首次覆盖报告：固本培元，乘势而上

产业趋势

食养消费需求持续增长，大健康赛道扩容，燕麦和冲泡粉市场潜力巨大。燕麦市场呈现“人均消费低、品类渗透率低、增长韧性足”的特征，对标海外提升空间大。冲泡粉市场稳健扩容，健康化和场景化趋势下结构性机会突出，需求端从早餐、夜宵向代餐、礼赠、养生滋补等多场景拓展。

格局优化

西麦重回燕麦行业龙头地位，市场份额持续提升。西麦通过产品创新、渠道扩张和市场扩张，成功实现市场规模和地位的提升。细分品类看，纯燕麦双龙头格局稳定，复合燕麦是提升市占率的关键，冷食燕麦尚处初期。

经营向好

西麦竞争优势强化，有望带来复利效应。公司管理架构稳定，经营节奏从容；产品创新求进，结构稳步向上；渠道优势突出，在行业打法趋同的情况下仍可凭借效率与执行占优。西麦掘金冲泡粉赛道，目标再造一个新西麦，拓展第二增长曲线，粉粉业务初步拓展成效显著。

盈利提升

结构升级叠加成本红利释放，业绩双位数增长确定性较强。燕麦原料成本下行，有望贡献2%的毛利率增量。公司产品结构持续优化，高毛利品类占比提升，支撑长期增长动能。预计26-28年归母净利润复合增速达22.7%，净利率有望稳步提升。

投资建议

给予目标价25元及“强推”评级。西麦作为燕麦龙头，综合竞争优势突出，产品布局全面且持续创新，渠道推广落地是公司一贯的优势，公司市占率有望持续提升、率先享受行业扩张机遇。此外，公司打造大健康为第二增长曲线，有望进一步打开中长期增长空间。

风险提示

新品推广不及预期，行业竞争加剧，原料价格上涨。