本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 航宇科技（688239.SH）首次覆盖报告 航发锻造专精特新“小巨人”，进入成长快车道 2022年09月22日 我们首次覆盖航空发动机锻造专精特新“小巨人”：航宇科技（688239.SH），给予“推荐”评级，主要理由如下： ➢ 航空环锻件核心供应商，国内国际业务双轮驱动。公司长期致力于航空新材料的应用研究和航空锻件先进制造工艺的研发，是国内为数不多的航空环锻件研产专业化企业，同时也是世界主流航空发动机制造商在亚太地区的主要环锻件供应商之一。航空锻造行业存在明显的市场进入壁垒，公司有长达15年以上的经验积累，拥有市场先入优势。2018~2021年，公司营收CAGR为42.4%；归母净利润CAGR为78.5%，增速较快。我们认为，未来5~10年航空发动机持续高景气将拉动公司业绩向好。2018~2021年，公司毛利率由22.5%逐年增长至32.6%；净利率由7.3%逐年增长至14.5%，盈利水平不断提升。 ➢ 航空发动机持续放量，锻造企业受益于行业红利。1）需求侧：“十四五”期间，受益于航空装备需求增长，航空发动机需求也较为旺盛，同时叠加维修更换等需求，未来5~10年公司均处于高景气周期。在商用飞机领域，我们测算全球未来二十年内，航空环锻件市场空间年均约为50亿美元，中国贡献主要需求。2）供给侧：我国航空锻造企业主要有中航重机、航宇科技、派克新材、三角防务。公司2021年上市募投项目“航空发动机、燃气轮机用特种合金环轧锻件精密制造产业园建设”预计于2023年1月建成投产，产能扩张使得公司能够应对迅速扩大的市场需求，持续兑现业绩。项目建设将年均增加公司营收8.7亿元（含2年建设期）；年均增加公司净利润1.8亿元（含2年建设期）。 ➢ 两期股权激励彰显公司长期发展信心。作为市场先入者，公司立足优质赛道，具备高成长动能。“十四五”期间，航空发动机有望加速放量，航空环锻件需求将大幅拉升，公司募投项目助其突破产能瓶颈，为下游客户提供订单交付保障。公司在“特种领域做精，民用领域拓展”的经营思路下，增量业务线拓张潜力大。公司于2022年4月实施第一期股权激励，向不超过150名对象（占总人数34.2%）授予200万股（占总股本1.4%），授予价格25元/股。7月，公司公告二期股权激励，拟向不超过150名对象（占总人数34.2%）授予336万股（占总股本2.4%），授予价格35元/股。两期股权激励彰显公司对未来长期发展信心。 ➢ 投资建议：公司主营航空发动机环锻件，同时向火箭发动机、核电装备等高端领域拓展。我们预计，公司2022~2024年归母净利润分别是1.69亿元、2.51亿元、4.01亿元，当前股价对应2022~2024年PE为65x/44x/27x。我们考虑到锻造行业的持续高景气度及公司扩产项目与股权激励的顺利推进，首次覆盖，给予“推荐”评级。 ➢ 风险提示：市场竞争加剧、长期协议终止、原材料价格上涨等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 960 1358 1865 2522 增长率（%） 43.1 41.5 37.3 35.2 归属母公司股东净利润（百万元） 139 169 251 401 增长率（%） 91.1 21.7 48.3 59.8 每股收益（元） 0.99 1.21 1.79 2.86 PE 79 65 44 27 PB 10.5 9.2 7.8 6.1 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年09月21日收盘价） 推荐 首次评级 当前价格： 78.00元 [Table_Author] 分析师 尹会伟 执业证书： S0100521120005 电话： 010-85127667 邮箱： yinhuiwei@mszq.com 研究助理 孔厚融 执业证书： S0100122020003 电话： 010-85127664 邮箱： konghourong@mszq.com 研究助理 赵博轩 执业证书： S0100122030069 电话： 010-85127668 邮箱： zhaoboxuan@mszq.com 航宇科技(688239)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 航空发动机锻造专精特新“小巨人” ............................................................................................................................ 3 1.1 公司概览：航空航天环锻核心供应商 ............................................................................................................................................ 3 1.2 财务分析：综合利润率稳步提升 .................................................................................................................................................... 5 2 环锻件：航空发动机核心，拥有高成长动能 ............................................................................................................. 8 2.1 锻造行业：原材料占成本比高 ......................................................................................................................................................... 8 2.2 环锻件：航空发动机关键锻件 ....................................................................................................................................................... 10 2.3 市场空间：受益于航空发动机持续放量 ...................................................................................................................................... 11 3 聚焦环锻差异化竞争，扩产迎接高景气 ................................................................................................................. 12 3.1 主营业务：主营航空航天环锻件 .................................................................................................................................................. 12 3.2 发展战略：秉持“特种做精，民品拓展”思路 .............................................................................................................................. 13 3.3 核心优势：技术深度融合产业；积极募投扩产 ......................................................................................................................... 15 3.4 同业比较：行业壁垒高，头部企业较为集中 .............................................................................................................................. 17 4 盈利预测与投资建议 ............................................................................................................................................. 20 4.1 盈利预测假设与业务拆分 ............................................................................................................................................................... 20 4.2 估值分析与投资建议 ....................................................................................................................................................................... 21 5 风险提示 .............................................................................................................................................................. 22 插图目录 .................................................................................................................................................................. 24 表格目录 .................................................................................................................................................................. 24 航宇科技(688239)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 航空发动机锻造专精特新“小巨人” 1.1 公司概览：航空航天环锻核心供应商 国内航空发动机环锻件主研制单位之一。航宇科技成立于2006年9月，主营航空难变形金属材料环锻件，产品应用于航空发动机、航天火箭发动机、舰载燃机、核电装备等高端装备领域。公司拥有60项发明专利、28项实用新型专利，