首次覆盖报告航发控制系统龙头，军民协同高质量成长

航发控制(000738)[Table_Industry]资本货物/工业 本报告导读： 公司是航发控制系统龙头商，受益国内先进航发控制系统需求升级及国产民机、海外航发、燃机市场高景气，有望实现高质量成长。 投资要点： 战机加速放量迭代，先进航发控制系统呼之欲出。1）控制系统是航空发动机的大脑和神经系统，属于安全关键产品。控制系统约占发动机50%的外场可更换单元，10%~30%的整机重量和研制成本，涉及电子、电气、机械、液压、控制和软件等多个学科。2）未来先进战机对先进航发控制系统的要求持续提升，我国战斗机存量换代加速结构升级，总量追赶打开增长空间。 调整募投项目，把握军民需求战略性机遇。1）2025年，为进一步保障“十五五”期间军用动力控制系统产品科研生产任务订单交付，同时积极应对大飞机、通用航空、军贸等领域的战略性机遇，公司对募投项目进行统筹布局调整。其中航空发动机控制系统科研生产平台能力建设项目涉及6个型号产品的生产配套和修理，其中4个型号产品已经处于批产/修理状态，2个型号产品处于研制定型转小批状态，后续的订单情况良好，市场处于稳步增长的态势。2）航空发动机控制技术衍生新产业生产能力建设项目涉及技术衍生新产业批产产品和修理产品的生产配套，项目后续市场稳步增长，预期订单饱满。另外，结合项目实施单位“十五五”新产业规划，衍生新产业业务领域拓展了民航维修、试验鉴定服务等，市场需求呈多元化发展态势。 催化剂：国内新型特种航发及国产民用航发进入批产阶段。 风险提示：特种领域需求波动的风险，国内民机市场进度不及预期的风险。 目录 1.盈利预测预估值..........................................................................................41.1.盈利预测................................................................................................41.2.估值分析................................................................................................52.航发控制：航发及燃机控制系统龙头......................................................63.军机迭代呼唤先进控制系统，民机聚焦航发自主可控..........................83.1.战机加速放量迭代，先进航发控制系统呼之欲出............................83.2.民机市场需求旺盛，自主可控持续推进............................................94.受益军民双轮驱动，提升科研生产能力................................................114.1.公司是国内军民用航发控制系统龙头............................................114.2.开展募投项目，提升企业能力..........................................................115.风险提示....................................................................................................13 1.盈利预测预估值 1.1.盈利预测 首次覆盖给予“增持”评级，我们预计公司2026~2028年归母净利润为4.97/6.27/7.28亿元，EPS分别为0.38/0.48/0.55元，综合PE及PB估值法，给予公司目标价36.48元，给予“增持”评级。 关键假设： 未来先进战机对先进航发控制系统的要求持续提升，预计国内特种航发需求有望触底回升，公司内需特种业务或实现企稳回升。国产民用发动机的科研及批产节奏有望加速，公司开展募投积极应对大飞机、通用航空、军贸等领域的战略性机遇，内需民品业务有望稳步增长。公司深度参与全球航空市场配套，全球航空运输市场加速发展，需求快速增长。 按产品划分： 1)十五五期间国内特种领域先进航发控制系统需求持续增长，下游型号需求有望企稳回升。预计2026-2028年航空发动机及燃气轮机控制系统产品业务增速为8%/8%/8%； 2)公司深度参与全球民机发动机及燃机市场配套，随着全球民机交付数量的持续增长及海外燃机需求加速提升，公司外贸产品有望持续受益，预计2026-2028年外贸产品销售业务增速为5%/5%/5%；3)预计控制系统技术衍生品2026-2028年增速为5%/5%/5%； 费用及盈利能力： 公司致力于通过产业链协同实现规模效应，通过不断拓展外贸业务持续改善盈利能力，盈利能力有望企稳回升。预计公司2026-2028年毛利率和净利率将保持企稳回升趋势，期内毛利率分别为24.36%/25.27%/26.18%，销售净利率分别为9%/10.5%/11.3%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 1.2.估值分析 我们采用PE估值法和PB估值法两种估值方法给出目标价。可比公司选取：选取航空赛道的航发动力、航发科技、应流股份作为可比公司。 航发动力是我国大、中、小型军民用航空发动机，大型舰船用燃气轮机动力装置的生产研制和修理基地，是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系特种航空发动机的企业，在国际上，是能够自主研制航空发动机产品的少数企业之一。公司坚持聚焦航空发动机及燃气轮机主业，围绕科研生产任务，不断完善生产、技术体系建设，具备涵盖产品全寿命周期的设计、制造、总装、试车整套技术和发动机综合服务保障能力，综合技术水平国内领先。公司拥有一大批高精尖技术和技能人才，并拥有先进的设备、专业化的生产线和国家认可实验室，设有国家认定企业技术中心、博士后科研工作站、难加工材料加工技术研究应用中心，每年取得大量专利和国家级、省部级成果，多项技术处于国内领先水平或接近国际先进水平，并承担多项国家重点型号研制任务和保障任务，肩负我国航空动力事业发展与振兴的历史重任。 航发科技是中国航发成都发动机有限公司作为主要发起人之一发起设立的股份有限公司，于1999年12月28日在成都市工商局注册登记。公司厂区位于“天府之国”——成都，公司股票于2001年12月12日在上海证券交易所上市。公司主营航空发动机和燃气轮机零部件的生产制造，通过ISO9001(国际质量标准)、GJB9001(国军标)和AS9100(国际宇航质量标准)质量体系认证，以及热处理、焊接、无损检测、化学处理、涂层和非传统加工等10种特种工艺NADCAP认证。经过长期与国际、国内一流航空企业合作，公司积累丰富的航空发动机和燃气轮机零部件制造经验，掌握了航空发动机各种机匣制造技术，是全球主要燃机叶片专业化制造基地，具备复杂钣金焊接组合件加工能力和先进反推制造能力，是多家国际一流航空企业的战略供应商。目前，公司拥有国际、国内先进的航空发动机零部件制造标准，掌握多项与国际接轨的关键核心技术，具备较强的研发和生产制造能力。公司坚持秉承“国家利益至上”的价值观，坚定履行“动力强军、科技报国”的使命，坚决实施“创新驱动、质量制胜、人才强企”三大发展战略，积极构建“小核心、大协作、专业化、开放型”科研生产体系，努力成为“世界一流航空发动机企业”。 应流股份自1990年进入铸造行业以来，坚持科技创新引领产业升级，建立了以铸造为源头，涵盖热等静压、机械加工和喷涂，以及母合金、陶瓷芯在内的高端装备零部件完整生产体系，装备水平、技术能力和产业规模行业领先，产品主要服务于航空航天、燃气轮机、核能核电、海洋工程、油气化工、工矿设备和流体机械等高端装备领域，出口40多个国家和地区，服务100多家全球行业龙头客户，是国际知名高端装备关键零部件制造企业，是全球航空发动机、燃气轮机、民用核电等高端装备制造产业链重要成员。通过实施“产业链延伸、价值链延伸”，实现高端部件、航空科技和先进材料三大业务协同推进。航空发动机和燃气轮机高温合金热端部件，核电站主泵泵壳、金属保温层、乏燃料格架、中子吸收和辐射屏蔽材料，中小型涡轴发动机、混合动力系统、大载重高原无人直升机等产品达到国内先进乃至国际领先水平。 PE估值法：可比公司2026年平均PE估值87.22倍，给予公司2026年87.22倍PE，对应每股价值32.95元。 PB估值法：可比公司2026年平均PB估值4.09倍，给予公司2026年4.09 倍PB，我们预计2026年公司每股净资产（BPS）为9.79元，对应每股价值40元。 综合两种估值方法，给予公司目标价36.48元，给予“增持”评级。 2.航发控制：航发及燃机控制系统龙头 历史沿革：1997年，公司前身南方摩托股份有限公司在深交所上市，开启资本化运作征程。2010年，公司完成重大资产重组，主营业务彻底转型为航空发动机控制系统，并更名为“中航动控”。2016年中国航发集团成立，公司成为其旗下唯一的航发控制系统上市平台，并于2017年更名为“航发控制”。如今，航发控制已成为中国航空发动机集团旗下唯一的航空发动机控制系统上市平台，是国内航空发动机及燃气轮机控制系统领域的核心供应商。 数据来源：南方摩托股份有限公司2006年章程，中航动力控制股份有限公司2010年年度报告，中国航发动力控制股份有限公司2017年年度报告，国泰海通证券研究 公司的实控人为中国航空发动机集团有限公司。中国航发于2016年8月28日成立，主要业务涵盖军民用飞行器动力装置、燃气轮机、直升机传动系统等产品的设计、研制与生产。截至2025年12月12日，中国航发集团持有公司30.28%股权。 公司在航空发动机控制系统细分领域处于行业领先地位。主要从事航空发动机及燃气轮机控制系统、国际合作业务、控制系统技术衍生产品三大业务。其中，航空发动机及燃气轮机控制系统产品主要包括军、民用航空发动机及燃气轮机控制系统产品的研发、制造、维修与服务保障；国际合作业务主要是为国外知名航空企业提供民用航空精密零部件的转包生产，如航空发动机摇臂、燃油系统滑阀偶件、飞控系统和发动机泵壳体组件及其他精密零件的制造；控制系统技术衍生产品业务主要包括地面战车类高端电液作动装置、弹用动力控制系统关键零部件、机电液控制用高精度电磁阀、传感器等产品的研制、生产、销售与服务。 公司航空发动机主业业绩短暂承压，2025年受产品价税改革影响，公司实现营业收入51.72亿元，同比下降5.64%；实现归属于上市公司股东净利润3.34亿元，同比下降55.43%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 公司收入高度聚焦航空发动机控制核心业务，核心赛道优势稳固，需求端（航空发动机国产化、军机列装、民机发展）驱动明确，同时业务多元化（国际合作、衍生产品）逐步发力。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 公司费用管控效果显著，期间费用率整体呈稳中有降趋势。研发费用率维持在较高水平，为后续产品迭代和市场竞争力提升奠定基础。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 3.军机迭代呼唤先进控制系统，民机聚焦航发自主可控 3.1.战机加速放量迭代，先进航发控制系统呼之欲出 控制系统是航空发动机的大脑和神经系统，属于安全关键产品。由电子控制器（含控制软件）、液压机械装置、传感器和电气系统组成，负责安全、平稳、高效地控制发动机的推力或功率，以及监视发动机状态，诊断和处理发动机故障。控制系统约占发动机50%的外场可更换单元，10%~30%的整机重量和研制成本，涉及电子、电气、机械、液压、控制和软件等多个学科。