7月政治局会议学习体会：动能向新、结构向优，关注下半年经济工作四个重点“抓手”

宏观点评 证券分析师 程强资格编号：S0120524010005邮箱：chengqiang＠tebon.com.cn 7月30日，中共中央政治局召开会议，决定今年10月在北京召开中国共产党第二十届中央委员会第五次全体会议，同时会议分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。我们认为，结合上半年经济运行表现和政治局会议表述，决策层对于经济问题的关注重点越来越从传统经济增速波动转向动能和结构的变化。应辩证看待存量政策与增量政策之间的关系，推动存量政策尽快形成实物工作量是下半年经济工作的重中之重，增量政策意在应对内外部环境形势的超预期变化。服务消费、“六张网”建设、“人工智能+”和未来产业布局将成为下半年经济工作的四个重点“抓手”。大国经济必须做到“内部可循环+全球配资源”，统筹用好国内国际两个市场、两种资源。政治局会议此次专门提及提升资本市场韧性和信心，或意味着后续应对潜在市场冲击将具备更加系统的预案和更加充足的工具。 研究助理 何明洋邮箱：hemy＠tebon.com.cn 相关研究 1.关注重点越来越从传统经济增速波动转向动能和结构的变化 会议充分肯定了上半年我国经济发展成绩，明确指出，今年以来，以习近平同志为核心的党中央团结带领全党全国各族人民锐意进取、奋勇拼搏，坚持统筹国内国际两个大局，统筹发展和安全，有效应对各种外部冲击和内部困难，我国经济呈现动能向新、结构向优的发展态势。今年上半年，我国经济增速经历明显波动，一季度国内生产总值（GDP）同比增长5.0%，处在年初确定的4.5%-5%经济增长预期目标的区间上沿，经济表现好于预期；进入二季度，GDP增速下行至4.3%，经济边际下行压力有所显现。一时之间，市场出现一定担忧情绪，同时延续原有分析范式和思路，认为应当出台更大力度的宏观对冲政策，平抑经济增速的大幅波动。反观会议表述，并未对经济增速波动过多着墨，而是重点肯定了经济动能和结构领域的向新向优态势。 我们认为，一方面决策层的关注重点越来越从传统经济增速波动转向经济动能和结构的变化，只要经济运行在合理区间，季度经济增速高一些或低一些均不会影响我国高质量发展大局，需更好保持战略定力，加快推动新旧动能转换。另一方面，深入分析二季度经济增长承压的原因，新增专项债券发行进度慢于历史同期、新型政策性金融工具尚未落地等部分因素的拖累作用，伴随着后续政策的逐步发力预计将持续缓解，加之上年三、四季度经济增速的基数较低，下半年我国经济增速有望逐步企稳回升，如期实现全年4.5%-5%的增长目标具备坚实基础，对于二季度经济增速的短期回落无需过度担心。 2.辩证看待存量政策与增量政策之间的关系 会议明确指出，实施好更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充分发挥各项存量政策效能，及时谋划出台务实管用的增量政策，加大逆周期调节力度，加力扩大内需、优化供给；宏观政策要发力提效，加快财政支出和债券资金使用进度，有力推进“两重”建设和“两新”工作；综合运用并适时调整货币政策工具，优化实施财政金融协同促内需政策。我们认为，推动存量政策尽快形成实物工作量是下半年经济工作的重中之重，增量政策意在应对内外部环境形势的超预期变化。 当前时点充分发挥各项存量政策效能具有很强必要性。从上半年我国宏观经济的运行情况看，供强需弱、新强旧弱、外强内弱等特征较为突出。上述“K型”分化表现，既有经济发展深层次结构因素和经济转型发展特殊阶段的影响，又有短期部分存量政策节奏偏缓、形成实物工作量进度不及预期的现实干扰，导致国内需求尤其是投资领域，以及传统动能领域的表现偏弱，放大了经济系统内部的短期分化信号。下半年，主要经济指标尤其是投资指标增速能否企稳回升，成为观察存量政策是否顺利转化为实物工作量的重要信号，要综合运用财政、货币、金融等各类手段，确保存量政策效能充分释放。 及时谋划出台务实管用的增量政策同样具有较强必要性。从上半年经济运行的情况看，当前外部环境和发展趋势下，推动实现全年经济增长目标，存量政策只要能充分发挥预期效能，政策的力度是充足的、预期的目标是无忧的。然而，若地方政府债务压力、房地产市场深度调整等因素影响下投资增长持续承压，加之乌克兰危机、中东地缘冲突、美联储货币政策收紧等因素影响下外贸增速高位回调，上述内外部环境形势的超预期变化若在下半年带来新的更大的下行压力，预期增长目标的实现便面临一定考验，此时及时谋划出台务实管用的增量政策就显得尤为必要。考虑到财政、货币等政策由出台到形成实物工作量具有一定滞后性，我们认为三季度将成为决定增量政策是否出台以及采用何种力度的重要“窗口期”。 3.下半年经济工作的四个重点“抓手” 会议强调，要有效扩大国内需求，适应不同群体消费需求扩大优质供给，挖掘服务消费潜力。扎实推进“六张网”规划建设。加快现代化产业体系建设，加强对基础研究的长期稳定支持，深入实施“人工智能+”行动，发展智能经济新形态，完善人工智能治理体系。积极推动前沿技术突破和未来产业发展，着力打造新兴支柱产业，持续推动传统产业改造升级。 我们在《未来已来——2026年中期投资策略》报告中，对下半年经济工作进行了展望，明确指出稳增长托底力度不会缺位，但新一轮大规模强刺激的空间有限，整体将以“托底保障+结构性发力”为核心思路，重点围绕“六张网”新基建、未来产业、服务消费三大方向精准施策。此次政治局会议的有关部署和安排，与我们前期报告中的判断基本一致，同时在上述三大方向的基础上，对“人工智能+”等概念进行了重点阐述，共同构成了下半年经济工作中的四个重点“抓手”。 服务消费方面，关键在于“供给创造需求”，顺应当前消费结构从“买商品”向“买服务、买体验”转变的趋势，政策重点将更多放在改善供给、创新场景、优化环境上，通过增加优质服务供给，把潜在需求真正转化为现实消费。“六张网”规划建设方面，覆盖能源、数字、城市生命线、商贸流通等全要素范畴，兼具短期扩大有效投资、稳定经济增长，与长期支撑新质生产力发展的双重价值。未来产业布局方 面，政策层面有望进一步引导一级创投市场支持未来产业发展，持续关注产业成熟度和应用端落地路径。 4.统筹用好国内国际两个市场、两种资源 从国内看，政治局会议强调要制定实施全国统一大市场建设条例，继续综合整治“内卷式”竞争，深化国资国企改革，优化民营经济发展环境，推动平台经济规范健康发展。从国际看，要拓展国际经贸互利合作空间，大力发展服务贸易，完善对外投资管理制度和海外综合服务体系，积极吸引和利用外资。 2020年，习近平总书记提出，要构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。我国经济规模稳居世界第二位，制造业增加值、货物贸易规模常年居于全球首位。我们认为，大国经济必须做到“内部可循环+全球配资源”，国内循环越顺畅，就越能形成对全球资源要素的引力场，越有利于培育开放合作新动能和国际竞争新优势，反过来国际循环也能提升国内大循环的效率和水 平，二者相互促进、共同提升。以今年上半年为例，我国社会消费品零售总额同比仅增长1.3%，固定资产投资完成额增速更是由正转负，但外贸领域表现尤为抢眼，6月份进出口总额增速较上月大幅提升7.4个百分点，其中出口额、进口额分别增长20.8%、29.4%，处在历史较高区间。外部市场的良好表现有效对冲了内需不足的下行压力，成为支撑全年经济增长的重要力量，也有力促进了以高端制造、数智经济、现代服务为代表的新动能的发展。 5.提升资本市场韧性和信心 政治局会议强调，要切实筑牢安全屏障，并提及房地产市场、地方政府债务化解、地方中小金融机构改革化险等一系列重要风险点。针对上半年安全生产领域出现的部分问题和今年厄尔尼诺气候的潜在影响，针对性的进行了部署和安排。其中关于深化资本市场投融资综合改革，提升资本市场韧性和信心的表述尤其值得关注。 近期，世界银行、国际货币基金组织等普遍下调了全球经济增长预期，国际地缘冲突此起彼伏、贸易摩擦边际升温背景下，外部环境形势变化将通过国际贸易、跨境资本流动、大宗商品价格、人民币汇率变动等多种渠道对我国经济和资本市场产生冲击和影响。6月以来，美欧日等主要经济体货币政策相继发生变化，标志着主要经济体“同步宽松”的时代正式终结。美联储宣布连续第五次维持联邦基金利率目标区间在3.50%至3.75%不变，但内部分歧加重；欧洲央行将三大关键利率各上调25个基点；日本央行宣布加息25个基点，政策利率升至自1995年以来的最高水平。与此同时，近日韩国股市出现大幅回调，韩国综合股价指数（KOSPI）自6月高点跌幅超过30%，多次触发熔断机制，引发资本市场关于AI泡沫的广泛讨论，若后期美股AI板块再次出现大幅波动，对于全球资本市场或将产生显著溢出效应。针对前期市场波动，“国家队”资金采取密集增持动作，证监会同步召开了一系列座谈会并部署了多项稳市场措施，有效稳住了市场和投资者信心，政治局会议此次专门提及提升资本市场韧性和信心，或意味着后续应对潜在市场冲击将具备更加系统的预案和更加充足的工具。 风险提示 （1）地缘政治风险（2）政策传导与落实不畅（3）国际资本市场剧烈波动 信息披露 分析师与研究助理简介 程强，博士，CFA，CPA，德邦证券研究所所长、首席经济学家。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。