请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 42 涤纶 证券研究报告 | 公司研究 荣盛石化(002493.SZ) 【联讯石化公司深度】荣盛石化：聚酯龙头进军大炼化，打开成长空间 2018年02月26日 投资要点 买入(维持) 当前价： 15.87元 目标价： 20 - 元 分析师：王凤华 执业编号：S0300516060001 邮箱：wangfenghua@lxsec.com 研究助理：韦家煜 电话：010-66235689 邮箱：weijiayu@lxsec.com 股价相对市场表现(近12个月) 资料来源：聚源 盈利预测 百万元 2016A 2017E 2018E 2019E 主营收入 45501 58542 65923 146225 （+/-） 58.7% 28.7% 12.6% 121.8% 归母净利润 1921 2060 3062 7129 （+/-） 445% 7% 49% 133% EPS(元) 0.50 0.54 0.80 1.87 P/E 31.53 29.40 19.78 8.49 资料来源：联讯证券研究院 相关研究 《【联讯石化公司点评】荣盛石化：拟定增60亿元，浙 石化项 目稳步 推进》2017-07-13 《【联讯石化公司点评】荣盛石化：上半年业绩同比增长五成，炼化一体化发展稳健》2017-08-15 《【联讯石化 事件点评】 荣盛石化（002493.SZ）：牵手浙能集团设立浙江石油，布局成品油销售端》2017-09-29  PX-PTA-化纤产业链完整，规模领先 荣盛石化是全国石化-化纤龙头企业之一，现已形成“燃料油、石脑油-芳烃-PTA-聚酯-纺丝-加弹”产业链一体化和规模化的经营格局。控股及参股PTA产能1350万吨，权益产能595万吨；PX、苯产能分别为160万吨和50万吨；聚酯切片产能110万吨；90万吨FDY、POY产能，35万吨DTY产能。  受益下游需求增速回升，聚酯产业链整体向好 2016-2019年PTA已进入产能过剩消化期，整个行业的开工率水平逐年提升，供需格局改善。2018-2019年国内新增PTA产能分别约210万吨和830万吨；分别对应PX需求量约138万吨和545万吨。PX对外依存度逐年攀升，国内PX装置在2019年大量投产，预计2018-2019年新增产能180万吨和1480万吨，未来将有望通过替代进口的方式消化，预计至2020年，自给率将提高至65%-70%。涤纶长丝2018年新增产能291万吨，对应PTA需求量约250万吨。PTA产能增量低于PX需求量和涤纶长丝增量，我们认为PTA的回暖行情将延续。PX产能密集投放在2019年或以后，明年PX装置盈利能力有望保持较高水平。涤纶长丝下游增速企稳回升至7.8%，产能增速逐年下降，涤纶价差维持增长的概率较大。  炼化一体化项目打通全产业链，规模效应将显现 公司在建浙江石油化工有限公司4000万吨/年炼化一体化项目，总规模为4000万吨/年炼油、800万吨/年对二甲苯、280万吨/年乙烯，每期规模各半。一期项目预计2018年底建成投产，并滚动建设二期项目，预计2020年底建成。项目投产后，公司将进一步巩固并提升产业链一体化优势，将产业链向上游延伸，逐步形成以石化、聚酯、纺丝、加弹为主业的更为完整的产业链，有利于公司发展战略的实现和生产经营的持续稳定发展。项目位于舟山绿色石化基地内，享受良好的地理、交通优势及自贸区政策支持。公司还与浙能集团合资成立浙石油，保障了浙石化原料采购和成品油销售渠道。  盈利预测与估值 预计2017~2019年，公司营业收入分别为585亿元、659亿元、1462亿元；归母净利润20.60亿元、30.62亿元、71.29亿元；EPS分别为0.54元、0.80元、1.87元；最新收盘价对应PE分别为29倍、20倍、8倍。三家可比公司2018年平均PE为22倍，考虑到公司项目2019年投产后利润将大幅增厚，给予2018年25倍PE，目标价20元，维持“买入”评级。  风险提示：浙石化项目建设进程不及预期，国际油价大幅波动，PX、PTA等产品盈利空间大幅缩小。 -16%2%21%39%57%17-0 217-0 517-0 817-1 118-0 2沪深300 荣盛石化 荣盛石化(002493.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 42 投资案件 盈利预测与估值 预计2017~2019年，公司营业收入分别为585亿元、659亿元、1462亿元；归母净利润20.60亿元、30.62亿元、71.29亿元；EPS分别为0.54元、0.80元、1.87元；最新收盘价对应PE分别为29倍、20倍、8倍。三家可比公司2018年平均PE为22倍，考虑到公司项目2019年投产后利润将大幅增厚，给予2018年25倍PE，目标价20元，维持“买入”评级。 关键假设点 PTA行业回暖行情延续，2018年PX盈利空间有望维持，纺织服装增速保持。浙石化炼化一体化项目一期2018年底如期建成。 有别于大众的认识 市场担心随着国际油价的上涨以及国内PX项目的密集投产会大幅影响公司的利润。我们认为，国内PX项目密集投产在2019年及以后，届时公司浙石化项目已经投产，产业链向上游延伸，可以有效控制PX的成本。2018年PX新增产能较少，仍能较好的抵御石脑油涨价对PX盈利空间的挤压。 股价表现的催化剂 1、PX的密集投产在2019年，由于对外依存度持续增高，2018年盈利能力有望维持；PTA进入产能过剩消化期，整个行业的开工率水平逐年提升，供需格局改善，回暖行情有望延续；涤纶长丝受益于下游纺织服装增速的回升，价差有望继续上涨。 2、浙石化4000万吨/年炼化一体化项目建设顺利，投产后公司产业链进一步向上游延伸，抗风险能力增强，利润规模显著增厚。 核心假设风险 浙石化项目建设进程不及预期，国际油价大幅波动，PX、PTA等产品盈利空间大幅缩小。 荣盛石化(002493.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 42 目 录 投资案件 .............................................................................................................................................................. 2 盈利预测与估值 ............................................................................................................................................. 2 关键假设点 .................................................................................................................................................... 2 有别于大众的认识 ......................................................................................................................................... 2 股价表现的催化剂 ......................................................................................................................................... 2 核心假设风险 ................................................................................................................................................ 2 一、PX-PTA-化纤产业链完整，规模领先 .............................................................................................................. 6 （一）营业收入、净利润稳步增长 ................................................................................................................. 7 （二）中金石化盈利能力强，贡献大部分毛利 ............................................................................................... 8 1、芳烃单线产能全球最大 ........................................................................................................................... 8 2、资源与物料物尽其用............................................................................................................................... 9 （三）沿岸布局三大PTA工厂，市占率高 ....................................................................................................11 二、受益下游需求增速回升，聚酯产业链整体向好 ............................................................................................. 12 （一）PX：产能爆发有望推动进口替代....................................................................................................... 12 1、价差维持较高水平 ................................................................................................................................ 12 2、进口依赖度高 ....................................................................................................................................... 13 3、新增产能集中在2019年及以后 .............................................................................................