流动性跟踪与地方债策略专题：这次跨月有什么不同

主要观点

• 货币政策与流动性：本周公开市场操作到期规模、政府债净缴款规模及同业存单到期续发规模均大幅下降，对资金面影响不大。央行提前公布跨月隔夜逆回购操作，释放呵护跨月流动性的信号，每日开展6000亿元隔夜逆回购操作，8月3日开展3000亿元隔夜逆回购操作。相较于6月跨月操作，本次央行提前一天使用隔夜逆回购，并考虑跨月后月初的资金面平衡，有利于熨平跨月前后资金利率波动。预计DR001仍在1.35%-1.40%区间运行，更靠近1.35%或1.40%取决于大行融出修复情况，若日度融出规模稳定在4万亿元左右，DR001可能更靠近1.35%。

• 地方债观点：上周浙江、江苏将地方债投标加点下限下调为+0bp，虽未成功发债，但已引起市场关注。截至7月24日，第四轮投标加点下调已在北上广江浙落地。历史经验显示，一级市场加点下调利好二级市场品种利差压缩下限走低，目前10Y及以内期限地方债与国债品种利差已至8bp。超长债情绪高涨，但与国债利差基本未变，主要因机构参与情绪尚未恢复。预计超长端在配置盘支撑下仍具韧性，遇短期情绪退潮或8月地方债内部品种供给差异导致的利率波动，可加大关注。保险对地方债日度净买入规模下降不足100亿元但超2026年平均水平，为债市提供稳定配置盘支撑；基金和其他机构继续净买入超长地方债。30Y利率下行后，不含税国债老券与地方债老券同步下行，目前均在2.20%，若后续情绪持续，30Y国债老券下行幅度可能更大。

关键数据

• 资金利率：DR001从1.41%下行至1.36%后上行至1.38%，R001从1.44%下行至1.38%后上行至1.40%，DR007从1.43%下行至1.40%附近，R007从1.43%下行至1.41%，R007与DR007利差维持在2bp以内。
• 银行资金融出：银行日度净融出余额从2.51万亿元上升至4.00万亿元后回落至3.31万亿元，货币市场基金日度净融出余额从2.03万亿元下降至1.34万亿元后回升至1.85万亿元。
• 票据利率：3M国股转贴利率从0.49%上行至0.50%，半年国股转贴利率从0.40%上行至0.50%。
• 政府债发行：7月20日-7月24日国债发行3157.00亿元，净融资-1419.00亿元；地方债发行3233.89亿元，净融资2528.02亿元。预计7月27日-7月31日国债发行900.00亿元，净融资600.00亿元；地方债发行1262.59亿元，净融资143.45亿元。
• 政府债缴款：7月20日-7月24日政府债净缴款4182.01亿元，预计7月27日-7月31日政府债净缴款-1135.23亿元。
• 同业存单：7月20日-7月24日同业存单发行9746亿元，净融资1638亿元；7月27日-7月31日同业存单到期规模为3805亿元。1Y发行规模最高，发行成功率为93%。

研究结论

• 央行跨月流动性操作有利于熨平资金利率波动，预计DR001运行在1.35%-1.40%区间。
• 地方债一级市场加点下调利好二级市场利差压缩，超长端在配置盘支撑下仍具韧性，机构行为显示保险和基金持续净买入超长地方债。
• 若后续情绪持续，30Y国债老券下行幅度可能更大，与地方债老券调整差异不会太大。