头占比下行，多头持仓占比企稳回升；钯金非商业持仓多头首次超过空头后，当前空头优势明显，持仓活跃度高于铂金。

基本面数据与成本分析

• 铂金供给：全球供应高度集中，南非增产、俄罗斯减产，精炼端显著高于采矿端，反映前期管道库存释放。正面因素包括羚羊铂业运营改善、诺瑟姆低成本扩张、斯班静水回收业务增长；负面因素包括英美铂业产量下降、诺里尔斯克镍业产量下滑、第三方矿源稳定性存疑。
• 钯金供给：诺镍产量同比下降18%，但全年指引2,415–2,465 koz，后续三季度需维持~605 koz/季。正面因素包括Implats精炼钯增加、Sibanye US矿扭亏为盈；负面因素包括诺镍产量下降、英美铂业Mogalakwena产量减少、南非矿山安全风险。
• 成本曲线与展望：当前钯价~US$1,500/oz、铂价~US$1,100/oz下，南非中高成本矿山勉强盈利，若价格回落至2024年水平，约20–30%的全球矿端产能将亏损，存在被动减产风险。
• 供需平衡：铂金连续第四年短缺，投资骤降，实物需求下降约3%，工业需求增长6.1%。钯金2012年来首现趋势性过剩，总需求同比-8.8%，汽车催化剂占比超80%，受ICE产量下降、中国OEM减载、铂钯替代效应三重压力影响。

库存与进口情况

• 租赁利率：铂金租赁利率位于2%下方，钯金租赁利率维持在1%附近。
• 库存：钯库存流出趋势，纽约铂金库存持续流出，钯金库存因俄罗斯钯金进口关闭而趋于稳定。
• 进口：铂金2026年6月进口量超10吨，累计进口仅次于2024年；钯金2026年5月进口4.75吨，今年进口量创2020年以来最高水平。

研究结论

• 铂金：中长期价格稳步上行，实物需求韧性较强，投资需求回归，工业需求增长。
• 钯金：趋势性过剩，基本面偏空，等待技术替代出现，受汽车行业影响较大。
• 核心判断：铂钯供给端增量有限，价格由供需两端驱动，超预期供给中断可能触发价格脉冲，需求侧需给出更明确信号。