东财策略 港股重估刚刚开始

00:00:02 大家好，欢迎参加东财策略。港股重估刚刚开始，目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明。本次电话会议仅面向机构投资者或受邀客户，第三方专家发言内容仅代表其个人观点，所有信息或所表述的意见均不构成具体的判断或投资建议。未经东方财富证券书面授权，严禁录音、转发及相关解读，不得传播音频、视频、图片、文字等内容，涉嫌违反上述情形的，东方财富证券将保留一切法律权利，感谢您的理解和支持，谢谢。 00:00:43 嗯，好的，各位投资者朋友们晚上好，我是东财策略富源，然后嗯，主要负责的是港股和海外的一个宏观策略的观点。然后现在由我代表我们团队啊，跟各位领导汇报一下我们目前对于港股的一个策略观点。 00:01:01 那么其实整个今年上半年全球的一个AI的浪潮，港股整体上都是表现得非常的弱的，而且整体承压是非常明显，在二季度那是现在呢，最最近两周其实港股确实有一个触底的一个修复的一个行情。那么目前很多投资者也非常的关心说，那恒生科技这一轮会不会引领一个风格的切换，或者说现在是不是已经说明开始了，可以进入一个右侧的一个趋势性的一个反转了。那么其实这一次的电话会议呢，主要和各位领导汇报一下关于这个我们的观点。 00:01:35 那么首先其实上半年到底港股怎么了？为什么会一直承压，其实我们也一直持续地在提示，其实。就是分子端跟分母端两端其实是同步在承压的， 00:01:46 因为其实从去年开始到今年，整个全球的投资主线非常的明确，就是景气投资。那么哪里的盈利预期确定性更高，增速更快，那么钱就会去到哪里。但是在今年的这个表现会特别的明显，也就是说今年。 00:02:04 上半年整个的景气的确定性，大家的这个一致预期会越来越集中地走向AI的上游硬件、半导体啊这些板块。那这些板块本身在港股的权重就比较小，而且就是标的也比较少，A啊AI相关的在港股主要还是下游。那港股整个的一个构成里面相对来说还是偏内地的一个消费。所以整个港股在各个板块上面的盈利预期的一个改善都是不太明显的，尤其是跟全球的一些主要的科技市场相比，所以这个也是分子端承压的，也就是说它不符合景气投资的一个最主要的一个逻辑。 00:02:40 那另外呢，从分母端来看，一个就是美元也相对来说比较强势，美债利率也比较高，那么资金的流出压力也会比较大。所以其实在从微观层面上去看的话，港股今年上半年其实呃2季度尤其是2季度吧，解禁的压力也会比较大，然后大股东的减持也会比较多，IPO和再融资的量也比较大，所以。整个的一个赚钱效应也不太强，资金的虹吸效应也比较明显。所以在这种分子端跟分母端同时承压的过程里面， 00:03:11 我们可以看到港股其实确实有一个超跌的过程，包括和A股的一些顺周期板块相比，其实港股的表现跟他们其实差不多的，就是整体上还是一个资金的虹吸效应为主的一个情况，那么现在。 00:03:26 其实从两周前开始到现在为止，港股一个从底部开始慢慢地有一个修复的过程，尤其是这周可能相对于A股来说表现得来说比较强势，甚至是相对来说占优了。 00:03:38 那么我们说那这一次到底是为什么呢？那我们个人啊，我们整个组变组的判断呢，还是港股这一次还是以一个估值修复为主。 00:03:47那为什么第一个因为前期压制港股的主要因素。 00:03:52 我们如果从分子端跟分母端两端去拆解的话，那么分子端的一个变化其实最近是没有一个比较明确的改善的。 00:04:00 我们去看到26年和27年整全年的一个盈利预期的一个变化。可以看到短期最多就是一个企稳啊，其实并没有一个特别明确的反弹，以至于说最近大家聊到比较多的其实是关于阿里巴巴呀云计算啊，还有一些AI应用的一些突破，是不是会带领一个估值的修复。那么这个其实是要在后续的一个过程产业趋势过程中不断的去确认的，也就是说市场。市场的一致预期要从上游的确定性转移到下游，以及下游一个更好的叙事结构里，才能够带领啊AI整个下游，以及港股互联网带来一个更进一步的一个估值重塑。 00:04:38 那么短期我们站在分子端的角度上来看，确实是没有看到目前很明确的一个盈利端的一个修复的进程。 00:04:45 那么从分母端来看的话，就是很明显很明显，因为这一轮AI上游的整个的一个半导体行业啊，半导体以及就包括科创芯片啊这些存储啊所有的这些板块目前呢。资金有一个再平衡的需求，那么再去切换到一个高切低的方向，那港股一定是一个很低的一个估值洼地。因为我们认为之前其实确实是有一个资金虹吸效应带来的一个超跌，那么目前是有一些资金的修复。 00:05:14 然后包括日本啊还有韩国最近的股市其实也是动荡的，动呃波动性非常的大，然后呢也进入了一个呃比较漫长的，相对来说比较漫长的一个整固的一个阶段。那么在这个时候里面资金的一个对于亚，就是全球资金对于亚洲资金的一个再配置一个再平衡，它也会对更多的对港股进行一个关注。 00:05:36 所以我们整体上来看，这一轮目前呢其实并不是由分子端去整个驱动的，还是整个资金的一个再平衡切换的一个行为啊，带来了整个港股目前的一个修复行情。那么目前我们认为这个行情大概能走多久呢？那其实我们整个是认为它目前是一个修复的一个过程。那它行情走多久，其实就是在于资金再平衡的一个过程的一个持续性， 00:06:02 那如果说资金再平衡的一个过程里面，没有找到一个更具有景气的一个方向，那么高切低 的一个过程里面，估值的这些板块。就是也就是我们港股，比如说互联网新消费，包括创新药之前都是也是超跌的一个过程里面，那它它它其实都会有一个比较明确的估值修复的一个进程，那么后续呢。 00:06:24 我们是认为当前分母端的一个最悲观的一个阶段其实已经过去了。因为一方面是美元，美元从90~100的这个过程其实是非常强势的。但是其实看到美元目前在100左右的位置已经震荡了一段时间，那美元从100再往上去再一步上行的话，我们是觉得斜率不会像以前这么快，然后另外它的这个空间也不会太大， 00:06:48 为什么？因为之前美元相对来说比较强势，主要是两个原因，一个是有加息的一个预期在，就当时这个。市场对于加息的这个博弈预期会比较强，然后另外一个角度，也是因为美国本身的一个经济的一个比较优势也会比较高，那它当它目前的经济比较优势，其实和大美丽法案的发力是有直接的相关关系的。因为今年呢，其实是大美丽法案边际效用最强的一年，那么从下一个财年开始，其实就是10月份之后，那么大美丽法案的一个边际的效应其实是在逐步递减的。 00:07:23 那么目前美国整个的经济看下来也是一个K型分化，甚至最多最多可以变成一个一型修复的一个过程，它并不是一个呃下游呃传统的一些制造业板块，房地产业板块也都同步进行了一个修复的一个进程。所以现在目前美国整个的经济的修复也是比较震荡的，甚至是比较K型的，也就是说和AI相关的这些投资增速，在作为最主要的一个经济支撑和经济韧性，在支撑整个美国的经济。 00:07:53 但是传统的比如说制造业板块、房地产业板块，我们可以去看它的投资增速也好，去看它的融资的一个进度也好，融资意愿也好，其实都还是处在一个比较底部的，底部的过程也是受制于这种高利率的环境。所以在这样子的情况下，美国经济整体的一个复苏进程还是依赖于AI。 00:08:13 那么其实就是反过来说，美国整体的一个复苏的进程不会太快，那它也就没有办法支撑美 国整个实际利率，就是进一步的去快速的一个走高。 00:08:23 所以在这样子的过程里面，我们并不认为呃三季度和四季度，美元会像二季度和一季度这样子保持一个非常强势的一个进程里面，它的边际会放缓。但是要想说美元变得非常的弱势啊，重重复25年上半年这样子的一个弱势结构，那它需要一个更强的一个反转因素，比如说美国的某一些金融系统出现一些比较大的问题，或者是美国需要迫切地进行一次两次的降息，那么。 00:08:53 啊？目前看下来，我们对于海外或者说对于美国整个美联储的一个货币政策走向走向呢，我们的判断还是比较偏向于呃比较偏向于紧的。因为其实呃特朗普本身是很想要去降息的，那么市场也很希望美国去降息，但是美国目前就是包括美联储目前面临的经济和啊，经济和货币政策方面的一个掣肘，两方面都是非常强， 00:09:22 因为一方面由于这个。美伊的这个局势带来的这个油价的一个反复，以及突入性的一个通胀，再加上它目前的一个关税的一个输入性通胀的压力，其实都带来了它的通胀粘性。那这个通胀粘性它其实是没有办法被短期内的去忽略掉的，因为这样子的一个CPI呢，嗯，确实你没有办法顶着这么高的一个CPI，即使它已经低于预期了，你也没有办法顶着这么高的一个CPI去降息。 00:09:48 然后此外呢，就是目前美国AI上游的这些半导体啊，这些呃AI的这些公司的capex投资增速，其实给整个全美的一个经济需求打了一个韧性的一个底仓。所以其实目前来看，全美的一个底层的需求，如果你不分行业不分板块去看的话，可以感感受到美国整个的需求端还是比较有韧性的，那在这样子的过程里面，它其实并没有特别强的必要性去降息。那他能不能加息呢？其实他也加不了，因为其实我们之前一直在去讨。 00:10:25 讨论啊，包括上两个月加息预期非常强的时候，我们也一直在讨论说其实美国是加不了息的。因为其实美国目前受高利率掣肘的行业是非常多的，包括我们刚才讲到的大类的一些板块，制造业个房地产业，那还有就是下游的一些消费，其实这些板块都是受制于高利率 的一个环境下带来的一个需求压制。那本来这些这些产业就已经啊入不敷出了，已经非常差了。 00:10:53 那在这样子的条件下，你想要去降低你的CPI，降低你的通胀，然后用高利率的环境进一步压制他们的需求，其实是无法满足的。你除非去压制AI的需求，但现在很明显中美都不会去呃。专针对性地去压制AI的需求， 00:11:10 所以说其实它加息这个途径嗯，更多来说是一个预期管理，对于对于股市对金融市场的一个预期管理，对于美联储整个独立性的一个预期管理，那并不是说真正的能落地到加息。所以如果你再看这样子的一个推论下的话，加息也不能加，降息也不能降，那更多情况下其实就是看产业本身的趋势，以及啊加息跟降息预期的一个博弈的情况，对整个美元造成的一个影响，所以我们认为就是。 00:11:40 加息预期最强的一个阶段其实已经基本上过去了，除非除非后面我们看到美国的经济数据啊特别意外地转好，比如说它已经不只是K型的复苏，它已经变成一型的复苏，甚至是全面的一个复苏。 00:11:54 经济有过热的这样的一个风险，那么我们会去对加息的预期啊大大的提高，那除非这样子的情况下，美元会一个快速的一个斜率向上的一个走势，但如果除却这样子的呃可能性以外，我们认为美元整个还是相对来说震荡偏强的一个进程里。那震荡偏强的进程里面，人民币本身也是因为我们结汇需求以及出口啊这些因素，导致我们人民币本身也是震荡偏强的。 00:12:20 两个都比较强的一个情况下的话，其实对港股的压制啊，不会比二季度更差了，就是说其实最悲观的时刻，从美元从资金外流的一个角度来看，我们认为其实已经过去了，那么接下来的话，其实因为我们讲的是更多的是一个修复。 00:12:41 那如果他要想反转的话，我们认为其实会有哪一些呃因去一些哪一些因素呢？那么我们认 为其实第一个因素就是美国如果能够超预期的一个降息，其实是全球的一个流动性的一个宽裕，那造成的一个估值的反转修复。 00:12:57 那么第二的话其实是呃我们之前也一直讲到的，因为港股本身是一个更更针对于内需的一个市场和板块，它的整个经济和啊整整个的盈利预期增速是跟着国内的经济周期走的。所以其实我们之前也能看到啊，当什么时候港股是比A股要表现得更强势呢？其实就是港股整个的盈利预期持续上修的这样子的一个进程里面。那港股本身就是会比A股更加强势，那也就是说反过来说，也就是整个啊国内的经济如果趋势性的一个向好，走出了一个底部的一个过程里面，那港股的一个表现一定