首次覆盖报告：航发赛道长坡厚雪，零部件龙头迎风直上
航发科技(600391)[Table_Industry]军工/可选消费品 本报告导读： 公司是航发关键零部件核心供应商，受益国内航发需求企稳回升及海外航发、燃机市场高景气，有望实现高质量增长。 投资要点： 全球民机市场高景气，航发需求有望持续增长。1）2025至2044年全球民用客机新交付数量有望超40000架，其中中国地区交付量近10000架，中国有望成为未来全球民机交付的重点市场。2）据GlobalMarketInsights，2025年全球航空发动机市场估值达857亿美元，该市场预计在2026年到2035年将实现9.1%的复合年增长率，其中2026年市场规模将达927亿美元，2031年增长至1382亿美元，2035年进一步攀升至2033亿美元。3）全球航空售后市场持续扩张，2025-2033年，预计全球MRO市场规模将达1250亿美元，复合年增长率为2.9%。4）公司以GEAEROSPACE、RR、Honeyw ell公司等重点客户产品升级为目标，以积极推动新产品转批和持续提升稳定交付能力为抓手，加快从零组件、部件向单元体升级，利用所处行业优质供应商地位，提升产品质量及准时交付率，规避行业同质化竞争，扩大生产，增加盈利能力，并力争成为航空发动机和燃气轮机零部件世界级优秀供应商。 发力民机自主可控，聚焦实现协同发展。1）IBA预测，到2030年，中国商用飞机有限责任公司的飞机交付速度将增长三倍以上，截至2025年5月，CJ-1000A已在运-20平台完成500小时高空试飞，计划2027年通过中国民航局适航认证，2030年实现规模化商用。2）公司已成为主战装备动力自主保障的重要配套单位，在航空发动机产业体系的影响力和带动力持续增强，目前正以航空发动机单元体和零部件为主的价值链高端制造为发展方向加速发展。3）公司主要聚焦长江系列商用发动机的部件、单元体研制开展任务承接协作，与中国商发围绕CJ1000、CJ2000等建立密切协同关系。近年来，随着我国商用大飞机及其发动机产业加速发展，公司作为长江系列发动机供应链中的重要参与者，相关业务量有望随之增长。催化剂：实现国内型号与军贸订单持续增长。 风险提示： 技术研发风险，供应链风险。 目录 1.盈利预测预估值...............................................................................41.1.盈利预测....................................................................................41.2.估值分析....................................................................................42.航发科技：航发关键零部件核心供应商............................................63.航发赛道长坡厚雪，自主可控有望加速..........................................103.1.全球航发需求高景气.................................................................103.2.国产民机订单饱满，自主可控有望加速.....................................134.内需外贸双轮驱动，聚焦实现协同发展..........................................154.1.深耕航发内需，开拓外贸市场.................................................154.2.聚焦实现协同发展，精耕细作提质效........................................165.风险提示........................................................................................17 1.盈利预测预估值 1.1.盈利预测 首次覆盖给予“增持”评级，我们预计公司2025~2027年归母净利 润为0.89/1.4/1.97亿元，EPS分别为0.27/0.42/0.6元，根据可比公司PE估值，鉴于公司在行业内核心地位和产业优势，综合PE及PB估值法，给予公司目标价61.29元，给予“增持”评级。 关键假设： 国内特种航发需求触底回升，公司内需特种业务或实现企稳回升。国产民用发动机的科研及批产节奏有望加速，公司作为国内长江系列发动机的核心配套企业，内需民品业务有望稳步增长。公司深度参与全球航空市场配套，全球航空运输市场加速发展，需求量快速增长；同时，国际燃机市场整体保持稳中向好的趋势，国际转包业务有望持续增长。 按产品划分： 1)十五五期间国防预算有望稳步增长，公司持续深耕国内特种航发零部件配套，下游型号需求有望企稳回升，预计2025-2027年内贸航空及衍生产品业务增速为15%/20.00%/22.00%； 2)深度参与全球民机发动机及燃机市场配套，随着全球民机交付数量的持续增长及海外燃机需求加速提升，公司外贸产品有望持续受益，预计2025-2027年外贸产品销售业务增速为16%/20%/25%；4)预计工业民品2025-2027年增速为10%/10%/10%；5)预计其他业务2025-2027年增速为1%/1%/1%。 费用及盈利能力： 公司致力于通过产业链协同实现规模效应，通过不断拓展外贸业务持 续改善盈利能力。预计公司2025-2027年毛利率和净利率将保持稳健上升趋势，期内毛利率分别为15.8%/15.87%/16.17%，销售净利率分别为4%/5.3%/6.1%。 1.2.估值分析 我们采用PE估值法和PB估值法两种估值方法给出目标价。可比公司选取：选取航空赛道的航发动力、航发控制、洪都航空作为可比公司。 航发动力是我国大、中、小型军民用航空发动机，大型舰船用燃气轮机动力装置的生产研制和修理基地，是国内唯一能够研制涡喷、涡扇、涡轴、涡桨、活塞等全谱系特种航空发动机的企业，在国际上，是能够自主研制航空发动机产品的少数企业之一。公司坚持聚焦航空发动机及燃气轮机主业，围绕科 研生产任务，不断完善生产、技术体系建设，具备涵盖产品全寿命周期的设计、制造、总装、试车整套技术和发动机综合服务保障能力，综合技术水平国内领先。公司拥有一大批高精尖技术和技能人才，并拥有先进的设备、专业化的生产线和国家认可实验室，设有国家认定企业技术中心、博士后科研工作站、难加工材料加工技术研究应用中心，每年取得大量专利和国家级、省部级成果，多项技术处于国内领先水平或接近国际先进水平，并承担多项国家重点型号研制任务和保障任务，肩负我国航空动力事业发展与振 兴的历史重任。 航发控制是国务院国资委直属军工企业中国航空发动机集团有限公司 的核心业务板块之一，也是国家定点专业从事航空发动机及燃气轮机控制 系统研制生产的核心企业。作为国内航空发动机控制系统行业的领军企业，全方位参与国内所有在研在役军、民用航空发动机的研制生产，掌握了支撑全谱系的航空发动机及燃气轮机控制系统设计、制造、试验和服务保障的关键核心技术。公司坚持“聚焦主业、产融结合、规范治理、回报股东”的理念，持续推动高质量发展走深走实。公司主要从事航空发动机及燃气轮机(简称两机)控制系统、国际合作、控制系统技术衍生产品三大业务。公司核心业务为“两机”控制系统，产品涉及控制、机械、液压等多专业复杂技术，在制造环节需要应用大量特种工艺。公司利用在航空发动机控制系统领域积 累的技术及质量控制等优势，积极开拓国际航空转包生产和控制系统技术 衍生产业。公司建有国家级重点实验室、国家认定技术中心、博士后工作站、国家二级计量检测实验室、国家级理化检测中心和国内燃油附件行业唯 一的定型/鉴定试验室、国内燃油附件行业内领先的模拟试验台和振动试验台等为代表的创新平台，持续推进知识产权工程工作，实施专利战略研究，促进技术创新能力快速提升。 公司是经中国航空工业第二集团批准改制重组的航空高科技企业，是 国内专业生产教练飞机和通用飞机的企业，也是我国首家以明确大批出口 定单的整架飞机为主营产品的高科技外向型企业。近年来，中航工业洪都在“寓军于民、军民并举”的发展方针指引下，努力开拓转包生产新领域。在航空转包生产领域，与美国Goodrich(古德里奇)公司、波音公司、Eclipse(日蚀)公司、Timken(铁姆肯)公司、欧洲空客公司、沈飞公司、西飞公司等国内外知名航空企业开展转包生产合作；在非航空产品转包生产领域，中航工业洪都已成功进入了GE公司、Webtac(西屋制动)等世界500强企业的供应链。形成了“军民并重，两翼齐飞”的大好局面，成功的走出了一条“以科研带动生产、以生产促进科研”之路，发展壮大成为集科研、生产和经营为一体的大型企业集团。 PE估值法：可比公司2026年平均PE估值127.90倍，公司受益国内特种航发需求触底回升、国产民用发动机的科研及批产节奏有望加速、深度参与全球航空及燃机市场配套，给予公司2026年150倍PE，对应每股价值63.25元。 PB估值法：可比公司2026年平均PB估值4.03倍，公司资产体量等与可比公司相比尚有一定差距，可比公司BPS水平整体较高，且公司受益国内特种航发需求触底回升、国产民用发动机的科研及批产节奏有望加速、深度参与全球航空及燃机市场配套，因此给予公司2026年10倍PB，我们预计2026年公司每股净资产（BPS）为5.93元，对应每股价值59.33元。 2.航发科技：航发关键零部件核心供应商 历经二十余年，公司已成为具备国际多项顶尖认证、掌握核心制造技术的航空发动机及燃气轮机零部件领军平台。公司是中国航发成都发动机有限公司作为主要发起人之一发起设立的股份有限公司，于1999年12月设立，主要从事航空发动机及燃气轮机关键零部件制造。公司2001年在上海证券交易所上市，早期名称为成发科技，逐步发展为国内重要的航空发动机和燃气轮机零部件专业化制造企业。2016年中国航空发动机集团成立后，公司纳入国家航空发动机产业体系，成为中国航发体系内的重要零部件平 台之一 。目 前 公 司 已通 过ISO9001(国 际 质 量 标 准)、GJB9001(国 军 标)和AS9100(国际宇航质量标准)质量体系认证，以及热处理、焊接、无损检测、化学处理、涂层和非传统加工等10种特种工艺NADCAP认证。经过长期与国际、国内一流航空企业合作，公司积累丰富的航空发动机和燃气轮机零部件制造经验，掌握了航空发动机各种机匣制造技术，是全球主要燃机叶片专业化制造基地，具备复杂钣金焊接组合件加工能力和先进反推制造能力，是多家国际一流航空企业的战略供应商。 公司实控人为航发集团。公司的第一大股东为中国航发成都发动机有限公司，截至2025年2月持股比例为36.02%，其直接控股股东为中国航发，国务院作为中国航发的出资人持有中国航发70%的股权。公司旗下直接控股中国航发哈轴和四川法斯特两家核心子公司，中国航发哈轴是中国航 发集团旗下唯一的以航空轴承产品平台，集研发、制造、销售、服务为一体的轴承研制企业。 公司依托航空技术和品牌优势，着力提升航空技术应用产业发展能力，在相关民品研发制造领域处于领先地位。内贸航空及衍生产品方面，公司打造机匣、叶片、钣金等多个制造平台，已掌握多项核心技术，在航空发动机零部件制造业的影响力和带动力持续增强，公司已成为主战装备动力 自主保障的重要配套单位。国内民机市场，密切与中国商发围绕CJ1000、CJ2000等建立密切协同关系，努力成为长江系列发动机国内重要配套供应商。外贸产品方面，公司选定国际知名发动机及燃气轮机公司作为合作对
