国联民生证券 国联民生海外 恒科强势反弹，看好港股科技龙头估值修复机会！

一、核心要点 1. 港股整体表现较弱，但近期流动性、估值具吸引力，央行行长赴港发声支持香港市场，港股科技龙头配置性价比突出 2. 港股科技标的中，云厂商成为外资共识性交易方向，硬件转软、布局云厂商是当前行业趋势 二、重点公司观点 1. 阿里巴巴：二季度CMR符合市场悲观预期，电商利润好于预期；闪购每月环比减亏幅度快于预期，外卖未打价格战，盈利好转；阿里云增速类似去年三季度谷歌，变相涨价未靠平头哥，bit质量高；千问模型将在9月云栖大会更新四系列，进展值得关注 2. 腾讯：混元大模型迭代加快，会员三版本的agent、coding能力提升，幻觉率低、价格降低；AI应用Workday DAU国内第一，政企合作天花板高；前OpenAI员工加入，多模态模型进展值得期待，当前估值13倍PE，性价比高 3. 快手：腾讯减持后持股约9%，无后续减持压力；27年回购计划剩余近一半额度，股东回报超4%；当前估值约10倍PE，无单独估值，业绩增速好，建议关注 4. 美团：暑期抖音本地生活投入绝对额未增，占比下降，关注暑期投入结构及3Q利润；大模型融资缓解算力压力，完成配售解禁后具投资价值 5. 商汤科技：国内coding模型第一梯队，融资缓解算力压力，值得关注 三、风险与关注 1. 云厂商竞争加剧可能影响利润率；千问模型进展不及预期；腾讯AI应用拓展不及预期2. 港股整体流动性波动；大模型行业迭代不及预期