2026全球资产负债表：失衡与分化

失衡与分化 作者：Rebecca J.Anderson, Jan Mischke, Arvind Govindarajan, Sylvain Johansson, NickLeung, Shubham Singhal, Carlo Tanghetti 麦肯锡全球研究院 麦肯锡全球研究院成立于1990年。我们的使命是为世界公司和政策制定者就其最关键的经济和商业问题提供事实依据，以辅助其决策。我们受益于麦肯锡在区域、行业和职能方面的全面知识、技能与专长，但编辑方向与决策仅由麦肯锡全球研究院的董事及合伙人负责。 我们当前的研究分为五个主要主题： — 生产力与繁荣：最有效地创造和利用全球资产 — 全球资源：可持续地建设、赋能和滋养世界 — 人类潜能：最大化并实现人才潜力 — 全球互联：探索商品、服务、人员、资本和思想流动如何塑造经济 — 未来技术与市场：探讨下一个价值与竞争的主战场 我们致力于独立且基于事实的研究。我们的工作并非由任何企业、政府或其他机构委托或资助；我们免费向公众公开研究成果；我们完全由麦肯锡的合作伙伴提供资金。虽然我们聘请了多位杰出外部顾问参与我们的工作，但我们出版物中呈现的分析仅代表麦肯锡全球研究所（MGI）的观点，任何错误均由我们自行承担。 您可以通过访问 www.mckinsey.com/mgi 了解更多关于 MGI 及我们的研究。 MGI合作伙伴 MGI董事 Shubham Singhal（主席）Chris Bradley Tanguy Catlin Kweilin EllingrudSylvain Johansson NickLeung 阿维尼德·古文达拉扬梅卡拉·克里希南阿努·马德加卡尔简·米施克正敏·成 一瞥之下 — 全球资产负债表核算所有资产、负债和财富，为经济健康状况提供了一面窗口。这项年度更新估计，该资产负债表在2025年达到了近180万亿美元（1.8万亿美元），较2024年的170万亿美元有所增长。数个资产类别进一步与基础经济失衡，这增加了通过通胀、资产估值损失，或理想情况下通过生产率增长进行修正的可能性。 全球家庭财富增长攀升至570万亿美元的新高点，主要受“纸面”收益推动。其中只有20%来自实际资本形成，而现有资产估值增长速度比已经很高的消费者价格通胀快了四个百分点。在美国和加拿大，股票价值推动了财富增长。在中国、法国和德国，房地产价格下跌导致名义财富缩水。在英国和日本，通胀推高了资产价值。 资产负债表与全球经济的日益脱节，在2025年由全球两大经济体所驱动。美国股市估值飙升至企业净资产的2.4倍，自2000年以来其利润占GDP的份额翻了一番。中国的企业债务增长至真实资产的80%，而全球平均水平为50%。美国政府债务仍处于历史高位附近，其中中国的政府债务增长最为迅速。 进入2026年，主要经济体正走在不同的道路上。美国一直处于“生产力加速”情景中，但高额公共债务和股票市场增加了“持续通胀”或“资产负债表重置”的可能性。欧洲则倾向于“长期停滞”，因为需求疲软压低了增长和利率。中国在经济价值下降中经历了部分资产负债表重置，尽管政府支出和企业投资仍在推动资产负债表增长。 — 在全球范围内，相对于GDP，大部分企业和家庭债务以及房地产已接近25年平均水平。通货膨胀有助于这一正常化进程，尽管数值仍远高于2000年之前水平。在投资平稳的背景下，生产性资产与GDP的比率保持稳定。 股权、政府债务和流动性仍处于历史高位，而其他项目则更多地与GDP“趋于平衡”。 引言 当资产负债表跑赢基础经济时，弱点就会暴露。当房地产和股权价值增长速度超过GDP时，资本可能过度流向资产回购，有时会使用大量杠杆。这可能推高估值，但会让经济缺乏能产生长期增长的投资。对家庭而言，财富上升仅是账面数字，最终修正的风险也随之升高。资产价值的增长也往往会加剧财富不平等，因为现有财富持有者获得了巨大收益，而其他人（例如，试图购房的年轻家庭）进入资产市场的难度却越来越大。 在本报告中，我们提供了2025年全球资产负债表情况的最新动态，探讨了其近期扩张（进而财富增长）在多大程度上是“平衡”的。分析发现，财富的根基比以往任何时候都更加深厚地植根于资产价值增长速度快于实体经济投资和增长，从而创造了全球财富“账面”记录水平。 美国和欧洲走出新冠疫情大流行，使得资产负债表（和财富）与GDP的比率发生了调整。在中国，房地产价值的下跌导致财富与GDP的比率下降。 2025年，全球财富达到了前所未有的美元价值。但这份新增长究竟有多“健康”？在疫情后调整之后，一些资产负债表项目已恢复扩张并创下新高。美国股市尤其如此，人工智能推动了市场乐观情绪，企业盈利持续攀升。在利率上升的背景下，政府债务相对于GDP的比率在许多经济体中仍然是一个挑战。货币和存款的股票相对于长期历史常态仍然处于高位。总而言之，这导致纸面上的财富比过去几十年更多，也提高了美国企业盈利需要达成的目标。 尽管许多被研究的经济体经历了财富和资产负债表的波动，但全球格局主要是由其两大经济体——美国和中国——所驱动。美国股市价值的提升以及中国公共和私人债务的积累带来了一些短期经济利益，但也使它们的经済更加容易受到潜在修正的影响。 资产负债表可能通过三种方式得到修复。一种生产力加速情景涉及更高的收入支撑高资产价值和债务；这是最可取的结果。一种持续通胀情景会降低资产和债务的实际价值，通过名义GDP的提高来重新校准资产负债表。但它会侵蚀经通胀调整的财富，并伴随其他不利副作用。一种资产负债表重置情景，涉及资产价值下降、去杠杆化和违约，会使资产负债表在绝对值上缩小，伴随严重的财富损失，并且往往导致漫长的经济增长停滞期。或者，资产负债表可能只是保持高位，特别是在类似长期停滞的低投资和低利率条件下，如2010年代的美国和欧洲。这看似有利于财富，但代价是低增长和杠杆率的上升。 企业利用利润表和资产负债表来全面了解其财务状况。全球经济分析师往往更关注前者。自2021年以来，麦肯锡全球研究院（MGI）已开发出“全球资产负债表”来填补这一空白，它为世界经济财富与健康提供了更清晰的视角。 资产负债表，以及像生产率和通货膨胀这样的宏观经济因素，都表明主要经济体呈现出不同的趋势。识别能够推动经济实现生产率加速的驱动因素比以往任何时候都更加紧迫：对美国而言，是企业盈利和更大的政府储蓄（换句话说，更少的借贷）；对欧洲而言，是更大的投资；对中国而言，是更高的国内消费。 我们之前的报告发现，从20世纪90年代中期到新冠疫情大流行期间，家庭财富的增长速度超过了国内生产总值。房地产、股票和债券的资产价格上涨，债务和存款也随之增长。这发生在（利率）下降（并最终触底）、美国利润快速扩张以及中国房地产繁荣的背景下。在发达经济体中，生产力并未保持同步，通过净新投资实现的实际财富积累也未跟上步伐。 未来的全球财富与稳定可能取决于此。 从历史上看，大多数资产负债表调整都是通过通货膨胀发生的。事实上，正在到来的通货膨胀 内容 一览 1 简介 3 全球资产负债表：最新总额5 2025年，全球资产负债表总额达到180万亿美元，其中包括5.7万亿美元的居民财富。在这两种情况下，这都是有史以来的最高数字。 资产负债表是否“平衡”？11 股权、政府债务以及货币和存款已处于或接近历史高位，而房地产和家庭债务等其他因素则更趋“平衡”。 财富增长是否健康？25 过去一年，全球财富增长加速。新增财富中超过一半是股票——而且是账面财富。 这对高管意味着什么 30 一份与经济脱节的资产负债表可能走向四种方向，这对增长、通胀和利率都有影响。留意可能推动经济体从一种轨迹转向另一种轨迹的摇摆因素。 技术附录36 致谢38注释39 全球资产负债表：最新总额 2025年，全球资产负债表总额达到180万亿美元，其中包括5.7万亿美元的居民财富。在这两种情况下，这都是有史以来的最高数字。 根据MGI的估计，2025年全球资产负债表的总资产达到近18万亿美元，较一年前的17万亿美元有所增长。 全球资产负债表三层嵌套结构的组成，2025年估算，% 自下而上构建，真实资产包括家庭、政府和公司所持有的房地产、基础设施、机器设备以及知识产权，总计620万亿美元，构成各行业的全球净资产。 金融部门以外的金融资产包括股票、债券、贷款、货币和存款以及其他资产。每一项金融资产都对应一项负债，在全球范围内相互抵消。2 这个“金融层”将财富与资产所有权分开，其价值接近于实际资产的总价值。 金融部门反过来中介这些金融资产和负债。550万亿美元，已达到真实资产价值的90%。 财富最终是资产负债表上的平衡项，等于总资产减去负债。到2025年，它达到了60万亿美元。 每个主要经济部门都有其自身的资产负债表。它们在经济中扮演不同的角色，因此其构成也不同。无论是非金融公司还是金融公司，其拥有的财富通常都很少，因为公司股权被视为股东的责任。然而，它们的资产构成差异很大，对于非金融公司而言，真实资产（例如机器设备）发挥着重要作用。政府通常拥有一定的财富，除非其债务责任超过了所有资产。 附件2 家庭财富占总财富的95%，并涵盖了来自其他行业的金融资产。 2025年，所有行业的总财富为60万亿美元，其中95%由家庭拥有。家庭财富中约有半数投资于实物资产，主要是房产。另一半则是金融资产，包括政府通过债券、非金融公司通过股票以及金融公司通过投资基金份额和养老金资产等形式。 在本报告中，我们关注家庭财富而非总财富，因为家庭财富对支出和储蓄决策具有直接的经济相关性。 资产负债表之间的相互关联意味着其他部门的压力最终可能会影响家庭财富。因此，理解完整的资产负债表对于评估家庭财富可能如何演变至关重要。 截至2025年，全球家庭财富总额达到创纪录的57万亿美元，较2024年增长4万亿美元。按名义值和市场汇率计算，这一数值是其2000年时的四倍以上。财富增长速度超过GDP，引发了对其健康与稳定性的疑问（参见侧边栏“何时财富增长才算‘健康’？”）。 附件3 2025年，全球家庭净资产达到570万亿美元的新高点。 家庭净资产，¹ 万亿美元（按市场汇率，名义价值） 美国继续持有最大份额，占30%。欧元区和中国的份额分别位居其次，为14%和13%。 在国家层面，波兰、爱尔兰、西班牙和瑞典的居民财富增长速度（以美元计）最高，均达到两位数。而包括奥地利、法国、德国、意大利和葡萄牙在内的欧元区国家，其财富以美元计略有增长，但在外汇汇率不变的情况下却有所下降，因为美元从2024年到2025年对欧元贬值。 大多数国家的人均家庭财富有所增长。然而，其增长速度并未跟上GDP的增长。这主要是因为房地产价值从疫情高峰期开始放缓。在许多经济体中，房地产是家庭财富的最大组成部分。 家庭净资产，部分经济体，2025年估算 存在多个例外。在美国和澳大利亚——这两个国家人均财富最高——家庭财富至少增长了GDP的20个百分点。4 在美国，这主要是受股市驱动。在日本，家庭财富占GDP的比重增长了两位数的百分点。这更像是一个通胀加剧而资产随之同步增长的故事。 多个欧元区国家的人均购买力平价财富出现下降。5 这很大程度上归因于房地产价值的下跌。 不平衡状况（例如，一个正在经历经济危机的国家通常会成为一个净储蓄国）以及长期不平衡状况（例如，人口老龄化往往会导致产生过多的储蓄以备年老时使用）。但当净外国负债相对于经济快速增长且规模庞大时，这可能反映出不可持续的债务负担和国内储蓄及生产不足。而且，巨大且不断增长的超额储备可能反映出国内需求与投资的不平衡，以及如果交易对手遭受金融危机、货币贬值或地缘政治冲击，风险敞口也在增加。 经济体。在新兴市场，随着经济体建立其资本基础和金融体系，GDP（国内生产总值）占比可能会从低点攀升。 侧边栏 财富增长何时是“健康”的？ 是什么构成了健康的资产负债表？多种特征发挥作用，这些特征都与促进未来的经济增长和稳