华创社服深度谈 第206期小菜园深度报告便民中式餐饮龙头高质价比打开成长空间

00:00:02 大家好，欢迎参加华创社服深度谈第206期小菜园深度报告。便民中式餐饮龙头，高质价比打开成长空间。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明。本次电话会议仅服务于华创证券研究所客户，不构成投资建议。相关人员应自主做出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不因使用本次内容所导致的任何损失承担任何责任。专家发言内容仅代表专家个人观点，不代表本公司观点。 00:00:40 本次会议内容不得涉及国家保密信息，内幕信息，未公开重大信息，商业秘密、个人隐私，不得涉及可能引发不当炒作或股价异常波动的敏感信息，不得涉及影响社会或资本市场稳定的言论。 00:00:59 未经华创证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式复制、刊载、转载、转发、引用本次会议内容，否则由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担。 00:01:19 单，本公司保留追究其法律责任的权利。市场有风险，投资需谨慎。 00:01:28 嗯，那各位各位领导，大家晚上好，我是华创证券研究所的社服组的研究员石凯彤，主要覆盖餐饮行业。那今天我们也是在这里，就是给大家分享一下我们最新发布的关于小菜园的一个深度的报告，以及对于这个公司近况进行一个分享。啊。那在这个整个大环境，其实就尤其对于餐饮来说，相对比较承压的这个阶段下面，其实小菜园这个公司在今年的呈现出的经营端的一些变化，我们觉得还是非常积极的。也是我们认为是在当前的这个呃估值，包括说在这个情况下面，它也是具备一定的这个配置空间的，这样配配置的这个性价比的这样一个公司。 00:02:10 那首先我先简单地介绍一下这个公司，嗯，小菜园它是2013年成立的一家一开始是做徽菜的这样一个公司，但是现在它也在逐渐地向家常菜像这种呃普通的这种菜系去进行转化，那整个的一个。一个定位也是定位在大众便民的这种消费客群，他也是在安徽设设开设了自己的首家门店，后来进入江苏、北京和上海，并逐逐步的形成了全国化的布局。到2025年底，它的全国的门店数超过了800家。那截至最新的一个数据，也就是说到6月底，它的门店数也是超过了830家。那目前小菜园的这800多家门店，其实全部都是以直营店的方式去进行经营的。 00:02:56 它的创始人汪初高先生呢其实也是呃厨师出身，并且整个公司也是去建设了非常好的这个呃股权激励体系，和员工和员工和整个公司的利益也是非常深度的绑定的那。诶，稍等一下。那刚刚也提到了，这个公司，它绝大部，它基本几乎所有的小3元的门店其实都是这样直营的方式去经营的。那也能看到随着公司规模的扩张，其实公司的各项费用率情况，包括说净利润率情况，其实都是处在一个上升的通道上面的。 00:03:34 我们看整个行业的话，其实从呃从从中中观的这个视角来看，其实我们仍然觉得中国的餐饮市场它是具备一定的头部公司，呃集中度提升的这样一个逻辑的。那其中休闲餐饮市场，也是当前中式餐饮里面成长性非常突出的一个细分的赛道。 00:03:52 那也是随着最近几年我们也看到随着供应链的逐步的完善，数字化的一些的推广，以及说全冷链物流的这个完善，很多的行业都在发生着这个集中度提升的这个逻辑。那像行业整体的这个连锁化率，也从2020年的15%下到2025年，其实提升到了25%。那我们觉得像小菜园这种具备比较优秀的供应链，具备比较优秀的这种管理能力的公司，其实是在这个过程中是会相对受益的。 00:04:23 那第二个行业中发生的比较重大的变化呢，其实就是嗯最近几年消费者的消费观念其实也在逐步的理性化，那并且呃。反而是一些下沉市场的这些消费者，他们的消费水平的变化是没有特别大的，仍然保持着一定的，尤尤其是在餐饮这方面的支出，其实还是相对比较稳定的。像2024年的这个数据也能看到，反而是县域的这个消费餐饮消费表现得会更加 活跃一些。那所以说，我们觉得小菜园其实也是同样会受益于这种， 00:04:57 呃平价化的这样一个趋势的，因为小菜园的整个定价像之前几年可能在五六十块钱，今年在他们最新调价后，其实客单价基本上就在五十一五十二块钱左右了， 00:05:10 那这个赛道也是。这个赛道其实也是现在这现在大众便民餐饮的一个非常核心的赛道，赛道呈现着规模庞大但是集中度相对比较低的这样一个格局。对比来看的话，像小菜园像外婆家以及绿茶这几家公司我们去看一下的话，其实小菜园现在在偏下沉市场的布局，反而是几个品牌里面可能相对比较靠前的，像小菜园，在三线及以下城市的这个门店占比已经到了42.5%。像其他的像绿茶这个品牌，它在三线及以下的这个占比也是就是只有25%左左右的，所以说小菜园其实是比其他几个品牌率先的，再去做一些偏下沉市场的这个扩张中的。 00:05:57 那在刚刚讲的这个主要链路上，第一个是说现在在逐渐的平价化中式，第二个就是中式餐饮我们觉得仍然是有集中化的趋势。那在这个过程中，我们觉得小菜园它具备优势，或者说它能取得先占地位的一些原因。 00:06:13 包括可能以下几点，第一点就是公司的单店模型其实是非常优秀的，不管说是跟它的竞争对手去比，还是说现在逐渐在迭代的这个新模型跟以前的模型去比，其实都是在变得呃，都是具备高营收快高盈利快回收以及强复制的这个特点的。 00:06:33 像2023年的时候，其实最高小菜园的平均单店年销售额是超过了900万，那像2025年仍然保持在700万700万以上的这样一个数字。那另一方面去看回本周期的话，像现在最新的门店店型也是现在的主力店型是220㎡，它的前期投入其实只需要呃120万元，员工大概控制在22人左右。基本上一个月就可以达到盈亏平衡，像投资回收期的话基本上只有10只需要12个月左右，所以说整个这样子来看的话，公司的单店回报的效率是非常快的。 00:07:10 那这种从原本的300㎡的门店到现在下降到220㎡的门店，也是为了就是整个店型的轻量化迭代，也是非常适配它的全国化扩张的，那在这种变化下呢，其实门店的翻台率也保持得非常稳定，长期维持在三次以下以上。 00:07:30 那呃公司现在的830多家门店其实更多的集中在华中和华东地区，像安徽是它的大本营，江苏是他第二个进军的省份，所以说这几个省份，安徽和江苏这两个省份基本上占到了他门店的五成左右。那像后来公司逐步渗透的像浙江、湖北、上海是它的一些强势的区域，那现在公司也在逐步地去向华中和华北的一些地区，包括华南的一些地区去做研。延伸那去希望形成一个多区域的布局，直到最后可能去形成一个全国化的布局。 00:08:06 那小菜园现在刚刚也提到了，它在三线及以下城市的门店占比是超过40%的。那我们觉得嗯， 00:08:14 长期如果往中远期来看的话，那公司的门店的开店的远期空间是有希望做到2000家店，甚至做到3000家店的。 00:08:23 他在下沉市场的布局，包括说他的门店的运营效率，然后门店的这个回本周期跟其他的品牌相比，其实都是非常贴合这种呃下沉市场的消费习惯的。以平价的这个家常菜去贴合下沉市场的这个消费能力，那以小店去增加它的成本可控，去增加它的回报稳定，从而适配低线城市的持续拓店。 00:08:47 像今年呢，其实小菜园的开店目标也是有大概100多家店左右，那整个呃从去年的800多家店，像今年就基本上拖到了900多家。像2027年小菜园的门店预计就会超过1000家了，这个是我们觉得它第一个竞争优势，就是在于它的单店模型迭代的其实是非常优秀的。 00:09:07 那第二点，公司的这个竞争优势，我们觉得是在于公司的供应链能力其实是建设得非常。更深的那公司基本上已经形成了这种集中采购加中央工厂，加冷链物流加区域分仓的这种 体系。那像也能看到它的原材料成本在过去几年其实是持续降低的，基本上从21年的34.5%降到了百分2025年的29.6%。那毛利率当然也就随之提升了。 00:09:33 那像今年上半年开始，小菜园的安徽工厂也从呃6月份开始逐步地进行一个投产，也是对它支持全国化的这种门店迈出了一个新的布局。那现在我们能看到的呃小菜园的这个仓储和物流情况，其实也是呃一个它的区域分仓，叠加一些第三方的物流去进行一个合作的。那像2025年底的时候，小菜园的区域分仓也已经扩容至了16个，那公司仍然计划在后续的20，就是今年仍然继续去增加仓库，去加密它的仓储服务。其实每个分仓基本上都是具备每日。服务50家店的这个能力的，所以现有的门店是可以支持他的门店规模，到达一个相当大的一个数字的。 00:10:20 那第三点，我们觉得小菜园的一个呃，竞争的优势是在于小菜园具备非常强的一个标准化能力。那其实中餐之所以说大家都觉得它这个集中化题中，呃集中化的程度不高，以及说它这个连锁化率相对比较困难，其实就是主要在于它的SKU首先相对比较复杂。它可能需要一些呃锅气，需要一些这个厨师的人工的部分，从而使得它的SOP可能相对复杂，以及它的标准化程度相对比较低。 00:10:52 但是小菜园就是针对这些痛点吧，去做了很多的这个呃尝试或者说是改变，那第一个就是说它的菜品去进行了一定的标准化，它的SKU其实是相当精简的，现在单点大概就是四五十道菜左右，并且它也在引进这个炒菜机器人，一方面是加。大了这个SOP的这样一个标准化程度呢，另一方面其实也有助于公司去做一个人效的提升，去降低它的员工成本。那并且对于所有的门店小菜园都会进行比较统一的培训， 00:11:26 以及说现在所有的餐饮公司都在做，但是公司也真正落地了的其实是它的数字化以及这个会员系统。那像今年呃从去年年底开始，其实公司还推推行了一个升级化的一个会员服务叫88VI IP,这个我们一会儿讲到最新更新的时候可能也会详细地展开。其实这些方法其实都有助于公司一方面是对于门店运营端的掌控更高，另一方面也是对TOC端来讲，它对于消费者的这个消费习惯的变化可以去做给做到一个更好的把握，从而对产品产生一个更好 的迭代以及更好的管理。 00:12:05 那最后一个方面其实就是综合下来来看的话，我们是觉得在这种情况下呢，其实小菜园它具备一定的在这个中餐，中式快中式餐饮市场去抢占一定份额的一个能力，那也是基于此，我们会做一我们做到做了一些它的这个盈利预测啊。 00:12:24 首先来看的话，近期一个非常重大的变化是从2025年的12月份开始，公司它主动地去下调了菜品的价格，那在他把自己最核心的五款菜品的价格，其实是是下调了一个接近10%~15%的这样一个，这样一个呃范围。那所以说受到这个的影响，2026年它确实像单店或者说是客单价其实都会有一定的承压，那但是我们也看到了从近况来看的话，公司的这个以价换量的策略还是执行得非常的呃非常的好的。那整个以价换量的一个呃效果也是非常的不错的， 00:13:04 那像我们。看到客流堂食客流的持续增长其实都是在一直在放大的，从年初的可能超大概30%多的这个堂食客流的放大，到现在有超过40%的这个堂食客流的放大。那与此同时，它的门店端的增速其实只有百分之二十几，也就是说，它平均单店的这个客流的增速，在6月份其实也已经达到了20%以上，所以说这个数字是我们觉得小菜园的以价换量，确实达到了它一定的效果。像翻台率也从同比从3.1像6月份直接提升到了3.9%，这个是一个非常不错的一个状态。 00:13:42 那另一方面，客单价的层面确实像刚刚提到的五款核心菜品，其中包括它臭鳜鱼的这个价格的下调，确实会对它客单价产生一定的影响。从去年的59块钱到现在基本上呃稳定在五十二五十到52块钱的这个范畴，其实如果说往全年去看的话，其实也基本上是在50块钱左右，那所以说这。 00:14:05 一方面是呃，小菜园目前对于堂食这个部分做的非常重要的一个变化，或者说是策略的调整。 00:14:12 那另一方面对于外卖这个部分，其实小菜园之前一直呃外卖的占比都并不是特别高的。他们也在去年外卖大战比较激烈的时候主动的就是发发出声音，说他们呃不想去太过的去靠拢外卖的这个部分，还是想以自己堂食的这一方面作为最主要的一方面。那但是外