旬度华创宏观交流思考第128期20251215

2025年12月16日09:52 关键词 逆周期跨周期超常规政策经济工作会议财政赤字防风险政策展望外部环境财政支持力度特别国债资本市场股市债务规模改革开放出口增速财政债务需求不足供强虚弱内需不足 全文摘要 华创证券近期举行了一场年度展望会议，聚焦经济、金融、物价及美联储政策，强调信息保密与市场稳定。会议分析了2026年经济政策走向，包括减少超常规政策依赖，注重逆周期和跨周期调节，以及防风险、财政政策、出口和制造业投资的展望。讨论了企业与居民存款差额、金融市场流动性和物价指数（CPI与PPI）预期变化，深入探讨了美联储储备管理购买工具及其潜在影响。 旬度·华创宏观交流思考第128期-20251215_导读 2025年12月16日09:52 关键词 逆周期跨周期超常规政策经济工作会议财政赤字防风险政策展望外部环境财政支持力度特别国债资本市场股市债务规模改革开放出口增速财政债务需求不足供强虚弱内需不足 全文摘要 华创证券近期举行了一场年度展望会议，聚焦经济、金融、物价及美联储政策，强调信息保密与市场稳定。会议分析了2026年经济政策走向，包括减少超常规政策依赖，注重逆周期和跨周期调节，以及防风险、财政政策、出口和制造业投资的展望。讨论了企业与居民存款差额、金融市场流动性和物价指数（CPI与PPI）预期变化，深入探讨了美联储储备管理购买工具及其潜在影响。会议旨在为投资者提供宏观经济、金融政策及国际经济形势的深入解读，提醒市场存在风险，投资需谨慎。 章节速览 00:00 2026年政策展望：告别超常规，回归逆周期与跨周期平衡 对话围绕2026年政策展望展开，强调从超常规政策向逆周期与跨周期调节的转变，旨在实现短期与长期平衡，降低系统性风险，提升经济预期。政策将保持灵活性，应对突发事件，确保经济稳定。 03:36经济工作会议解读：摆脱超常规、防风险排序变化与财政政策展望 会议指出，外部环境变化影响加深，但中国通过反制赢得主动权，出口保持稳健增速。防风险压力减轻，排序后移，表明风险基本可控，政府可聚焦改革与开放。财政政策保持平稳略降，债务规模和赤字率预计维持在4%左右，特别国债发行量增加幅度有限。需求不足问题需关注共强虚弱现象。 07:52 2026年政策展望：供需两端发力，推动平减指数优化 对话围绕2026年经济政策展望展开，强调从过去侧重内需不足转向供强虚弱的逻辑调整，提出需在供需两端采取措施，以推动平减指数收窄至0.5范围以内。预计供需均衡将持续，政策将维持扩内需的同时，加强产能管理和反内卷式竞争，实现民营GDP和平减指数见底的目标。 09:31 2023年金融条件与中游制造投资策略 预计2023年M2将回落，交易量持平或略降，金融条件收紧导致估值难度加大。中游制造因出口韧性、反内卷政策及科技革命利好，成为最确定的投资板块，预计价格止跌回稳，ROE持续回升。股票资产因供需均衡改善、系统性协同降低波动率及股债比率优势，战略上看多，债券则需谨慎。 13:15 2026年经济预测：需求端与政策影响分析 讨论了2026年经济预测，包括出口维持现有水平，财政支出增速可能下滑，实际支出增速预计低于今年，财政投资、涉林消费及居民消费预期增长，民营GDP预测区间，以及政策调整对经济的影响。 15:15宏观经济展望：外需与制造业投资的交集分析 讨论了外需与制造业投资对中游制造的影响，指出国内企业主动出海趋势增强，可能维持或提升韧性。分析了国 内统一大市场建设推进对新兴行业的影响，预测中游制造投资可能偏弱。财政基建与消费联动，预测明年消费亮点在于补贴新领域和服务消费。中央主导基建投资预期回升，但地方投资意愿需关注。 21:38 2026年流动性变化及其对宏观经济的影响分析 讨论了2026年流动性变化趋势，指出政府债边际速率放缓和供给侧限制将导致M2同比增速回落，居民存款搬家趋势虽将持续但速率将放缓。企业与非银流动性改善但加速度减缓，对实体经济利润预期无大碍，非银存款增量有限，权益市场成交量持平。2026年新增居民存款占M2比重可能回升，影响市场预期，需更加注重基本面与安全边际。 30:46 2024年CPI与PPI走势分析及服务业价格潜在风险 报告指出，2024年CPI同比预计将回升至0.7%，主要受春节错位因素及新涨价影响，其中服务业价格可能成为上行风险。PPI预计同比负增长1.4%，下半年制造业中游PPI环比有望止跌回升。分析强调，服务业价格的潜在上涨需关注，尤其是政策补贴扩围至服务业可能带来的影响。 36:59美联储储备管理购买工具：政策意图与市场影响 讨论了美联储启动储备管理购买工具的背景、目标及其对金融市场的影响。该工具旨在通过购买短期国债，补充约2000亿美元的准备金，以缓解流动性紧张，维持充裕准备金水平。虽被强调非量化宽松（QE），但实质上能改善短端流动性，对长端利率和实体经济融资成本影响有限。回顾2019年类似操作，虽缓解了流动性紧张，但对长端利率和贷款利率影响不大。 43:17美联储重启扩表与市场流动性分析 对话深入探讨了美联储重启扩表的背景与影响，指出当前市场流动性紧张程度虽不及2019年，但已呈现收紧趋势。通过分析非银机构隔夜回购利率与联邦基金利率的利差变化，揭示了市场流动性压力的迹象。会议还提及了经济出口、金融、物价等年报内容，强调美联储及时扩表操作对缓解银行机构流动性问题的重要性。 思维导图 发言总结 发言人1 强调会议内容保密，涉及重大信息、商业秘密和个人隐私，重申未经华创证券许可，不得复制、刊载、转载或引用会议内容。他警示市场投资需谨慎，并回顾了政治会议和中央经济工作会议两大重要会议，分析了这些会议和公司年报，以预测来年政策方向。重点指出政策将更加注重短期与长期的平衡，强调跨周期调节的重要性，以及在稳增长与防风险间的平衡。他讨论了财政政策的力度、供需调整、出口和制造业投资的重要性，以及金融数据、流动性、物价走势和美国货币政策的展望。特别提到了企业与居民存款剪刀差、非银行存款增速、M2增速变化、PPI和CPI预期、美联储政策对全球经济的影响，以及联储重启资产购买计划的政策意图和金融市场影响。最后，他提醒投资者面对不确定的全球金融市场和政策环境，应保持谨慎，并关注中国国内经济政策的动态调整。 问答回顾 发言人1问：在公开重大信息时，需要注意哪些内容以避免引发不当炒作或股价异常波动？ 发言人1答：公开重大信息时，不得涉及可能引发不当炒作或股价异常波动的敏感信息，比如政治、商业秘密和个人隐私，确保发布的内容不会影响社会或资本市场稳定。 未知发言人问：未经华创证券书面许可，是否可以复制、刊载、转载、转发、引用本次会议内容？ 未知发言人答：未经华创证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式复制、刊载、转载、转发、引用本次会议内容，否则由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担，并且公司保留追究其法律责任的权利。 未知发言人问：最近有哪些重要的会议落地，并且您如何结合这些会议以及年报最新观点，汇报一下对明年政策展望的基本基调？ 未知发言人答：最近的政治会议和中央经济工作会议是两个重要会议。根据这两个会议及年报最新观点，我简要汇报了明年政策展望的基本基调，主题是“摆脱超常规，春水向中游”。其中关键点在于政治局会议提出逆周期与跨周期并提，这意味着政策重心从过去一年强调的逆周期转向了加大逆周期与跨周期调节力度，暗示告别过去超常规政策周期，回归常态化逆周期和跨周期结合的状态。 发言人1问：逆周期和跨周期的区别是什么？ 未知发言人答：逆周期主要聚焦短期经济运行问题，如低于潜在增速或受周期性冲击时的应对；而跨周期则更注重短期与长期平衡，尤其关注转型阶段的稳增长与长期系统性风险控制，意味着政策更为平衡、高质量且稳健。 发言人1问：这次会议为何做出“摆脱超常规”这一重大政策决定？背后有何背景？ 未知发言人答：做出“摆脱超常规”政策决定的背景是对外部形势判断较为平稳且略带积极。经济工作会议提到外部环境变化影响加深，但未强调外部冲击带来的不利影响，反而体现出我国在国际贸易关系中的主动权以及出口增速保持稳定。此外，防风险压力减轻也是重要因素，过去几年通过化解债务等措施，地方政府和房企两大风险已得到有效控制，政府可以腾出更多精力关注其他领域如改革和开放。 未知发言人问：对于2026年的财政支持力度有何预期？ 发言人1答：预计2026年财政支持力度将保持平稳，略有回落。财政预算支出总量增速将基本匹配经济增速目标，预计在5%左右。财政赤字率预计维持在4%左右，新增专项债规模约为4.5万亿，特别国债发行量可能持平略增。整体来看，财政债务规模将持平略增，表明财政支持的增加量相较于去年可能会有所减少。 未知发言人问：那你认为在当前情况下，供强与虚弱的状况对政策制定有何影响？ 未知发言人答：我们认为今年的供强虚弱状况非常重要，明年物价的重视程度将进一步提高，并且会在供需两端采取措施进行调节。这意味着不仅会继续扩内需，也会针对供应过剩的问题采取反内卷策略，同时维持扩内需的政策。 发言人1问：对于2026年的整体经济形势，你们有哪些主要预测？ 发言人1答：我们预计2026年会朝着收窄平减指数和平稳GDP的方向发展，其中平减指数有望大幅优化至0.5范围以内，而今年的平均指数约为负一。供需均衡的趋势仍在持续，目前没有观察到可能导致供需失衡的政委性领先指标或风险。 发言人1问：对于明年M2的走势，你们怎么看？对于2026年的投资展望，你们有哪些具体观点？ 发言人1答：明年考虑到政府债新增减少及反内卷供给约束等因素，预计M2将出现回落。今年M2呈现单边回升态势，明年则会变为回落，这将影响到今年拔估值相对容易，明年则较困难。我们预计今年M2回升，明年M2回落，对应到今年拔估值较易，明年拔估值变困难。今年创业板大幅跑赢，明年相对而言会更艰难。此外，预计今年交易量上台阶，明年有望持平甚至略降。 发言人1问：在景气层面，明年宏观经济最重要的一点是什么？ 未知发言人答：最重要的宏观判断是总量流动性预计回落，这将加大估值难度，因此安全边际和基本面的重要性提升。在基本面中，中游制造板块最为清晰且确定，因为它有三大敞口：出口韧性较好、受益于政策供给端改善以及受益于全球科技革命和中国产业转移。 发言人1问：在资产配置方面，你们有何建议？ 发言人1答：在资产配置上，我们维持对股票的战略性看法，对债券采取战略性谨慎态度。基于供需均衡改善、央行系统性协同机制对股市波动率的降低作用，以及股债性价比考虑，我们认为可以持续看多股票市场。 发言人1问：对于企业出海的现象，您认为它反映了什么？ 未知发言人答：这种现象表明许多企业不再仅仅依赖出口需求，而是主动寻求海外市场，这体现了企业的主动性和积极性。 未知发言人问：今年我国出口份额的变化情况如何？ 未知发言人答：今年受到贸易影响，对美国和东盟的出口份额有所下降，但预计随着形势变化，明年可能会有所回升或维持相对平稳状态。 未知发言人问：国内经济政策层面，尤其是关于统一大市场的表述有何变化及其影响？ 发言人1答：今年对于统一大市场的表述由去年的深综合整治变为深入推进，并且要出台更具体的统一大市场建设条例。这将影响投资方向，尤其是本轮投资的核心抓手可能是新兴行业。 未知发言人问：在投资预测上，您提到中游紧急度的重要性，具体是什么逻辑？ 未知发言人问：财政基建和消费之间有何联动关系？ 发言人1答：这三个变量（财政基建、消费）之间存在联动，财政支出中的很大一部分会影响对消费的看法。今年社零增长较高，部分原因是补贴率的商品回升，明年如果补贴政策维持或优化，消费上行的亮点可能在于补贴的新领域。 未知发言人问：对于基建投资，明年预计会怎样？ 发言人1答：明年基建投资预计会实现正增长，增速可能略高于GDP增速，保持在四五个点甚至更高，主要是由于财政资金结构的变化，基建资金来源将有所增加。 未知发言人问：地方主导的投资意愿