小菜园（00999.HK）深度研究报告：便民中式餐饮龙头，高质价比打开成长空间

餐饮2026年07月10日 推荐（首次）目标价：9.57港元当前价：7.12港元 小菜园（00999.HK）深度研究报告 便民中式餐饮龙头，高质价比打开成长空间 小菜园是便民中式餐饮领域的领军企业。公司于2013年创立于安徽铜陵，创始人汪书高出身厨师，深耕新徽菜赛道，定位“好吃不贵”的高性价比大众消费，打造日常化、家庭化的餐饮场景。截至2026年6月，小菜园全国直营门店830+，覆盖中国14个省级行政区内的203座城市。2021-2025年营收从26.5亿元增长至53.5亿元，CAGR约19.2%；归母净利润从2.3亿元增长至7.2亿元，CAGR约33.2%，利润增速显著跑赢营收，规模效应与精细化管控持续兑现。 华创证券研究所 证券分析师：饶临风邮箱：raolinfeng@hcyjs.com执业编号：S0360525080002 公司基本数据 餐饮行业万亿规模，平价化与连锁化共驱成长。我国餐饮市场规模稳健扩容，2025年已达5.8万亿元，其中中式餐饮占据主导地位。休闲中式餐饮作为成长性突出的细分赛道，2020-2024年市场规模CAGR达11.1%。行业正经历深刻变革：①连锁化提速：在供应链升级与数字化驱动下，行业连锁化率已从2020年的15%提升至2024年的23%，但仍远低于美日成熟市场，头部品牌规模扩张空间广阔。②下沉市场成为主战场：消费理性化与供给扩容驱动行业整体客单价下行，“平价优质”成为竞争核心，截至2025年底，公司42.5%的门店集中在三线及三线以下城市，较同业在下沉市场的渗透率更高。县域及以下市场展现出强劲的消费活力与增长韧性，为品牌下沉渗透提供广阔腹地。 总股本(万股)117,651.88已上市流通股(万股)116,537.08总市值(亿港元)83.77流通市值(亿港元)82.97资产负债率(%)35.74每股净资产(元)2.0712个月内最高/最低价(港元)11.83/6.30 单店模型优异+全链路供应链+标准化运营构筑壁垒。①小菜园单店模型“高盈利、快回收、强复制”，轻量化220㎡新店模型适配全国拓店，新店投资回收期控制在一年以内，我们预计，远期门店空间可达2000家以上；②自建“集中采购+中央工厂+冷链物流”闭环供应链体系，原材料成本占比从2021年的34.5%降至2025年的29.6%，安徽马鞍山中央工厂自2026年上半年逐步投产，进一步强化成本壁垒；③全链路标准化运营体系兼顾效率与品质，通过精简SKU、精细化烹饪指引、炒菜机器人试点，破解正餐复制难题。 投资建议：小菜园为大众平价餐饮龙头，我们选取绿茶集团、九毛九、达势股份、海底捞四大大众连锁餐饮公司作为可比公司。综合影响下，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.75/6.79/7.84亿元。我们认为，小菜园凭借强管理能力与供应链体系建设，为门店规模化扩张打下了坚实基础，公司目前仍处于快速成长阶段，开店驱动业绩增长的确定性相对较强；同店销售有望逐步企稳，同时具备单店模型优化、经营效率提升的逻辑，给予公司26年17倍PE，对应目标价为9.57港元，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示：宏观经济波动，门店扩张及管理优化不及预期，市场竞争加剧，食品安全风险 投资主题 报告亮点 本报告重点挖掘小菜园作为大众便民中餐龙头“优质单店模型+全链路供应链+下沉市场深度布局”的核心优势：公司具备投资回收快（新店12个月内）、拓店弹性强的特征，适配当前“追求品质平价”的理性消费趋势。我们认为公司通过小店模型优化、自建供应链降本，能够在平价正餐赛道持续巩固优势地位。 投资逻辑 公司是国内大众便民正餐赛道的龙头企业，依托“中央厨房+自建物流+集中采购”的供应链管理模式，持续夯实竞争优势。我们认为，公司未来增长有三重驱动：第一，门店加速扩张与单店模型优化驱动规模上行，当前，门店投资回收期缩短至12个月以内，显著优于行业平均，中长期门店展望2000家以上，拓店空间充裕；第二，全链路自建供应链体系构筑成本壁垒，原材料成本占比从2021年的34.5%降至2025年的29.6%，2025年毛利率达到70.4%，盈利能力持续优化；第三，行业平价化趋势下龙头份额有望提升，大众便民中式餐饮市场规模近4万亿元、CR5仅3.9%，公司作为龙头企业，积极拓店，份额有望向上进取。 估值与盈利预测 小菜园为大众平价餐饮龙头，我们选取绿茶集团、九毛九、达势股份、海底捞四大大众连锁餐饮公司作为可比公司。综合影响下，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为5.75/6.79/7.84亿元，各公司之间估值差异主要受品牌势能、成长阶段及业绩弹性等因素影响。我们认为，小菜园凭借强管理能力与供应链体系建设，为门店规模化扩张打下了坚实基础，公司目前仍处于快速成长阶段，开店驱动业绩增长的确定性相对较强；同店销售有望逐步企稳，同时具备单店模型优化、经营效率提升的逻辑，给予公司26年17倍PE，对应目标价为9.57港元，首次覆盖给予“推荐”评级。 目录 一、小菜园：大众便民中餐龙头，规模稳步扩张、盈利持续优化.............................6 （一）发展历程：深耕大众便民餐饮十三载，从铜陵首店到千店征程......................6（二）股权结构：创始人，管理层经验丰富.................................................................6（三）经营情况：规模稳步扩张，盈利加速释放.........................................................8 二、餐饮行业：万亿规模赛道，平价化成为趋势.......................................................10 （一）市场规模：整体稳步扩容，休闲中式餐饮引领增长.......................................10（二）行业趋势：标准化→连锁化提速，平价化成为趋势.......................................111、连锁化：从“小散弱”到规模化..............................................................................112、下沉市场：平价化趋势显现，县域餐饮表现相对活跃.....................................11（三）竞争格局：集中度低，头部品牌差异化扩张...................................................12 三、竞争优势：单店模型＋标准化运营＋自建供应链构筑壁垒，打开长期拓店空间 ...............................................................................................................................14 （一）单店模型优异，门店扩张空间仍广...................................................................14（二）拓店空间仍广，门店有望达到2000-3000家....................................................15（三）供应链体系：自建闭环，筑牢成本与品控优势...............................................16（四）标准化运营：全流程体系兼顾效率与品质，破解正餐复制难题....................18 四、盈利预测与估值.......................................................................................................20 五、风险提示...................................................................................................................22 图表目录 图表1小菜园发展历程.........................................................................................................6图表2公司股权架构图（截至2025年12月31日）.......................................................7图表3公司核心管理层.........................................................................................................7图表4 2021-2025年营收CAGR达19.2%，门店扩张驱动规模稳步上行.......................8图表5 2021-2025年净利润CAGR达33.2%，盈利释放节奏快于收入端.......................8图表6 2025年外卖收入同比略增3%，外卖大战下扩张有度..........................................8图表7 2025年堂食收入占比61.0%，收入结构保持稳固................................................8图表8 2021-2025年公司毛利率波动向上...........................................................................9图表9 2021-2025年公司归母净利率中枢上行...................................................................9图表10 2021-2025年公司及竞品人工费用率对比.............................................................9图表11 2021-2025年公司及竞品租金成本率对比.............................................................9图表12 2016-2025年全国餐饮收入、限额以上单位餐饮收入及其同比.......................10图表13 2020-2029年中国内地餐饮市场规模（十亿元）及同比...................................10图表14 2020-2029年休闲中式餐厅市场的市场规模（十亿元）...................................10图表15大众便民中式餐饮行业规模（十亿元）及增速（%）......................................11图表16 2021-2025年全国餐饮连锁化率持续上升...........................................................11图表17 2025Q3中国餐饮门店线级城市分布及同比增长率............................................12图表18 2024年县域餐饮消费表现较为活跃.............................................