00:00:00 本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容,否则,由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担,长江证券保留追究其法律责任的权利。 00:00:27 嗯,好的,各位投资人大家早上好,欢迎大家在每周日上午10点钟来收听我们长江金融总量的周知笃行。呃,那么今天呢是我们周知笃行的第4期。嗯,我们整个总量跟金融的呃,几个团队一起来跟大家去汇报一下最新的观点啊。我这边的话是长江宏观宋晓晓。那么首先呢,我这边来跟大家汇报一下宏观这边的观点。嗯,那那么在上周的话,其实陆陆续续地出了我们整个6月份的这样一个经济跟金融的数据,包括出口的数据,通胀的数据。嗯,那么首先今天的话我们会对6月的数据去做一个解读啊。 00:01:06 然后第二部分的话呢,我们对下半年包括后后面7月政治局会议去做一个展望。 00:01:12 嗯,首先这个关于6月的经济啊,那么最近其实确实市场的这个波动也比较大,那么我们还是想从6月的经济数据里面看看,能不能找到一些这个呃逻辑来去给大家一定的这个支撑啊。呃,那么6月的这个大家谈论的这个K型呢,其实在宏观数据里面应该说是继续去延续K型的这样一个状态的。首先我们可以看到这个K型的上沿依然是这个出口。 00:01:39 跟这个。出口外需和这个科技类啊,那我们的出口在6月份应该说是再度超了大家的预期啊,同比增速达到了27%左右。那么出口里面的话呢,嗯科技类的AI类的相关依然是比较高的啊,增速是在大几十左右这样一个水平。在我们的出口里面的贡献也是比较高,基本上可以贡献一半左右的这样一个呃状态啊,当然这个里面可能更多是价的因素会影响的会更多一些些,然后非I的出口呢也有一定的这个提振啊,也有一定的提振啊。那么这个 是我们说这个外需上依然嗯保持一个比较高的一个增长, 00:02:16 但是如果我们去看7月份的话呢,呃,因为7月份有这样的一个台风的影响啊,所以7月份的出口有可能啊,会相对6月而言会相对而些来说弱一些些啊。因为6月份除了这个呃AI持续很强之外呢,还有一些这个欧盟那边会有一些关税,所以会有一些些抢出口的原因在里面啊,所以导致我们整个出口增速比较强,那当然,同时大家在出口里面今天讨。 00:02:41 讨论比较多的还有一个问题是我们这个嗯AI相关的,这边是先进口再呃加工然后再出口的过程,所以我们的出我们的进口增速也非常强,那么落到我们的进出口上,那么可能进出口这边。当然我们的顺差也是呃也是保持顺差的,但是我们整个顺差跟去年比起来,可能它对于GDP的这样一个贡献上,嗯没有说是那么的一个夸张啊,也没有像出口那个增速一样那么夸张,因为我们进口增速这边也是非常强的啊。 00:03:07 所以这是我们说首先外需这边的一些状态啊,就确实6月是比较强的,AI的跟非AI的在这样的一个时间点,包括说一些关税的原因,都还是呃这个。风险比较多,但是7月份我们也提醒大家,这个可能会因为这个嗯台风的原因等等,它可能会有一定的这个呃呃,有一定的小型的小小幅的这样一个下行的压力啊, 00:03:31 这个是K型的上沿啊,依然是比较强的。那么我们再来看一下K型的下沿,那么K型的下沿呢,在整个Q2的表现呢,确实稍微来说呃弱一些啊,我们Q2的这个GDP呢大概是4.3,那么Q1的话是5.0,所以这中间的差距呢大家也可以看得非常的清楚。 00:03:48 呃,但是整个上半年的话我们依然是。做到了4.7左右,然后落到了我们4.5~5.0这样的一个目标区间。那下半年如果说我们想实现4.5以上的这样一个GDP的话,那么起码是下半年的GDP得做到4.3。那如果说呃因为我们年呃年初在两会上讲的是在目标4.5~5,但是争取做到更好的一个水平,那如果说全年要做到4.7啊,稍微高于4.5的话。那么下半年也得也得到4.7左右这样一个位置啊, 00:04:19 所以这是首先这个GDP上呃那么Q2的这个经济相对来说比较差呢,它呃有很多的原因在里面啊。一个是啊确实美伊冲突之下高油价它对我们的整个生产,对我们的整个消费其实是有一定的这个压制的。然后另外就是我们传统的这个内需,比如说像消费这边社林这边,它确实在去年它有一个比较高的一个基数,然后今年的国补金额呢又比去年稍微有一些这个下滑,所以这些客观原因呢也会导致Q2的呃经济读数上会稍微弱一些些。 00:04:50 然后再就是这个呃我们这个在政策上,其实Q2的这个尤其是地方财政这边也相对比较克制啊,在正确政绩观的学习之下相对比较克制,所以多方面原因吧,导致我们整个Q2的这个呃数据上稍微弱一些。 00:05:05 那么单就6月份来看的话,其实还是有一些相对比较积极的这个呃变化的啊原因的话,其实主要还是因为6月的这个油价其实是嗯回落下来了。啊,而且回落的幅度呢,其实也比大家的预期要稍微要稍微这个呃快一些啊,原来大家可能预期年末到70~80左右这个水平,现在已经在这个70~80左右这个水平,呃那么往后面。那么因因为油价的回落,其实我们也看到不管是呃生产里面我们的工增数据,还是我们的这个呃消费这边啊,当然消费有基数回落的原因啊,都稍微有一些些的改善。 00:05:40 所以在我们K型的下半段的话,我们可以说呃人嗯整体相对于外需而言的一些经济读素,那确实还是弱的。因为毕竟出口是27%的一个增速啊,然后我们的这个社零也就刚刚回到1%,然后投资还是负值这样一个水平,所以K型的下半段我们只能说是。因为油价的回落它稍微有一些积极的信号,呃,但是还是延续这样一个K型分化的这样一个特点啊, 00:06:05 所以这是我们首先在第一部分跟大家做的这个上半年的这个呃,这个上半年和6月经济数据的一个解读。那么第二部分也是大家可能往后来看想要问的问题是,到底这个K型是继续的去收敛,呃,还是说是继续去分化啊,有没有可能是稍微收敛一些些啊这样一个状态。那可能这里面还是要去关注我们这个,尤其是跟传统内需相关的这种逆周期相关的政策是否去发力,啊包括我们7月份整个政治局会议。 00:06:34 这边也即将召开,那么我们也去做一个展望。 00:06:37 其实如果大家去看近期监管的一些表态的话呢,也会发现其实还是会有一些些这个呃不一样的点。 00:06:45 比如说像央行的货政例会上,他已经开始去强调说增强政策的前瞻性跟灵活性。然后包括在新闻发布会上啊,在这个这个金融数据出的那天的新闻发布会上,呃央行除了说这个信贷降速提质可能是一个常态化的事情,那么新旧技能新旧动能转化会是一个长期的事情。 00:07:04 也讲了一个事情叫在必要的时候啊,那么比如说像结构性工具啊,就是科技啊普惠呀,然后内需扩大内需这边如果有必要的话,也可以去增加一些结构性工具的额度啊。其实稍微变化是稍微积极一点,那我们是认为呃确实这个Q2的这个GDP啊,它确实是落在了这个呃这个我们的经济目标的一个下沿。虽然名义GDP还可以啊,但是确实是实亿GDP,它距离目标的下沿还是稍微低了一些些啊。 00:07:32 那么如果说政策不发力的话,那么这样一个经济稍微有些下行的这个呃这个这个这个态势,它可能会惯性延续下去,那这样的话对于全年完成目标而言还是稍微有一些压力的。 00:07:44 所以我们也倾向于认为说啊,这个7月政治局会议会稍微有一些些表态啊,那么那么客户可能关注的问题是,第一个有什么样的政策可能会在7月政治局会议里面出来,那么第二个,这个政策到底会产生多大的影响啊? 00:07:59 首先在政策上,我们认为说倾向于还是认为说先把存量的一个工具用完啊,这个我们。这个专门有写一篇这个关于财政的三问, 00:08:09 财政对于下半年财政的这样一个呃展望啊呃,那么现在我们整个下半年里面,存量的政府债和存量的这个新型政策性金融工具,加在一起有8万亿左右啊。有8万亿左右还没有去 发完和使用完,比去年同期多大概1万亿左右啊,那么这样一个量级摆在下半年,其实呃应该说这个政策力度还是足够的。 00:08:30 那么所以我们首先是先要把存量的发力啊,先存量的发起来,呃用起来啊。这个是第一个货财政这边。那么货币这边的话呢,呃确实在降准降息上我们觉得可能可能性是不太大的啊。因为央行也讲了,说这个信贷传统信贷这边就是比较弱,但是它是我们进新的动能转化过程当中一个必然要经历的一个过程啊,所以大规模的这样去。降准降息的可能性不大,但是有可能在一些监管比较支持的方向啊,像科技啊内需,然后包括普惠这边的一些结构性工具的额度有可能再去增加啊,这种我们是觉得是有可能的啊, 00:09:06 所以这是第一部分。呃,这个政策有哪些政策,那么第二块这些政策有什么样的会有多大的效果? 00:09:13 比如说像财政这边,我们说这个这一轮之所以地方财政比较克制,是因为正确政绩观的学习。那很多客户的问题是,那正确政绩观结束了学习之后,他就会呃重新大干快上吗?啊,那这个我们觉得可能也不至于啊,也不至于呃,当然这里面嗯大家倾向的监管有提到这个6张网,可能是大家未来会稍微去做的一个嗯方向,但是6张网的量级可能还是相对来说弱一些。所以财政发力之后,它的用途上呃除了沿着监管支撑的方向,那么像化债像传统这部分可能还是会相对谨慎一些些啊,谨慎一些些。 00:09:49 所以我们政策的效果也呃它可能更多还是以稳为主以完成。 00:09:54 跟全年经济目标为主啊,同时还是要去支持我们整个产业结构的转型,所以也不宜对这个政策的力度不要太大的预期啊。 00:10:03所以我们对于增量政策这边,可能我们很难给到一个呃特别强的一个预期啊。 00:10:08 所以总结来说的话,呃对于这种经济的K型是否去收敛呃,从一个中长期维度而言,我们的产业结构转型还在一个最近的过程当中,我们的新经济在我们的整个基地,在我们的经济在我们的整个经济总量里面占比还是偏低的啊。我们自己测算大概10%左右,距离美国25%的这样一个占比,其实还有一些很大的空间。嗯,那所以这种产业结构的推进,那可能还是一个中长期持续的要做的一个过程,所以中长期这种K型的这样一个呃分化,我们觉得可能是依然持续的。那么仅就今年下半年而言, 00:10:40 政策会稍微发发力在我们的传统内需板块包括。基建类包括呃这个这个这个呃尤其主要是投资类吧,消费类那边可能呃政策可能稍相对来说嗯量级弱一些些,那么可能会对我们的传统内需会有一定的这个提振啊,但是提振的这样一个幅度是相对有限的。 00:10:59 然后我们K型的上半部分,呃出口这边呃整体依然会保持一个比较强的一个态势啊,当然这个增速可能不一定有上半年那么高,可能稍微回落一些些,但是全年保持一个10%,甚至15%以上的这个增速都是没有什么问题的。所以下半年的这样一个K型我们觉得呃会有一点点的收敛,但是整体还是偏延续的状态啊。那么以上的话是呃宏观这边的一些观点,那么接下来我们把时间交给其他的老师。 00:11:29 呃大家好,固收的这个赵增辉,那么我来分享一下我们对这个下半年这次的看法。 00:11:37 看法我们刚发布的中期策略报告的题目呢,呃叫这个寻找超预期。我们认为呢,超预期事件可能是接下来啊主导债市的最主要的一个因素吧。 00:11:51 那么我们都知道债券市场呢在呃2024年以及之前呢,经历过了波澜壮阔的牛市吧,那个我们大概看了一下债券市场整体上啊,这个呃呃慢牛和这个暴涨的时间呢啊,一般都会占到70%到之80以上。但是从2025年开始,整体的震荡市的占比在快速的提高,那么最近一到两个月呢,我想市场已经充分领会到了什么叫震荡市,实战呢已经在1.7~1.75之间震荡了,呃接近两个月的时间,那么包括30年呢也在2.2。2~2.25之间呢也来回的这个折腾啊来回折腾。 00:12:32 那么看最近的这个国债期货,像T2的话,那么基本上是一个楔形收敛的这个角度吧,已经呃波动率已经几乎要降到极致了,这是一个非常极致的