申万宏源电子工业富联26Q2超预期关注VeraRu

核心观点与关键数据

• 云服务商AI服务器：营业收入同比增长超过230%（2025年同比增长超3倍）。
• 800G以上交换机：出货量同比增长1.4倍（2025年收入同比增幅13倍）。

价值捕获：英伟达硬件堆栈分化

• 面向Agent推理需求：物理资源限制推动计算、控制、存储、网络资源解耦、异构。
• 英伟达布局：在迭代GPU、NVLink/以太网/IB网络路线图基础上，开始布局LPU、CPU、Contex Memory eXtension。

产品进展

• CPO：2026年第三季度开始出货，目标1万台；2027年有望实现数倍成长。
• LPU：LP30 LPX机架将于2026年第三季度出货。
• CPU：Vera成为独立销售管线，英伟达指引2027财年收入200亿美元。配套RubinGPU、独立CPU及CX-9用于存储/安全节点销售。
• CMX：Solidigm指引，CMX及BF-4 STX机架预计2026年下半年通过硬件和存储合作伙伴提供。AIC、美超微、QCT等OEM已展示首批兼容CMX的存储服务器。

商业模式边际优化

• 从“Buy&Sell”转向“Consignment”，降低营运资金占用、提升资本效率，提升云计算利润率假设。

投资评级

• 预计2026-2028年归母净利润预测590亿/809亿/1,067亿，维持“买入”。保有AI上修空间。

风险提示

• 算力资本开支下修，产品开发或客户导入不及预期，竞争加剧风险，风险偏好低。