新能源、有色行业镍不锈钢半年报：潮起于雾，云压长夏

新能源&有色行业镍不锈钢半年报 潮起于雾云压长夏 本期分析研究员 陈思捷从业资格号F3080232投资咨询号Z0016047 师橙从业资格号F3046665投资咨询号Z0014806 封帆从业资格号F03139777投资咨询号Z0021579 潮起于雾云压长夏 策略摘要 研究院新能源&有色组 2026年上半年镍与不锈钢价格先涨后跌，价格波动主要围绕印尼矿端政策、HPM公式调整、硫磺供应扰动、宏观利率预期与库存累积展开。1—5月，印尼RKAB配额收紧、HPM/HMA新规落地、硫磺价格上行及HPAL扰动共同推升镍矿、镍铁、中间品和硫酸镍成本，沪镍与不锈钢价格阶段性上冲；6月以后，RKAB配额放宽预期、美联储鹰派预期和精炼镍库存高位压制盘面，镍价回落更为明显。不锈钢价格相对抗跌，主要受原料成本、检修减产和部分规格偏紧支撑，但地产偏弱、出口约束和淡季成交不足仍限制利润扩张。2026年全球原生镍仍为小幅过剩，压力主要集中在精炼镍库存和电积镍产量爬坡，矿端、MHP和镍铁则受RKAB、HPM、硫磺和电力约束呈现阶段性紧平衡。下半年镍需重点观察印尼配额修订、HPM执行、库存去化和宏观局势，不锈钢则关注国内房地产政策、出口政策和需求承接。 研究员 陈思捷021-60827968chensijie@htfc.com从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 师橙021-60828513shicheng@htfc.com从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 封帆电话：021-60827969邮箱：fengfan@htfc.com从业资格号：F03139777投资咨询号：Z0021579 核心观点 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 ■镍： 价格行情：2026年上半年镍价呈先涨后跌走势。1月印尼RKAB配额收紧预期和国内宽松政策推动沪镍快速上冲，但LME库存高位和现货成交偏弱使价格回落；2—3月矿端雨季、HPM新公式预期和硫磺供应风险支撑成本，美联储鹰派预期及库存累积限制反弹。4月下旬至5月初，Weda Bay矿山维护、HPM新政、硫磺紧张和HPAL扰动集中兑现，沪镍主力最高升至153,560元/吨，LME镍3M最高升至19,635美元/吨。6月以后，RKAB配额放宽预期和精炼镍库存高位推动镍价回落，截至6月下旬沪镍较年初下跌，LME镍亦低于1月中旬水平。 矿端：2026年上半年印尼镍矿是镍价成本支撑的主要来源。年初市场围绕RKAB配额收紧定价，2—3月降雨、物流受限和审批滞后延续矿端紧张，4月HPM新公式预期落地后，钴、铁、铬等伴生元素价值纳入计价抬升湿法矿成本。5月以后菲律宾出货恢复，低品位矿补充增加，但印尼高品位矿和优质火法矿仍受本土配额、品位结构和矿山运行约束。至6月，配额放宽预期削弱矿端支撑，但政策尚未完全落地，矿价对镍铁和中间品成本仍有影响。 精炼镍：国内精炼镍产量和进口均维持高位。2026年1—6月国内精炼镍产量累计21.52万吨，同比增加9.7%；1-5月电解镍进口量累计12.38万吨，同比增加54.9%，出口量同比下降。产量高位、进口补充和现货消化偏弱共同推动库存累积，截至6月下旬，LME镍库存和上期所镍库存均较年初增加，其中上期所库存增幅更为明显。中间品成本抬升压缩电积镍利润，但对已经形成的显性库存压力缓解有限。虽原生镍整体过剩收窄，显性库存高位仍是镍价上方主要约束。 镍中间品及硫酸镍：上半年MHP、高冰镍和硫酸镍价格上行主要来自原料及辅料成本。2026年1—5月印尼MHP产量同比增加，但月度产量从1月高位回落，硫磺紧张、HPAL扰动和HPM新公式推升MHP系数；高冰镍在MHP偏紧时承担补充原料作用。硫酸镍供应数量未明显收缩，但MHP、高冰镍流通偏紧和硫磺价格高位推动电池级硫酸镍价格上行。需求端三元材料和前驱体产量同比增长，对硫酸镍形成支撑，但6月采购节点结束后下游回到刚需采购，价格继续上行的动力减弱。若中东纷争复起，硫磺短缺延续，MHP开工率和年度产量仍有下修风险。 镍铁：2026年上半年镍铁价格明显上移。印尼镍生铁产量受RKAB配额、矿端成本、HPM和矿山维护影响同比下降，国内在利润改善后局部恢复，但总量难以完全弥补印尼供应弹性收窄。1—5月镍铁进口同比下降，中国高镍生铁库存较年初回落；10%—12%高镍生铁出厂价和印尼高镍生铁到港含税价均较年初上涨逾两成。6月淡季下钢厂采购放缓，废不锈钢经济性改善对镍铁需求形成分流，镍铁价格高位承压。NPI约束已从单纯产量转向品位和电力结构，电解铝对园区电力的收益优先级高于NPI，短期可能挤压印尼NPI外流量。 策略 区间操作为主。下半年预计镍价偏弱震荡，主要受补充配额审批、硫磺成本回落和精炼镍库存压制，印尼政策、硫磺成本和中间品偏紧仍会阶段性抬升下沿；若下半年RKAB配额放宽落地、硫磺溢价回落，镍价上方压力将重新增加；11月底至12月，印尼下一年度配额审批、DSI国有出口代理和潜在出口税政策可能再次带来政策扰动。 风险 印尼政策变化、中东局势扰动、海外宏观利率预期变化、精炼镍库存超预期 累积、下游需求恢复不及预期。 ■不锈钢： 价格行情：2026年上半年不锈钢价格强于镍价，主要受镍铁、铬铁及镍矿成本上移支撑。1—3月市场围绕旺季预期和成本抬升交易，但实际需求恢复偏慢；4—5月印尼矿端、HPM新政和硫磺扰动推高300系成本，不锈钢期货和304现货同步走强；6月进入传统淡季后，期货跟随沪镍和宏观预期回落，现货因钢厂检修、挺价和规格资源偏紧所导致库存偶有去库而相对抗跌。截至6月下旬，上期所不锈钢主力、无锡和佛山304/2B卷价均较年初上涨，但终端采购仍以刚需为主。 供给端：2026年上半年不锈钢供应维持高位，6月边际回落。1—6月中国不锈钢产量累计2,008万吨，同比增加1.8%；印尼不锈钢产量累计262万吨，同比增加6.9%。分系别看，300系受镍系原料上行影响同比下降，200系因成本优势和部分替代需求保持增长。进出口方面，1—5月不锈钢净出口同比下降，自印尼进口亦有所回落，出口对国内供需的调节能力减弱。国内钢铁产能置换新规将不锈钢纳入统一考核，有助于中长期约束低效产能，短期仍需观察钢厂利润和排产。 终端需求：地产仍是不锈钢传统消费的主要拖累项。2026年1—5月房地产开发投资、新开工和竣工面积同比继续下降，建筑装饰、厨卫和管材等用钢场景缺乏趋势性拉动。家电表现好于地产，其中冰箱、洗衣机产量及出口维持增长，空调排产回落削弱需求弹性，但仍可关注欧洲新增需求。 策略 区间操作为主。成本支撑和检修减产使现货下方存在支撑，但高排产、出口约束和淡季成交不足限制价格继续上行，若需求不能带动库存持续去化，仍预计跟随沪镍弱势震荡。 风险 国内地产和宏观政策变化、出口政策变化、印尼镍矿及镍铁政策变动、终端需求不及预期。 目录 一、上半年镍价先涨后跌，库存压力压制反弹空间........................................8二、镍矿................................................................................................92.1印尼矿端大幅收紧，镍矿价格共振走高.............................................92.2菲律宾供应充足，雨季后往印尼发运量持续增加...............................11三、精炼镍...........................................................................................123.1国内产量维持高位，进口补充增加..................................................123.2库存持续累积，已成为镍价最大压制因素之一..................................13四、镍中间品及硫酸镍...........................................................................144.1HPM公式修改，MHP供应大幅受阻.............................................144.2中东战争影响硫磺供应，硫酸镍价格大幅走高.................................15五、镍铁..............................................................................................165.1印尼减产与国内回升并存，镍铁供应弹性收窄.................................165.2成本支撑推升镍铁价格，贴水收窄后需求承接转弱...........................17六、不锈钢...........................................................................................196.1产能维持高位，供应压力持续释放.................................................196.2不锈钢库存较高但总体可控..........................................................216.3成本上移后高位运行，钢厂利润水平改善........................................21七、终端需求.......................................................................................227.1传统板块中，地产低迷、家电亮眼，整体仍呈下降趋势.....................227.2新能源消费仍有增量，三元需求拉动有限........................................23八、供需平衡.......................................................................................248.1原生镍过剩格局未改，供应扰动压缩但库存偏宽..............................248.2不锈钢阶段性紧平衡，政策约束与出口压力并存..............................25九、宏观局势.......................................................................................26 9.1中东局势反复，霍尔木兹海峡通行成为镍价关键中枢.........................269.2美元指数走高，鹰派预期压制镍价..................................................27 图表目录 图1：交易所镍价丨单位：美元/吨&元/吨................................................9图2：不锈钢期现价格丨单位：元/吨.........................................................9图3：印尼镍矿价格丨单位：美元/湿吨....................................................10图4：印尼镍矿冶炼成