开源晨会

开源晨会0727 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【策略】K型行情或不会线性延续，扩散仍待ΔG接力——投资策略周报-20260725 【金融工程】量化固收+基金的边际变化——基金研究系列（39）-20260726 数据来源：聚源 行业公司 【地产建筑】REITs指数环比下跌，产业园区、仓储物流板块本周跌幅较大——行业周报-20260726 【地产建筑】住建部再提城市更新，广州着力推进原拆原建——行业周报-20260726 【煤炭公用】旺季需求支撑动力煤高位运行，焦煤供需博弈延续——行业周报-20260726 【海外科技】谷歌上修资本开支，Opus 5以一半的定价提供Fable 5级别的模型——行业周报-20260726 【商社】老铺黄金SKP活动开启，潮宏基高端新店试营业——行业周报-20260726 【非银金融】2季度非银持仓仍在低位，稳股市信号利好非银——行业周报-20260726 【汽车】2026H1重卡：出口延续高增，非洲贡献核心增量——行业点评报告-20260726 【农林牧渔】现货延续回落，关注8月上旬大体重猪源出栏对市场供给的扰动——行业周报-20260726 【医药】2026Q2医药整体持仓下降，创新药产业链配置增加——行业周报-20260726 【食品饮料】板块仓位新低，配置价值提升——行业周报-20260726 【通信】谷歌和英特尔上调资本开支，利好AI算力链——行业周报-20260726 【化工】国际油价上涨，关注MDI、涤纶长丝等涨价品种——行业周报-20260726 【地产建筑】房地产配置比例再降，前五大重仓股集中度较高——行业点评报告-20260724 【食品饮料】基金持仓再创新低，底部布局窗口开启——行业点评报告-20260723 【钢铁有色：中矿资源(002738.SZ)】资源禀赋深厚，多金属布局打开成长空间——公司深度报告-20260726 【煤炭公用：兖矿能源(600188.SH)】国际化动力煤巨头精进不止，低长协+海外业务共塑高业绩弹性——公司深度报告-20260724 研报摘要 总量研究 【策略】K型行情或不会线性延续，扩散仍待ΔG接力——投资策略周报-20260725 韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 二季报确认持仓“K型化”：持仓向少数行业集中，多数行业历史低配 2026年二季度，主动权益基金持仓进一步向少数高景气行业集中。电子、通信的配置比例已处于历史极高水平，超过一半的一级行业持仓比例低于自身历史10%分位数。这样的集中不仅来自科技基金本身，更多类型基金也在向成长方向漂移：截至2026Q2，非成长基金风格漂移的数量占比由一季度的87.6%升至89.9%，规模占比仍达到83.5%。二季度基金季报所呈现的并非简单的科技超配，而是少数行业极致集中与多数行业广泛低配并存。 公募基金业绩比较基准改革已经产生初步影响，但基准调整与实际持仓变化并不同步。存量持仓短期内集中调整的可能性不高；增量层面，非成长基金继续大幅跨风格增配科技的空间正在收窄。其影响未必表现为科技资产遭遇集中减持，更可能体现为边际资金不再继续单向集中，历史低配的行业资金承接能力增强。 持仓与交易双重集中，K型行情难以继续沿原有斜率运行 基金季报反映中期持仓结构，成交集中度反映短期筹码结构，两个维度给出了相似的信号。截至7月24日，A股成交额排名前5%的个股成交占比为49.8%，已经连续两个半月高于45%的历史警戒线。与此前几轮拥挤相比，本轮不仅峰值高，持续时间也更长。基金持仓集中、成交集中和资产价格上涨相互强化，使少数热门行业同时处于高景气、高估值、高持仓和高成交状态。 拥挤从来不是独立的见顶指标，它的意义在于触发市场重新定价。当前尚未出现系统性转熊所需要的条件，盈利端并未全面恶化，国内流动性环境仍然偏呵护。因此，我们仍然将本轮调整定义为高拥挤后的再定价，而非牛市趋势的结束。但电子、通信已经吸收了大量主动配置资金，后续行情将更多依赖盈利继续兑现，前期K型行情很难继续沿原有斜率强化。 当前是筹码扩散，长期风格切换仍需基本面确认 近期部分低位行业有所修复，市场对风格切换的讨论明显增加。我们判断：当前出现了筹码层面的扩散，但尚未形成基本面层面的全面扩散。国内经济依然呈现生产强、需求偏弱的特征，科技制造业的盈利改善相对明确，科创创业相对沪深300的业绩增速优势仍在扩大，科技作为中期主线的盈利基础尚未被破坏。 在生产强、需求弱的格局发生明显改变以前，风格再平衡更可能表现为阶段性修复，而不是科技向传统价值的彻底切换。判断行情能否真正扩散，需要从盈利增速G进一步转向盈利增速的边际变化ΔG：高G决定行业是否具备景气基础，ΔG决定盈利趋势仍在加速还是已经进入高位回落。只有G与ΔG同时占优，盈利和估值才更容易形成共振。现阶段科技主线尚未证伪，但极端集中的筹码结构正在被迫松动；短期可以参与低位修复，中期仍需等待新的ΔG线索确认。 投资建议：短期参与再平衡，中期仍看“二次点火” 短期看，科技高拥挤交易仍处于消化阶段，市场将继续寻找前期涨幅有限、机构持仓较低且具备业绩支撑的方向。再平衡行情重点关注两类机会： （1）风格回归带来的配置修复，关注银行、公用事业、电力等稳定和金融方向； （2）已经出现盈利改善线索的低位行业，关注以有色、煤炭为代表的资源品，以及基础化工、农林牧渔、医药、非银金融和部分消费行业。但这类行情能否由反弹演变为趋势，仍需后续财报和高频数据确认ΔG。 中期看，科技仍是当前G、ΔG与产业叙事结合度最高的方向，主线并未结束，但投资难度已经明显提升。下一阶段的收益来源将更多来自科技内部的重新筛选，而不是科技板块整体估值继续抬升。配置上重点寻找“二次点火+叙事张力”的交集： （1）国产算力、半导体、PCB等AI硬件链中真正有订单和利润兑现的环节；（2）电力设备、电力、能源金属、液冷等科技外溢形成的新景气方向；（3）商业航天、军工、机器人等具备产业趋势和叙事扩张能力的新方向。风险提示：宏观政策超预期变动；地缘风险超预期升级；历史不代表未来。 【金融工程】量化固收+基金的边际变化——基金研究系列（39）-20260726 魏建榕（分析师）证书编号：S0790519120001 |高鹏（分析师）证书编号：S0790520090002 量化固收+基金发展如火如荼 量化固收+基金迎来快速发展，规模合计近2000亿。2020年以来，量化固收+基金数量和规模整体不断上行。2025年三季度开始，量化固收+基金规模快速增加，截至最新2026年中报，量化固收+基金数量达到79只，基金规模合计为1972亿元，最新规模接近2025年中报规模的3倍。量化固收+基金规模头部效应显著，富国基金管理的量化固收+基金规模占总体规模1/3，前3大管理人管理的量化固收+基金规模占总体规模比例达到近6成。 量化固收+基金持仓行为 股票资产权重相对稳定，可转债仓位维持低配。20210930以来，量化固收+基金配置股票、可转债、纯债资产占比均值分别为17.4%、5.0%、82.7%。近一年股票资产配置权重相对较为稳定，可转债配置权重维持相对低配。量化固收+基金最新2026年二季报资产配置上：股票类资产占比为17.9%，相比一季度上升1.1%；可转债类资产占比为1.6%，相比一季度维持稳定，整体处于极低水平；纯债类资产占比为85.2%，相比一季度有所上升。 量化固收+基金股票持仓动态调整：不同量化固收+基金股票仓位存在一定差异，国泰海通稳债增利A股票平均仓位最低（5.3%），西部利得多策略优选C股票平均仓位最高（26.0%）。大部分量化固收+基金股票仓位均会有一定调整，所有量化固收+基金股票仓位变化幅度平均水平为5.0%。 规模靠前的量化固收+基金转债仓位均有所下调。量化固收+基金转债持仓平均仓位靠前的量化固收+基金为：中欧可转债A（98.1%）、中海可转换债券A（82.9%）、南华瑞泽A（56.2%）、富国兴利增强A（39%）、华夏鼎利A（21.3%）、银华增强收益A（18%）。值得注意的是，当前规模最大的两只量化固收+基金：富国兴利增强A（276亿）和银华增强收益A（229亿），持有转债比例均较高。同时规模靠前的量化固收+基金，2026年二季报转债仓位均有所下调。 量化固收+基金业绩表现 红利策略、指数增强策略、量化选股策略、小市值策略、量化转债策略、多策略量化固收+基金净值表现：从收益维度看，量化转债策略和多策略量化固收+基金的年化收益率最高，年化收益率分别为6.1%和5.7%。从回撤维度来看，红利策略和量化选股策略量化固收+基金的周度最大回撤最小，最大回撤分别为2.2%和1.9%。从风险调整后收益来看，红利策略和量化选股策略量化固收+基金收益波动比最高，收益波动比分别为1.79和1.35；量化转债策略和小市值策略量化固收+基金收益波动比最低，收益波动比分别为0.47和0.86。 风险提示：基金产品的历史表现不代表未来业绩，本报告不构成对任何产品的投资建议。 行业公司 【地产建筑】REITs指数环比下跌，产业园区、仓储物流板块本周跌幅较大——行业周报-20260726 齐东（分析师）证书编号：S0790522010002 |胡耀文（分析师）证书编号：S0790524070001 中证REITs指数环比下跌，维持行业“看好”评级 2026年第30周，中证REITs（收盘）指数为710.62，同比下跌17.38%，环比下跌2.34%。我们认为，近期REITs市场在政策端与资金端共振下，板块配置逻辑持续强化。政策层面，保障性住房、消费基础设施等底层资产类别加速扩容，REITs市场广度与深度同步提升。资金层面，在债券利率中枢下移、刚兑打破背景下，REITs稳定高分红特性与债券形成利差优势，“资产荒”格局下优质底层资产稀缺性凸显，建议逢低布局具备稳定现金流与扩张空间的优质标的，维持行业“看好”评级。 商业类项目持续扩容，地方首单突破 本周REITs市场呈现商业类项目持续扩容、地方首单突破的特点，一级市场热度延续。发行与认购：华夏保利商业REIT（508605）公布公众配售结果，配售比例仅34.99%，公众认购资金4.62亿元，发行价3.593元/份，预计募资17.97亿元。该项目为首单央企商业不动产REITs，底层资产为广州保利中心和佛山保利水城。项目审核进展：7月23日，深交所审核通过华泰紫金华住安住商业REIT和平安西安高科产业园REIT。前者底层为广州、上海的酒店资产，拟发行5亿份，预计募资13.2亿元；后者为陕西省首单本土公募REITs，底层为西安软件新城13栋产业楼宇，出租率88.33%。 一周行情：中证REITs（收盘）指数环比下跌2.34% 2026年第30周，中证REITs（收盘）指数为710.62，同比下跌17.38%，环比下跌2.34%；从累计数值来看，2025年年初至今，REITs（收盘）指数累计下跌9.61%，同期沪深300指数累计上涨16.78%，累计超额收益-26.4%。本周中证REITs全收益指数949.2，同比下跌12.71%，环比下跌2.15%；从累计数值看，2025年年初至今，REITs全收益指数累计下跌1.51%，同期沪深300指数累计上涨16.78%，累计超额收益-18.29%。本周REITs市场交易规模成交量达6.04亿份，同比下降18.49%；成交额达21.82亿元，同比下降34.83%；区间换手率1.86%，同比-1.76pct。本周保障房、环保、高速公路、产业园区、仓储物流、能源、消费类REITs一周涨跌幅分别为-1.37%、-1.79%、-2.87%、-5.22%、-4.51%、-2.8%、-0.35%；一月涨跌幅分别为0.33%、1.32%、-0.33%、-5.46%、0.12%、-2.