大类资产配置模型月报（202606）：资产走势分化，国内资产BL策略2本年收益2.46%

资产走势分化，国内资产BL策略2本年收益2.46% 大类资产配置模型月报（202606） 本报告导读： 张雪杰(分析师)0755-23976751zhangxuejie@gtht.com登记编号S0880522040001 2026年以来，国内资产BL策略1的6月收益为0.17%，2026年收益为1.32%；国内资产BL策略2的6月收益为0.17%，2026年收益为2.46%；国内资产风险平价策略的6月收益为-0.01%，2026年收益为1.93%；基于宏观因子的资产配置策略的6月收益为-0.4%，2026年收益为1.7%。 投资要点： 朱惠东(分析师)0755-23976176zhuhuidong@gtht.com登记编号S0880525070025 大类资产走势回顾：上月（2026-06-01到2026-06-30）国内大类资产，A股中小盘领涨，债市维持稳健。其中，中证1000、沪深300、中债-国债总财富(总值)指数、中证转债和中债-企业债总财富(总值)指数分录涨幅4.77%、1.78%、0.18%、0.17%和0.15%；SHFE黄金、南华商品指数和恒生指数分录跌幅10.93%、9.48%和9.32%。从资产相关性来看，沪深300与中债-国债总财富(总值)指数近一年走势相关性为-6.62%，中债-国债总财富(总值)指数与南华商品指数相关性为21.51%，沪深300与南华商品指数相关性为-10.27%。大类资产配置策略跟踪：2026年以来，国内资产BL策略1收益为 商品黄金走弱，国内资产BL策略本年收益达到0.18%2026.06.066月建议超配大盘风格，中长期继续看好小盘、成长风格2026.06.03国内权益资产普涨，基于宏观因子的资产配置策略本年收益2.07% 2026.05.075月建议超配小盘和价值风格，中长期继续看好小盘、成长风格2026.05.04中证1000领涨，国内资产BL策略1本年涨幅2.05% 2026.03.06 1.32%，6月收益为0.17%，最大回撤为2.21%，年化波动为3.29%；国内资产BL策略2收益为2.46%，6月收益为0.17%，最大回撤为1.3%，年化波动为2.73%；国内资产风险平价策略收益为1.93%，6月收益为-0.01%，最大回撤为0.5%，年化波动为1.03%；基于宏观因子的资产配置策略收益为1.7%，6月收益为-0.4%，最大回撤为1.13%，年化波动为2.17%。 宏观观点：站在2026年6月底，我们认为宏观经济正从“临界企稳”转向“温和修复”，制造业PMI回升至50.3%且产需同步改善，但小型企业仍处收缩区间，内需基础尚不牢固；通胀环境向“温和再通胀常态化”过渡，预计6月PPI与CPI同比分别在4.15%和1.22%左右；资金面回归合理均衡，DR007中枢重回1.4%以上，央行精准调控下利率中枢围绕政策利率动态平衡；信贷呈现总量季节性回升但结构待改善特征，实体融资需求依然偏弱，政府债仍是社融主要支撑；人民币汇率上半年累计升值超3%，年内温和升值基调未改，7月大概率维持高位双向波动；流动性经历边际收敛后平稳跨季，7月将维持“适度宽松、波动可控”基调。综上，我们将本期宏观六因子（增长、通胀、利率、信用、汇率、流动性）暴露偏离值调整为：+1、+1、0、-1、+1、0。 风险提示：量化模型基于历史数据构建，而历史规律存在失效风险。 目录 1.大类资产走势回顾..........................................................................................31.1.资产收益表现回顾....................................................................................31.2.资产相关性跟踪........................................................................................32.大类资产配置策略跟踪..................................................................................42.1.国内资产配置模型....................................................................................52.1.1.国内资产BL模型策略跟踪..............................................................52.1.2.国内资产风险平价模型.....................................................................62.1.3.基于宏观因子的资产配置策略.........................................................72.2.全球资产BL策略与风险平价策略效果跟踪.........................................93.附录................................................................................................................103.1.各模型策略历史表现..............................................................................103.1.1.国内资产策略历史表现...................................................................103.1.2.全球资产策略历史表现...................................................................123.2.宏观因子走势跟踪..................................................................................144.风险提示........................................................................................................16 1.大类资产走势回顾 1.1.资产收益表现回顾 6月（2026-06-01到2026-06-30），大类资产走势显著分化，A股中小盘领涨，债市维持稳健，而商品与港股市场调整。其中，中证1000、沪深300、中债-国债总财富(总值)指数、中证转债和中债-企业债总财富(总值)指数分录涨幅4.77%、1.78%、0.18%、0.17%和0.15%；SHFE黄金、南华商品指数和恒生指数分录跌幅10.93%、9.48%和9.32%。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 1.2.资产相关性跟踪 对于投资者而言，投资者希望通过多元化配置资产，实现资产风险间的风险对冲，进而在降低风险的基础上获得较高的超额收益。Markowitz称：“资产配置多元化是投资中唯一的免费午餐”。但也正如我们在2023年5月27日发布的《大类资产配置量化模型研究系列之三》中所提到的一样，当资产间相关性（绝对值）较低时，多元化配置资产才是有意义的。 出于此目的，我们对大类资产走势的相关性进行监测。6月（2026-06-01到2026-06-30），各大类资产间本月相关性如表2所示。其中，近一个月内，恒生指数和中债-企业债总财富(总值)指数相关性（绝对值）较低，相关性仅有5.91%。 我们也滚动计算了股债、股商、债商过去一年资产走势间的相关性，如图3所示。从资产相关性来看，沪深300与中债-国债总财富(总值)指数近一年走势相关性为-6.62%，中债-国债总财富(总值)指数与南华商品指数相关性为21.51%，沪深300与南华商品指数相关性为-10.27%。 2.大类资产配置策略跟踪 我们汇总本年度各个资产配置策略的表现如表3所示。各模型实现细节见下文具体内容。 2.1.国内资产配置模型 2.1.1.国内资产BL模型策略跟踪 BL模型是传统的均值-方差模型的改进。1990年，高盛的Fisher Black和Robert Litterman对MVO进行改进，开发了Black-Litterman模型（简称BL模型），并于1992年将其发表，后被业内广泛使用。BL模型采用贝叶斯理论将主观观点与量化配置模型有机结合起来，通过投资者对市场的分析预测资产收益，进而优化资产配置权重。BL模型有效地解决了均值-方差模型对于预期收益敏感的问题，同时相较纯主观投资具有更高的容错性，为投资者持续提供高效的资产配置方案。 在2023年4月5日发布的《手把手教你实现Black-Litterman模型——大类资产配置量化模型研究系列之二》中，我们在沪深300、恒生指数、标普500、中债-国债总财富(总值)指数、中债-企业债总财富(总值)指数与南华商品指数的基础上搭建了两种BL配置策略。在此基础上，我们将前文提到的 8类国内资产作为资产池，构建了国内资产BL配置策略。 1)认为市场均衡权重𝑤𝑚未知，每月末使用各资产过去五年的历史收益作为市场均衡收益率Π，并指定风险厌恶系数𝜆的值，比如𝜆=10。由于风险厌恶系数𝜆和目标波动率𝜎𝑚𝑎𝑥存在对应关系，我们指定𝜆便相当于指定了目标波动率。 2)对市场均衡权重𝑤𝑚进行人为指定权重，这里采用股:债:转债:商品：黄金=10 : 80 : 5 : 2.5 : 2.5，使用各资产过去五年的历史收益作为市场均衡收益率Π，反解市场风险厌恶系数𝜆。此时每一期的𝜆是动态变化的，相当于每一期的目标波动率也在变化。 作为对比，我们以股:债:转债:商品：黄金=10: 80 : 5 : 2.5 : 2.5为固定权重构建了多资产均衡配置策略。 2026年以来，国内资产BL策略1收益为1.32%，最大回撤为2.21%，年化波动为3.29%；国内资产BL策略2收益为2.46%，最大回撤为1.3%，年化波动为2.73%。相比之下，均衡配置策略收益为1.78%，最大回撤为1.86%，年化波动为3.35%。 2.1.2.国内资产风险平价模型 1996年，桥水基金（Bridgewater）提出了全天候策略（All Weather Strategy），其目标是穿越经济周期，希望构建一个在经济周期的不同阶段都能获得稳定Bata收益的策略。在全天候策略已平稳运行数年之后的2005年，钱恩平首次正式提出了风险平价的概念，提出各类资产在组合中风险贡献相等的思想，由此揭开了全天候策略背后的核心思想。 风险平价模型是传统的均值-方差模型的改进，其核心思想是把投资组合的整体风险分摊到每类资产（因子）中去、使得每类资产（因子）对投资组合整体风险的贡献相等。该模型从各资产（因子）的预期波动率及预期相关性出发，计算得到初始资产配置权重下各资产（因子）对投资组合的风险贡献，然后对各资产（因子）实际风险贡献与预期风险贡献间的偏离度进行优化，从而得到最终资产配置权重。 在2023年5月27日发布的《大类资产配置量化模型研究系列之三》中，我们分三步构建了风险平价模型：第一步，选择合适的底层资产；第二步，计算资产对组合的风险贡献；第三步，求解优化问题计算持仓权重。同时，我们基于沪深300指数、标普500指数、恒生指数、中债-企业债总财富(总值)指数、南华商品指