杨冰下半年固收市场展望 中金公司2026年下半年金融市场展望策略会

00:00:00 嗯，谢谢严总，那个把这个准确的饭点儿交给我是吧？然后那个啊， 00:00:05 聊聊转债啊，咱那个最近表现也不算特别好对吧？那正好儿，这个咱也过一过之前呃大家好奇的那么几个东西啊， 00:00:14 第一个先讲讲这个吧，先讲讲这个就是之前呃四户啊转债表现出了一些个奇妙的一种领先性。然后我看这个报告的阅读量好像比那个正常报告都要大，因为正常点儿的报告多数都是面向这个，就是说纯你就是做转债的这些朋友们对吧。 00:00:30 然后这个报告呢，就讲转债的一个领先性的呢，其实可能比如说你可能做股票的，或者做其他固收家的朋友们一看诶。还是本来就心里面就有点儿隐隐约约的这种感觉对吧，但是其实啊是不是真这样对吧？以及如果有的话怎么去用啊？这个就是当时写过这么一个东西，但最近其实看起来还还还真挺灵，因为其实离这个呃写完这报告是有一段时间了，好像又应验了那么几次对吧？ 00:00:53 所以就是稍微说一说啊，就是说呃，所谓的这种领先性，就是说可能诶到了这个接近这个，比如说真最后的这个高点的这个时候，你会发现诶转债涨得就是慢了，甚至有的时候正股还没开始跌，转债自己本身就已经开始跌了。压溢价其实是那个在在高点的时候压缩溢价这种行为啊，以及反过来，比如说你看到了这个低点的时候，诶，股票跌挺多，转债自己这个本身就不跌了，不动了啊这个是。啊就是说提升溢价来对抗这种下跌，就表现出这种所谓领先性， 00:01:22 但是其实历史上咱说对的时候不对的时候都挺多的对吧。 00:01:26 所以其实啊，你就是说从统计上来讲的话，到底有没有这样的效果？呃，说实话，2022年以前这样的效果是非常不稳定的。然后啊，但是我们统计去看的话，22年之后呢，好像就就确就确实好了一些， 00:01:38 然后这里面儿呢，我也总结出来那么几个，就是说呃这个这个就是附加的技巧吧。因为如果你光看这个这个溢价率的这个变化的话，那不就纯粹是这个呃追着这样的非常密集的这样信号。因为这样的情况其实挺多的，比如涨的时候缩一价，跌的时候压一价，这这这跌的呃涨涨的时候缩一价，跌的时候拉一价对吧，这样这样情况也挺多的。 00:02:01 所以这个啊有没有一些技巧啊，稍微说一说啊，就是第一就是这个呃变化这个时间段，如果你比如说你这个像我一样是闲的，就把这个呃每分钟的这个百元压力你都算一遍的话，你会发现一个奇怪的一个事情，就是如果假设我们关。心的是今天是不是底部，那转债就上午不得抗跌抗跌嘛对吧？今天比如说假设今天是跌的，然后这个股票是跌的，然后转债是这个呃至少是提升溢价的，那这个动作他应该出现在啊下午两点之前啊，他这个信号的准确度就会比较高啊。 00:02:38 这个这为为什么呢？其实特别简单，因为正常你去理解啊，咱们做转债的朋友们。不应该有比股票市场更加领先的信息，应该呃就不应该对不对，能能认可这一点吧。就是啊， 00:02:51 因为我们做转债的，其实你本身对于股票投资来讲的话，第一你不是什么啊，就是那种就比股票水投资者水平高的这个群体，看着也不像，呃看着我们这个这个这个这个啊，知识面儿又不够渊博啊，这个一般来说理解问题都比较浅薄的。我们这么这么个群体对吧， 00:03:08 我们做转债，大家看我就知道对吧，做转债做很多年之后你就变成我这个样子啊，不是所有人都变成这样，就是说他他他他他本身不是不是那种特异群体对吧？啊也就看看着也不像啊，以及呢，就是说，呃你做转债的人，你本身可能还会受到比如说固收市场的影响， 或者说你你你可能比如说你其他账户上，这账户上其他资产这种影响都都都都可能会有。呃，所以从这个逻辑上来解释说，我们做转债的比比其他的这个做股票的投资者对股票有领先信息，我觉得太太太奇怪了对吧， 00:03:41 但是从另外一个角度去说的话，有没有可能为什么22年之后。后好像哎确实有那么点儿统计上的这种规律。 00:03:46 其实呃我我我我我自己比较信服的一个可能性就是，呃转债其实从那个之后，流动性是不是有的时候比股票更好一些啊，就是说首先从规则上你能T0对吧。我们很多机构投资者，比如说这个股票啊，买了之后又卖，你甭说T+1了，实际上T+1都做不到对吧，比方说T0的T+1都做不到啊。就是比如说有的机构可能是啊就有短线的这个规避啊，以及其实你作为一个股票，你把它卖了之后又买过去，作为一个长期投资者来说的话也不太好对吧？ 00:04:19 那转债的话，呃这个在这个流动性和T0的这个功能上，哎，就就有很大的这种灵活性。所以其实我觉得可能会出现这么一个情况，就是比如说今天下跌了，但是有可能多数投资者还是觉得啊，因为下跌可能会有这个情绪上的这个低落，对吧，这个低落甚至有人止损等等这些个动作。 00:04:39 但是如果有一部分人怀疑这可能是底部，应该是次。此时胆儿比较大的朋友们，对吧？那胆儿比较大的朋友们啊，是通过股票这种就是说偏啊，就是这个这个就是至少你不能T0的这样的东西去做，还是有可能会选择转债这个东西去作为哎我尝试性的这这种工具啊。我觉得是有可能是以转债作为这种尝试性工具会更更合理一些啊。 00:05:06 所以其实呃但这种动作你想你要是利用它T+0的优势，想要去尝试一下它的这个所谓底部的话， 00:05:14 那你是不是是上午来更合适一些？因为上午来你有一个半天的一个观察时间，比如说下午 一看不行啊，好像是试错的，现在下午再出去。那所以其实这方面的解释，如果是按照这个这个这个逻辑来解释的话，我觉得可能更通一些啊。所以就是说啊， 00:05:32 我们从统计上更简，更更支持一个就是说，如果你关关心的是底部的话，那么这个抗跌，抗这个抵抗啊，这个下跌的这个动作，那么应该发生在上午，那统一价值会更高更高一些，那反过来，比如说如果你关注的是到底。的话啊，可能是这个关注下午会更啊会更准确一些啊，这个是从统计上是能够，但是我们报告里面会有一个更更加细致的这么一个口径啊，怎么去算这个数啊。那其实大体上来说的话就是就是抄底的时候考验转债的这个上涨，对于上涨领先性的时候去看上午会更好一些， 00:06:07 两点之前那呃以及呢就是嗯，有的时候咱们比如说整体市场有这种压缩溢价，或者提升溢价这个动作的话，会你会发现啊那些个。比如说整体上去提升一下，咱就是说整整体提升一下这个场景吧。 00:06:23 那呃很有可能它和啊，转债自己本身的德尔塔是一个高相关的一个事情啊。也就是说这个啊，比如说今儿都提升溢价，那债性的可能提升的啊少，或者债债性的系统性的提升的就比这个呃股性的要少啊。或者说这个东西和德德尔塔之间，就和它的股性之间是高相关的这么一个动作的话，那可能呢，还是市场对于就是还是转债这个这个这个期权机制啊，导致整体的这个估值的一个正常的一个变化啊，那那那这这一点确实有可能的。 00:06:57 所以其实也我们说更有效的信号是对正股的德尔塔会会会会对是啊，溢价率的变化对转债本身德尔塔是一个无关的比较乱的那么一个啊，那么这么一个呃溢价率的变化的这么一个统计特征啊。 00:07:12 所以其实简单来说，如果啊到说这个是我们过滤之后的这个信号，如果你是想去考虑这个呃转债的这种。所谓的这种提示点的话啊，经过一些筛选啊，它是是有效果的。但基本上我们说去筛的时候，那那那那刚才我说的第一个其实会更关更关键一些，就是如果是啊提你看他的这个所谓的对于底部有没有提示啊，你去看上午会比看全天更加准确一些啊这个 是啊。 00:07:40 但是说所以最近最近大家关心什么，最近在最最近这个市场，比如说这个也有一些调整是吧，这几天这这个这礼拜是吧。 00:07:48 那啊如果比如说大家更想去关注，诶这个整整个咱们震荡的时间其实也不短了对吧，从这个从呃转债的指数的这个高点到现在，后后面这段时间震荡时间其实也不短，但是很多人怀疑，比如说后面会不会出现一个所谓底部这样一个信号。那呃其实市场是一个非常难预测的一个东西，我们转债这个东西其实嗯至少和股票的情绪啊，股票的动量啊等等这些个东西之间的相关度都非常低啊。所以其实啊，这个至少可以作为一个边际上我们再去加一个就这么一个啊，加一个这么一个信号，而且至少这几次来来讲的话还挺稳定的这么一个信号儿啊，这是我想第一个想说的。 00:08:29 然后就是最近最近的话，我们要关注另外一个情况了，最近其实大家要要要要真正去争议的也人说K型是吧。呃其实呢，我们反映到转债上就是，哎一个奇怪的一个也不奇怪的一个少见的一个东西，就是动呃今年如果比如说你做一些个其他的策略的话，会发现啊都不特别的顺利对吧？比如说你做这个啊，双低眼霜双低更惨的，今今年如果你纯粹去就是按照价格溢价率这低排名的话，那其实今年效果就不好。那有很多客户觉得，哎好像我试了很多这种，就是说咱们传统上有效的这种策略好像都不特别明显。 00:09:04 但实际上啊，好像这个这个这个动量的这个啊，所以其实也就是说，所谓所谓动量什么，就是过去一段时间啊，这个整股涨得比较多的这种票儿，那做所谓动量票儿，那动量其实就是今年就是效果好对吧。所以呢，嗯，我们稍微这个探讨一下是值不值得去这个继续做这种所谓动量策略啊，以及这个这个反过来我们做反转好不好使呢？ 00:09:29 我自己建议呢，就是特别简单，就是继续做动量啊，因为嗯。 00:09:34 统计效果首首首先我们说一个令人信服的啊， 00:09:37 就是统计效果上来讲的话，动量策略它不是一个短期有效的那个东西，就是它本身是和低估值之间，就是转债那个凸性之间本身是一个有化学反应的这么一个因子。仍然可以啊可以当做一个偏长期有效的这么一个东西对吧，以及呢呃这个咱们这个就是。我们如果从事前你去想这个东西能不能去做的话，一般不是说你怕的不就是突然这个动量崩溃对不对？怕的是这个东西或者是啊突然发现哎这这个这个那动荡， 00:10:08 我就是买买这个过去一段时间表现好的这种正股啊，他他会不会突然被反转？但这个东西你能不能预测，反正我知道是第一长期表现好。对于转债来讲的话，可能是一个长期胜率正常或者正常是胜率偏低，但是盈亏比很高的这么一类一类策略啊啊， 00:10:26 但是短期啊就是说眼前你能不能预测下一期它会不会反转。在事前其实不存在这样儿的，呃，这个就是我们正常人啊。我们正常人说是短期，你是不存在预测他下一期是不是崩溃，或者说下一期它它出现这种反转的概率是不是高或者低啊，你能不能去判断啊，这个东西我自己倾向于我们正常人是判断不了的啊。 00:10:49 所以这个在事前我们没法去啊，就是说，哎，下一期一定会怎么怎么怎么样，这个在统计上是不支持的啊， 00:10:56 我们就试了很多很多的这种所谓的这种方法，但在事前都是不支持，在样本内外都不保，就保持这种啊稳定性的。那事前你真正能做的一件事情就是分散性啊，就是转这个这个这个，我们有的时候其实说这个策略值不值得去做，那其实是看他后续的这种所谓的啊。卡拉比例也好，夏普比例也好，那就是那个收益比那个波动嘛，对吧？ 00:11:20 但呃这类策略最怕的一个东西就是高相关，比如说正股之间超高之间的相关性。比如说你拿股票也行，股票的动量策略也是，就是说如果你拿这这一团票儿，它的这个相关性相关系数都非常高啊，平均0.88的这种这种相关系数的话，那啊出现反转那一天的话，有可能 这一篮子可能全不行了对吧？这个可能是咱们很难接受的一个事情， 00:11:44 所以其实从事前来说的话，你能唯一的这个呃有根据啊，而且有用的那么一个观测就是相关系数。 00:11:52 但是现在转债的组合来看的话，这些动量比较好的品种，它互相之间相关系数高不高？还真不高啊，这个其实啊，历史上来说的话呢，很少高于0.4，高于0.4的时候，确实它的超额回报会下降啊，这个是历史上出现的过一个一个一个一个一个一个东西，而且呢，我们说这个。我们说这个呃现在为什么平均相关系数还挺低的？如果你真去找，就比如说现在重量偏高，然后这估值也偏低的这样的啊品种的话，哎发