宏观丨宏观基本面A股基本面旬度宏观交流思考第143期20260712

时间：7月12日参会人：无 全文摘要 中国股市（A股）与宏观经济基本面紧密相连，尤其在经济结构转型期，A股表现能敏锐反映宏观经济变化。新旧经济转换期间，A股基本面更明显地体现出经济结构调整特征，信息技术、高端制造等新经济部门利润增长加速，而传统行业比重下降。宏观经济讨论聚焦PPI、CPI变化及货币政策调整，应对全球通胀和金融市场波动。全球货币政策变动、原油价格波动影响全球经济，科技股波动及美元指数对市场有潜在影响。整体而言，中国经济转型带来复杂多变性，政策制定者与投资者需应对挑战。 章节速览 00:00A股基本面与宏观基本面的差异分析 讨论了A股基本面与宏观基本面在经济结构转型中的不同表现，指出A股基本面已转向新经济领域，如出口和中油制造，而宏观基本面仍受传统行业影响。强调了在分析时需区分两者侧重点，A股利润已完成新旧转型，展现出对新经济的领先特征。 02:00A股基本面转型与宏观特征分析 对话深入探讨了A股基本面的转型趋势，指出新经济行业如信息技术服务、租赁商务服务及高端装备制造业等占比显著提升，而传统地产、基建、建材行业占比大幅下降。宏观经济特征被概括为量下探价探顶、外需强内需弱、中游强消费弱。投资建议聚焦于出口导向的中游制造，认为其仍是A股最佳投资方向。同时，债券市场仍处于高位，股优于债的投资逻辑维持不变。 07:02二季度经济分析与下半年预测 对话围绕二季度经济表现及其对下半年政策的影响展开，指出二季度经济量可能触及今年底部，增速预计在4.3至4.5区间。下半年，随着出口相关行业、建筑业、消费领域以及公共消费的逐步改善，经济有望回升，但仍可能略低于全年目标区间。分析还提及了投资端政策加码的预期， 以及油价下跌和贸易恢复对经济的正面影响。 13:59央行货币政策解读与金融市场影响分析 对话深入解析了央行二季度货币政策委员会例会的变化，包括对外部环境和内部经济形势的关注，货币政策信号调整，以及对金融市场的影响。强调贷款弱化、经济结构分化及外部冲击对货币政策的影响，指出金融市场在信号传导中的重要性，并讨论了未来可能的货币政策方向。 19:54PPI年内高点已现：下半年通胀走势分析 对话回顾了上半年PPI快速回升的原因，包括低基数效应、输入性因素拉动及内生性修复共振。分析指出，下半年低基数效应和油价下跌将逆转上半年的拉动作用，但装备制造业的价格支撑预计限制PPI同比大幅回落。因此，认为六月可能是PPI年内高点，下半年PPI同比可能不会大幅下降，但仍需关注地缘冲突对油价的影响。 24:03六月全球投资趋势：原油、科技股与汇率波动 全球投资主线聚焦于六月，WTI原油价格因霍木兹海峡协议而暴跌，但美国通胀未见降温；全球流动性强劲，美国股市尤其突出，创十年来单月净流入最高纪录；标普500指数内部相关性降至低位，显示超大市值股票主导市场；全球基金经理对黄金高估看法转淡；卧室主持OMC会议释放鹰派信号，市场反应剧烈；纳斯达克指数与波动率正相关性创历史新高，市场对AI担忧加剧；全球货币与纳斯达克100指数高度联动，日元受加息影响有限；沪深300与中债相关性达2017年来最高，离岸人民币期权转负反映市场对人民币走强预期。 思维导图 问答回顾 未知发言人问：本次巡度的大师研判题目是什么？ 未知发言人答：本次巡度的大师研判题目是“宏观基本面等于A股基本面”。 未知发言人问：A股基本面如何反映宏观经济变化？ 未知发言人答：A股基本面是经济中各行各业最优秀公司的头部集合，能体现宏观变化的锐意度最高。在结构稳定时期，A股基本面与宏观基本面趋同；而在结构转型激烈时，A股基本面对新旧转型有更极致的体现，领先于经济各部分与旧经济脱敏。 未知发言人问：当前A股基本面与传统分析有何不同之处？ 发言人答：现在A股基本面分析需要明确关注点，因为对不同经济部分的复权不同。例如，尽管地产对宏观重要，但对A股利润构成影响减弱，导致宏观基本面和A股基本面在关注因子上出现差异，如地产、基建、建材的权重在A股非金融营业利润中下降，而新经济如信息技术服务业、高端装备制造业等占比快速上升。 发言人问：A股基本面的新旧转换特征是什么？ 发言人答：A股基本面已完成新旧转换，与地产基建建材的关系不再紧密，非金融营业利润中 地产、基建、建筑建材的占比从2022年前的35%-40%下降到目前的15%以下，而新经济占比大幅提升，预计在2026年将达到40%左右。 未知发言人问：当前宏观基本面有何特征？ 发言人答：当前宏观基本面呈现三大特征：量探底（二季度GDP增速可能见底于4.3%左右）、价探顶（PPI可能在4.0-4.1位置见顶）、外需强内需弱，以及中油强消费弱。 未知发言人问：投资方面，在转型背景下应该如何看待旧经济与新经济的关系？ 发言人答：在转型之下，不能完全用周期轮回论看待投资问题，应认识到历史车轮已发生变化。在全球供应链焦虑之下，制造业大周期向上利好中国中游制造的历史机遇持续深化。部分消费将有绝对收益，相对收益视角中游好于消费，且股债利差维持历史高位，股票仍比债券更优。 发言人问：那么对于GDPU车政策的影响，您觉得二季度可能是今年的一个底部吗？为什么你们认为二季度是底部呢？ 发言人答：我们确实认为二季度可能是今年的一个底部。从经济视角看，中国主要是从生产的角度去分析，我们会将其分为几个板块来观察。二季度的经济表现较差，而我们预计三季度乃至下半年会比二季度更好一些。首先，二季度经济疲软的原因与出口关联度较大的产业有关，例如工业生产中与出口相关的部分没有变化，主要变化集中在石油炼制、化工、纺织以及商品消费等领域。其中，中东贸易基本中断，这对商品出口造成较大影响，导致公针（经济指标）下降较多。但预计三季度这些因素会有所改善，如油价下跌和贸易恢复，这将带动相关产业回升。 未知发言人问：在其他领域，比如建筑业和社零等方面，情况如何？ 发言人答：在建筑业方面，由于投资与建筑业紧密相关，前五个月固投增速为负4.1%，低于去年全年水平。预计下半年会有政策加码以稳住投资，并可能加快使用诸如8000亿金融工具、实物重大工程等工具，因此建筑业有望有所回升。 发言人问：对于社零这块呢？ 未知发言人答：社零方面，在供给端主要包括批发零售、自助餐饮和交易服务等，二季度消费偏低主要是由于补贴退坡、基数影响以及高油价等因素。随着三季度补贴效应减弱和油价回落， 对消费者出行的影响将转为正向，从而带动批发零售、住宿餐饮等领域的回升。 发言人问：公共消费和农业情况怎么样？ 发言人答：公共消费如教育、医疗等领域，上半年财政支出增速并不高，下半年预计会持平或微上。而农业方面相对稳定。综合来看，下半年经济可能会微微回升至目标区间内。 发言人问：对于货币政策委员会例会的变化，您有何解读？ 发言人答：在货币政策委员会例会上，央行对内外部形势的表述有所调整，但整体方向并未发生明显变化。外部环境下，央行更加关注海外形势及其对国内经济的影响；内部方面，央行指出经济运行总体平稳并向高质量发展取得新成效，同时也强调面临需求偏弱、结构分化和外部冲击等问题。这些变化有助于我们理解货币政策在稳住市场波动方面的关键作用。 发言人问：在货币政策信号方面，最近的表述与之前有何不同？ 发言人答：最近的货币政策表述删掉了综合运用多种工具的表述，并强调增强政策的前瞻性、灵活性和针对性。这与一季度的货币政策委员会例会和货政报告基本一致，但更加强调了扩大内需、优化结构以及增强经济发展内生动力和双循环的优化。 发言人问：对于贷款弱是否还会触发央行货币政策松动的看法是什么？ 发言人答：根据潘行长的表述，贷款弱可能不再是触发央行货币政策松动的前提条件。因为债券和股票融资规模已经超过贷款，且新经济与直接融资更匹配，经济转型过程中贷款弱是正常现象。 发言人问：央行提到经济结构分化后，会有何后续动作？ 发言人答：央行提到结构分化后，可能会考虑推出结构性货币政策来应对上述问题。 未知发言人问：当前降准降息的概率如何？ 未知发言人答：由于删除了降准降息的表述，当下降准降息的概率偏低，但如果资本市场发生较大冲击，尤其是非银机构流动性支持工具需求增加时，降准甚至降息的概率可能会提升。 未知发言人问：当前货币政策与过去相比，最大的不同是什么？ 发言人答：当前货币政策的一个重要变化是不再主要通过房地产信贷来传递信号，而是金融市场在融资和货币政策传导中的作用日益显著，尤其是股票融资、债券融资规模增加，以及居民资产中房地产比例回落，使得金融市场对货币政策信号的作用变得至关重要。 发言人问：如何看待金融市场对货币政策信号的影响？ 未知发言人答：金融市场对于货币政策信号的作用如同一把双刃剑，过度加杠杆、期限错配会促使央行货币政策趋紧；而金融市场遭遇外部冲击或强调金融稳定时，货币政策则可能转向偏松。 未知发言人问：对于下半年PPI同比的走势，你们怎么看？ 未知发言人答：我们认为下半年PPI同比可能不会大幅回落，核心原因在于即使油价有所下跌，但中国制造价格仍有一定的支撑作用。因此，PPI环比虽会受到一定拖累，但整体上不会出现显著下降。 未知发言人问：油价下跌后，是否意味着PPI会跟随下跌？ 发言人答：不是的，油价下跌后并不一定会导致整个平台转向下跌。地缘政治冲突等问题仍存在风险，如果油价在六月份没有大幅回升，比如回到90甚至100以上，那么PPI同比在六月份仍有可能是一个大概率事件。 未知发言人问：您们对PPI年内高点的判断是什么？ 未知发言人答：根据我们的测算，即使油价在六月份不大幅回升，PPI的同比仍有可能在六月份保持相对较高的水平，这是我们对于PPI年内高点的一个判断。 发言人问：WTI原油价格变化情况如何？ 未知发言人答：WTI原油价格在六月份因为美伊冲突取得实质性进展等原因，其战争溢价几乎完全归零，价格跌破了70美元每桶。 发言人问：全球微观流动性方面有什么特点？ 发言人答：六月份全球微观流动性呈现明显的扩张特征，权益资产配置动力大幅反弹，其中股票基金连续26个月录得净流入，单月流入规模大幅扩大至100-1500亿美元，显示出长线资金 对权益资产配置意愿增强。 未知发言人问：标普500指数内部相关性的情况如何？ 发言人答：到6月底，标普500指数的一年滚动相关性跌至了历史低位的78%，并且彭博每股七巨头的总回报指数与标普500指数的一年滚动相关系数也降至0.6的水平，这表明超大市值股票走势显著主导整个指数表现。 未知发言人问：全球基金经理对黄金的看法如何？ 发言人答：全球基金经理认为黄金高估的比例降至近两年最低水平，尽管美元走强对金价有抑制效应，但由于拥挤交易的影响，黄金在通胀环境下重新获得全球基金经理的认可。 未知发言人问：OMC会议后，市场有何反应？ 未知发言人答：OMC会议后，市场反应剧烈，美股区巨头当日下跌超过2.8%，联邦基金期货定价九月份加息概率突破50%。同时，两年期美债收益率与布伦特原油价格的正相关关系出现瓦解，挑战了油价下跌时美联储转向传统逻辑的假设。 未知发言人问：纳指现货与波动率的相关性有何变化？ 发言人答：纳指现货与波动率的正相关性创历史新高，表明即使市场继续上涨，但投资未来波动定价同步攀升，反映出市场对AI股信用焦虑加剧，表现为纳斯达克100指数与高普百指数一个月隐含波动率的价差扩大至四年来最高水平。 发言人问：日本央行加息至何种水平？其对汇率的影响如何？ 未知发言人答：日本央行将利率上调至1%，达到1995年以来最高水平，但加息并未提升日元，主要是由于持续扩大的每日率导致市场定价的日元贬值。日本央行紧缩步伐缓慢，且通过干预汇市维持日元汇率稳定。 未知发言人问：离岸人民币汇率相关指标有何变化？ 未知发言人答：自今年5月份以来，衡量市场情绪的美元兑离岸人民币一年期分源逆转期权转为负值，表明投资者预期未来一年人民币将走强，这一情绪源于中国一季度经常账户顺差创新高以及科技产品出口